Сценарный анализ чувствительности ОФЗ. При каких условиях выйдет больше чем депозит?

Банк России обновил среднесрочный прогноз по траектории ключевой ставки, подтвердив продолжение цикла снижения ключевой ставки и приверженность повышенной оценке равновесной ключевой ставке 7,5-8,5%.

Рассмотрим базовый вариант, в котором продолжается плавное снижение ключевой ставки:

• Спрос остается сдержанным высокой реальной ключевой ставкой;
• Потребительское и ипотечное кредитование сокращается на жестких мерах макропруденциального регулирования и ограничении льготной ипотеки при недоступности рыночной ипотеки;
• Влияние топливного кризиса медленно ослабевает, топливо не дорожает ускоренными темпами, рубль остается в районе 90 (± 5) рублей;
• Продолжается охлаждение рынка труда, т.е. гражданам все труднее найти работу, а зарплаты перестают быстро расти, т.к. МРОТ вырастет на на 20% г/г, а лишь на 6% г/г;
• Разгон тарифов ЖКХ продолжается по плану. 

В таких предпосылках КС на конец года может составить 12%, а наклон кривой ОФЗ вернется к нормальному на фоне интереса банков к покупке ОФЗ при слабых темпах кредитования экономики. Средние ОФЗ принесут 20-25% доходности до НДФЛ, а длинные ОФЗ принесут 30-36% доходности.  

Дальнейшее развитие базового сценария предполагает возврат к нейтральной ключевой ставке, в таком случае средние ОФЗ принесут 50-65% доходности до НДФЛ, а длинные ОФЗ принесут 80-97% доходности за 2 года.

Альтернативным сценарием является движение по верхней планке прогноза ЦБ:

• Топливный кризис не ослабевает;
• Курс рубля остается под давлением (90-100 руб/доллар) за счет низких цен на нефть на фоне разворачивающейся рецессии в мире;
• Дефицит бюджета несмотря на переориентацию на внутреннюю экономику складывается выше плана из-за растущих затрат на восстановление инфраструктуры российской экономики после регулярных «временных выбытий мощностей».

В таких предпосылках КС на конец года может составить 13%, а наклон кривой ОФЗ останется крутым на фоне неуверенности участников рынка в динамике дефицита консолидированного бюджета в будущем. Средние ОФЗ принесут 15% доходности до НДФЛ, а длинные ОФЗ принесут 17-21% доходности.  

Еще одним альтернативным сценарием является снижение ключевой ставки к 10% к концу года:

• По результатам весенней статистики ЦБ обнаруживает рецессию в экономике даже с учетом ОПК;
• Инвестиционный спрос в экономике падает не только в реальном, но уже и в номинальном выражении;
• Реальные заработные платы уходят в отрицательную зону за счет высокой инфляции 2026 года и низкого роста начислений в номинальном выражении, компании отменяют годовые бонусы и режут премии;
• Занятость снижается;
• Портфель кредитов, выданных населению сокращается;
• Растет дефолтность облигаций и портфелей банковского кредитования, особенно в сегменте МСП.

В таких предпосылках КС на конец года может составить 10%, а наклон кривой ОФЗ нормализуется, т.к. ОФЗ останутся единственным типом безопасного актива в рублевой зоне. Средние ОФЗ принесут 35-40% доходности до НДФЛ, а длинные ОФЗ принесут 50-66% доходности.  

Кроме того, уже в марте начнутся процедуры выбора нового главы Банка России, способного внести изменения в логику действий регулятора.
Прогноз учитывает сохранение закрытости нашего рынка при продолжении ведения СВО. Способ окончания СВО может значительно повлиять на доходности ОФЗ через следующие факторы:

• Судьба ЗВР России: возврат Банку России / прямое воровство / использование замороженных ЗВР на восстановление Украины под контролем США или ЕС;
• Динамика восстановления новых территорий России;
• Возврат/отток иностранного капитала при одновременной разморозке «счетов С»: порядок, сроки, желание остаться в России и желание иностранцев инвестировать в ОФЗ;
• Динамика военных расходов после окончания СВО.

Все эти факторы также повлияют на ОФЗ в будущем.