«IPO — это скам»

◽️Самый популярный тезис про российские IPO в последние годы: компании вышли по конским оценкам, физиков надули, бумаги сложились в несколько раз

◽️На днях эксперты Т поделились данными для интересного поста в рамках Пульс Толкс, и цифры оттуда рисуют другую картину.

◽️Оценка выхода компании была весьма приемлемой в условиях того рынка (см фото): медианный дисконт цены размещения к мультипликаторам аналогов составил 20% (по оценки Т), к оценкам аналитиков банкиров — 26%. После осени 2024, когда ставка ушла в 21%, дисконты стали ещё глубже: у Arenadata 38%, у Ozon Фармацевтики 33%, у Basis 30%. Размещений без заметного дисконта было по сути два: Астра и МТС Банк. Оба прошли на пике интереса к IPO, когда индекс стоял выше 3 400.



◽️Ключевая ставка выросла с 16% до 21%, реальная ставка (с учётом инфляции) — с ~6,8% до ~9,7%. Россия переживает самый длительный цикл жесткой денежно-кредитной политики в истории. Индекс Мосбиржи упал с 3 438 до 2 500–2 800.
Когда безрисковая доходность уезжает ближе к 20-ке, переоценивается всё. Акция, купленная с дисконтом к аналогам, падает вместе с этими аналогами. Первоначальный дисконт, который был по многим бумагам, само собой, не смог это скомпенсировать.


◽️Где претензии справедливы:

🔽Прогнозы. Практически ни одна компания, вышедшая до осени 2024, не выполнила показатели, заявленные на размещении. IVA обещала выручку 4 млрд за 2024 год, показала 3,3 млрд. В 2025 вместо роста на 15–25% получилось минус 4%. Такая же история с Диасофтом и др.

🔽Аллокация. Медианная переподписка 5,8х против 1,8х в 2010–2020 годах. Розница получала по медиане лишь 11% заявленного спроса, местами 1–3%. Хотел на 100 тысяч, получил на пять, остальное докупал в стакане дороже.

🔽Ликвидность. Среднедневной объём торгов падает в среднем на 87% уже через месяц после размещения.

🔽Что происходило с акционерами после размещения. Это, на мой взгляд, главная претензия, и презентация её не закрывает. Начнём с ВсеИнструменты.ру: там IPO прошло по схеме cash-out, то есть деньги от размещения получила не сама компания, а холдинг основателей, продавший около 12% капитала. В бизнес не пришло ни рубля новых денег, зато позже менеджмент сам признал, что создал завышенные ожидания у инвесторов. Похожая история с Астрой, только там мажоритарии продавали дважды: сначала на самом IPO, а затем ещё раз почти сразу после окончания lock-up, и оба раза по ценам вблизи локальных максимумов. Отдельная тема — допэмиссии. МТС Банк ровно через год после IPO разместил новые акции по 1380,5 руб. (при цене IPO в 2500 руб.) и увеличил капитал на 8,4%. На этой новости акции упали на 7,6%, а сама допэмиссия совпала по времени с падением квартальной прибыли банка на 75% год к году. Ну и самый жёсткий пример: риск мажоритария как таковой. В июле 2025 суд удовлетворил иск Генпрокуратуры об обращении активов Струкова, основного акционера ЮГК, в доход государства. Торги останавливались, а часть миноритариев потом сообщала об аресте своих бумаг.

◽️По итогу всё сложилось не так чёрно-бело, как это представляется массовому мнению. За что ругать IPO последних лет, безусловно, есть, но валить все проблемы рынка и сложности денежно-кредитной политики страны на компании, которые недавно разместили свой капитал на бирже, тоже не стоит.