Просрочка дорожных строителей удвоилась за полгода, а их облигации стоят у номинала

Банки отказывают дорожным строителям в кредитах и в продлении гарантий даже при чистой кредитной истории — с формулировкой, что отрасль рисковая. За те же десять недель, с 6 августа по 14 октября, шесть дорожно-инфраструктурных компаний разместили на бирже десять выпусков на 22,25 млрд ₽, и их выпуски после новости 22 октября почти не сдвинулись в цене. Банк, который не продлил гарантию, из очереди кредиторов уже вышел. Держатель облигаций остаётся в этой очереди последним.

Сами цифры за сутки пересказали все: Смартлаб, Lenta, АБН, «Московская перспектива», The Moscow Times. К облигациям их никто не приложил. Ниже — кто из дорожников занимает на бирже, что видно в отчётах троих из них и откуда у подрядчика берутся деньги на купон, когда заказчик платит позже.

Национальная ассоциация инфраструктурных компаний (НАИК) передала «Коммерсанту» подсчёты по 22 крупным инфраструктурным строителям («Коммерсант», 22.10.2026). Состав выборки не раскрыт. В НАИК входят ДСК «Автобан» и ГК «Нацпроектстрой», у обеих групп есть облигации, но членство не значит попадание в выборку, и ниже цифры ассоциации никому из эмитентов не приписаны.

Просрочка в 9 млрд — 4,7% от 191 млрд кредитного долга. В марте кредитов было около 171 млрд, а просрочки меньше 4,5 млрд, то есть примерно 2,6% или меньше. Сами по себе это ещё не цифры кризиса. Тревожнее, откуда просрочка растёт.

Заказчики платят за выполненные работы с задержкой, разрыв закрывают кредитами при ключевой ставке 14%, а реальная стоимость денег для подрядчиков выше (Павел Якимчук, CMWP). Расходы регионов на строительство инфраструктуры за девять месяцев упали на 19,1%, до 1 трлн; федеральные расходы на два инфраструктурных нацпроекта выросли на 3,1%, до 886,8 млрд (Sherpa Group). Если сложить обе статьи, денег в отрасли год к году стало меньше примерно на 210 млрд, на десятую часть (расчёт по этим цифрам). Рост федеральных расходов, обещанный на 2027 год, перенесён на 2028-й.

Отказы банков гендиректор НАИК Мария Ярмальчук объясняет цепной реакцией «после односторонних отказов заказчиков и раскрытий гарантий у других участников рынка», а не финансовым состоянием конкретной компании. И главная фраза публикации: апрельский прогноз ассоциации, где риск каскадных банкротств ждали в горизонте одного-двух лет, «реализовался за полгода: две компании выборки уже находятся в банкротных процедурах».

Весной та же ассоциация опрашивала восемь подрядчиков дорожного и мостового строительства: их дебиторская задолженность за год выросла в 2,5 раза, до 500,7 млрд («Ведомости», 26.05.2026). Деньги, которые подрядчик ждёт от заказчика, и деньги, которые он должен поставщикам, растут одновременно.

Вокруг дорожного подрядчика четыре стороны, которые претендуют на его деньги: заказчик — через штрафы, удержания и возврат аванса по гарантии, банк, поставщики и держатели облигаций. Держатель облигаций среди них самый терпеливый поневоле.

Заказчик в этой цепочке сам решает, сколько и когда заплатить. Пример из Новосибирска: территориальное управление автомобильных дорог Новосибирской области приняло у «Новосибирскавтодора» работы лета 2026 года, но при оплате удержало 313,5 млн штрафов и пеней. Суд признал это неосновательным обогащением заказчика, решение ещё может быть обжаловано (sib.fm, 21.10.2026). Подрядчик выиграл, но несколько месяцев работал на свои или заёмные деньги.

Банковская гарантия — пропуск к госконтракту: без неё не подать заявку и не получить аванс. Если заказчик требует деньги по гарантии, банк платит и тут же предъявляет требование подрядчику и его поручителю. Поэтому у крупных групп поручительства по гарантиям измеряются сотнями миллиардов, а у держателя облигаций обеспечения обычно нет никакого.

Поставщики — самая большая группа: 495 млрд прочей кредиторки против 191 млрд кредитов. Они первыми идут в суд, и иски поставщиков в картотеке видны раньше любой просрочки по облигациям.

Подрядчики без концессионеров («Магистраль двух столиц» и другие концессионные компании получают плату от государства по графику, у них другой канал денег). Объёмы — по объёму размещения на Мосбирже, цены — на страницах выпусков на Смартлабе, все строки сняты 23 октября в 10:42 мск.

Всего 34 выпуска на 91,7 млрд.

Из них 22,25 млрд — размещения за десять недель, пока банки, по словам НАИК, отказывали: три выпуска ВИС на 5 млрд в августе и ещё 1,5 млрд 9 октября, «Новосибирскавтодор» на 3 млрд в августе, АБЗ-1 на 1 млрд и КДС-НН на 0,25 млрд в сентябре, дебют «Нацпроектстроя» на 6,5 млрд 18 сентября и «Автобан» на 5 млрд 14 октября. Купоны новых выпусков — 16,75–18% у эмитентов с рейтингом «A» и 21,5% у «Новосибирскавтодора».

Погашения 2026 года прошли без сбоев: ВИС гасил выпуски в апреле и августе, «Автобан» в сентябре — выпуск на 3 млрд по объёму размещения, АБЗ-1 — выпуск на 2 млрд 30 сентября. После новости 22 октября ни одно агентство ничего не сделало, а у «Автобана» НКР ещё 24 сентября улучшил прогноз до позитивного.

Группа «АБЗ-1»: держатели облигаций — почти единственный кредитор

Группа отчиталась по МСФО за полугодие 28 сентября, обзорная проверка «Юникона» прошла без оговорок (отчётность). Первое полугодие у дорожников сезонно слабое, поэтому сравнение — с тем же полугодием 2025 года.

Деньги за полгода ушли в выполненные, но неоплаченные работы (+4,7 млрд), в авансы поставщикам (+2,35 млрд) и в расчёты с ними же (кредиторка −2,4 млрд). Закрыли это займами: привлекли 7 млрд, вернули 3,7 млрд. Облигации — 89% долга, так что держатели облигаций здесь и есть главный кредитор, а банки дают короткие деньги под ключевую плюс 3–5%. При этом группа финансирует концессию трамвайной линии Купчино — Шушары — Славянка, где её дочерняя компания генподрядчик: 3,25 млрд займа под ключевую минус 0,5% до 2036 года. Почти четверть заёмных денег лежит в трамвайной концессии под ставку ниже ключевой — до 2036 года, а купоны группы по своим выпускам 17,5–25,5%.

Сегодня в Пермском арбитраже рассматривают иск краевого управления автодорог к петербургской компании «АБЗ-Дорстрой» на 310,5 млн (её аудиторские заключения лежат в разделе раскрытия АБЗ-1, за 2025 год): после проверки казначейства управление требует вернуть 308,4 млн «неэффективно использованных» бюджетных денег и проценты по контракту на улицу Строителей стоимостью 2,27 млрд («Про Город Пермь», 22.10.2026). Если компания входит в группу, для группы это 8% денег на 30 июня — неприятно, но не угрожает выплатам, если иск не станет первым из серии.

«Автобан»: выручка поручителя −41%, чистый долг +72%

По выпускам «АВТОБАН-Финанс» поручитель — ДСК «Автобан», член НАИК. Его показатели по РСБУ за полугодие — в приложении к отчёту эмитента (avtoban.ru).

Просроченной кредиторской задолженности компания не показывает. Поручительства ДСК на 30 июня — 297,9 млрд, крупнейшие из них выданы по рамочным договорам о банковских гарантиях для АО «ХМДС»: 70 млрд перед ВТБ и 45 млрд перед Газпромбанком. Итог той же таблицы — 83,4 млрд, меньше одной её строки.

Текстовый разбор полугодия в отчёте поручителя написан так, будто к таблице его никто не прикладывал: рентабельность по EBITDA, по тексту, снизилась до 5,2%, а в таблице — 12,35%; прибыль от продаж «отражает увеличение объемов выполненных работ» при выручке −41%. Агентства рейтингуют всю группу ИСК «Автобан» по МСФО, а РСБУ одной компании показывает не всё. Но направление здесь видно и без МСФО: работ стало меньше, долг вырос, а 11 декабря и 22 января держатели двух выпусков смогут предъявить к оферте до 10 млрд по объёму размещения.

«Новосибирскавтодор»: заказчики подали иски почти на половину капитала

Полугодовой отчётности в открытом доступе найти не удалось, поэтому — 2025 год по ГИР БО и картотека судов.

В мае НКР снизил рейтинг до BBB+.ru и отдельно отметил плюсом, что больше 90% выручки 2026 года законтрактовано у государственных и муниципальных заказчиков. С июля, по карточкам картотеки арбитражных дел, те же заказчики подали к компании иски почти на миллиард. Крупнейшие — от ФКУ Упрдор «Сибирь» в конце августа: А45-30783/2026 на 560,8 млн и А45-31152/2026 на 234,2 млн. Суть требований из карточек не видна, решений по ним пока нет.

В июле на Федресурсе появилось сообщение кредитора о намерении обратиться с заявлением о банкротстве; до августа компания была в списке должников ФНС. В августе «Новосибирскавтодор» разместил новый выпуск на 3 млрд под 21,5%. По шкале карты удара это «серьёзно, нужны деньги со стороны»: проценты не покрыты, а новый долг закрыл старую дыру.

Группа «ВИС» устроена иначе: у неё один из крупнейших портфелей концессий с платой концедента, а Эксперт РА считает её долг без проектного финансирования. По пересказу Cbonds, выручка группы за полугодие упала на 37%, до 14,5 млрд, чистый долг вырос на 11%, до 83,8 млрд (Cbonds, 04.09.2026).

Рынок испугался меньше, чем изменилось в отчётах. Выручка у двух подрядчиков с рейтингом «A» упала на 29–41%, операционные потоки отрицательные, а их выпуски стоят у номинала с доходностью 19–20% на страницах Смартлаба. «Новосибирскавтодор» с доходностью около 25% рынок давно считает рискованным, и для его цифр это примерно соразмерно.

Спокойствие по эмитентам «A» тоже не на пустом месте: погашения 2026 года пройдены, а перед двумя зимними офертами (до 10 млрд по объёму размещения) «Автобан» 14 октября занял на бирже 5 млрд. По шкале карты удара для них это «неприятно, но не смертельно». Уязвимость в том же: деньги на зимние выплаты приходят с открытой биржи, а банки уже назвали отрасль рисковой.

Что и когда покажет развязку

Пока платят все: ни один облигационный дорожник не пропустил купон, погашения этого года прошли, рейтинги в сентябре подтверждали и даже улучшали. Но деньги на это всё чаще приходят от тех же держателей облигаций: за десять недель они дали отрасли 22 млрд, пока банки сокращали гарантии, а заказчики расторгали контракты и удерживали штрафы.

Пока новые выпуски размещаются с купонами 16,75–18% у эмитентов «A» и 21,5% у «Новосибирскавтодора», такая схема работает. Первые зимние оферты покажут, хватает ли у подрядчиков своих денег, когда держатель просит вернуть свои. Если следующие выпуски пойдут заметно дороже или сорвутся, биржа закроется для отрасли вслед за банками, и в очереди кредиторов держатель облигаций окажется последним уже не на бумаге.

Источники: «Коммерсант», 22.10.2026 (подсчёты НАИК, Sherpa Group, CMWP); Смартлаб, «Московская перспектива», АБН, Lenta, The Moscow Times — пересказы 22.10; «Ведомости», 26.05.2026.

Документы: МСФО группы «АБЗ-1» за 6 мес. 2026 (abz-1.ru); отчёт АО «АВТОБАН-Финанс» за 6 мес. 2026, приложение 1 (avtoban.ru); бухгалтерская отчётность «Новосибирскавтодора» за 2025 год (ГИР БО); картотека арбитражных дел; Федресурс.

СМИ и рейтинги: sib.fm, 21.10.2026; «Про Город Пермь», 22.10.2026; релизы Эксперт РА (ВИС, «Автобан», АБЗ-1, «Нацпроектстрой»), НКР («Автобан», 24.09, ВИС, АБЗ-1, «Новосибирскавтодор»), АКРА; Cbonds, 04.09.2026; Смартлаб, 01.09.2026 (список должников ФНС); параметры выпусков — Мосбиржа; цены — страницы выпусков на Смартлабе.

Материал носит информационный характер и не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией.