Анализ РСБУ компании "Славянск ЭКО" за 3кв2025г

📊 Кредитный рейтинг: АКРА (14.11.25): подтвердили кредитный рейтинг «ВВВ-» (прогноз стабильный)

Мои выводы:
🟡 Летом прошлого года предприятие подверглось атаке беспилотников (https://www.interfax.ru/russia/958132) и пока продолжается СВО этот риск остается в силе. Именно после этой истории себестоимость стало превышать выручку ❗️
🔴 За 9мес 2025г в сравнении с 9мес 2024г:
1) Выручка +24,1% (201 млрд / +38,6% кв/кв) — выручка демонстрирует хороший рост ✅
2) Валовый убыток +64,5% (14,4 млрд / +38,5% кв/кв) — пошел второй год, как предприятие остается убыточным на уровне производства. Рост себестоимости составил 26,2% и равняется 215 млрд. Положение если не ужасное, то настораживающее. Убыток продолжает рост ❗️
3) Убыток от продаж +32% (27,8 млрд / +41,6% кв/кв) — коммерческие и управленческие расходы продолжают умеренный рост, что привело к меньшему росту убытка в сравнении с валовым убытком ❗️
4) Проценты к уплате +82,1% (16,8 млрд / +36,6% кв/кв) — при всей убыточной ситуации растут проценты к уплате темпом выше, чем выручка ❗️
5) Прочие доходы +49,1% (50,1 млрд) и прочие расходы х3 (5,28 млрд) — здесь виден спаситель компании — 35,8 млрд от компенсации акциза и 13,7 млрд от штрафов, пеней и неустоек по хозяйственным договорам. Не будь их, компания генерировала бы огромный убыток. Компенсации растут медленнее, чем любой из пунктов выше (+23%), а гигантских сумм штрафов и пеней в следующем году может и не быть ❗️
6) EBIT +58,4% (17 млрд / +42,6% кв/кв) — рост исключительно за счет процентов к уплате
7) Чистая прибыль -87,5% (186 млн / +44,8% кв/кв) — работают фактически в ноль. Если годом ранее была еще микро прибыль, то сейчас ее нет, а дальше только убыток такими темпами ❗️
🟢 ОДДС:
ОДП за 9мес 2025г в сравнении с 9мес 2024г +6,56 млрд (+12,9 млрд за 9мес 2025/ +6,31 млрд за 9мес 2024г) — денежный поток от операций только растет и это лучик света.
Сальдо по денежным потокам от инвестиционных операций уменьшилось с -7,1 млрд до -9,33 млрд. За 2025г не было существенных возвращений по займам и сами не выдавали. Зато сократили платежи на приобретение внеоборотных активов (10,5 -> 9,34 млрд).
Сальдо по денежным потокам от финансовых операций уменьшилось с +3,93 млрд до -3,48 млрд. Платили по старым долгам больше, чем брали новые. Это хорошо.
🟡 За 9мес 2025г в сравнении с концом 2024г:
1) Кэш +84,9% (220 млн / х2,2 кв/кв) — кэша нет в сравнении с краткосрочным долгом ❗️
2) Финансовые вложения краткосрочные отсутствуют ✅
3) Финансовые вложения долгосрочные отсутствуют ✅
4) Дебиторская задолженность -3,6% (62,8 млрд / +9,2% кв/кв) — просроченной дебиторки на 52,3 млн, а резервов только 297 млн. Цифры в размерах эмитента небольшие. Смущает сам факт снижение дебиторки на фоне роста выручки ❗️
5) Запасы -18,4% (31,4 млрд / +23,5% кв/кв) — квартальный рост значительный, но до значений конца прошлого года далеко
6) Коэффициент текущей ликвидности (КТЛ) — 1,04 (на конец 2024г — 1,20, 1кв2025г — 1,09, 1п2025г — 105) — показатель медленно сползает к единице и уже угрожает выйти за норму ❗️
Денежные средства и их эквиваленты обеспечивают краткосрочный долг на 0,02% — запас прочности нет ❗️
АКРА: «Средняя оценка ликвидности учитывает положительный операционный денежный поток и неиспользованные кредитные лимиты Компании. В 2025 году дополнительным положительным фактором является оптимизация оборотного капитала вследствие улучшения условий расчетов с контрагентами Компании, однако рентабельность по FCF в текущем году остается в отрицательной зоне. Помимо кредитных линий, Славянск ЭКО имеет доступ к долговому рынку через размещение облигационных выпусков.» — оценка ликвидности по МСФО конца 2024г в середине ноября 2025г. Практического значения тут не много, мы знаем о кредитных линиях и возможности выйти на долговой рынок и все ❗️
🟡 За 3кв2025г в сравнении с концом 2024г:
1) Долг — 87,2 млрд (-5,7% за год, +2,6% кв/кв / доля краткосрочного долга 35% против 33% в начале года) — немного снизился, хотя за 3-ий квартал снова начали наращивать. Уровень краткосрочного долга покамись в норме.
2) Чистый долг / капитал — 1,88 (в конце 2024г 2,00) — показатель опустился на фоне снижения долга и роста собственного капитала, однако надолго ли это? Сам показатель для ВДО еще норма ❗️
3) Кредиторская задолженность +8,2% (60,7 млрд / +26%) — существенный рост за 3-ий квартал. Показатель составляет почти 2/3 от краткосрочного долга — попытка решить пробы с ликвидностью? ❗️
4) АКРА: «В 2024 году отношение общего долга к FFO до чистых процентных платежей составило 4,3х (против 5,5х годом ранее). Общий долг вырос до 93 млрд руб. на фоне значительных капитальных вложений. В 2025–2026 годах АКРА ожидает поступательное снижение показателя ниже 4,0х, чему будут способствовать рост FFO до чистых процентных платежей и плановое погашение долга. Однако, если инвестиционные расходы превысят ожидаемый уровень, улучшение показателя может оказаться менее выраженным.» — долг и правда начал снижаться, но те ли размеры снижения ожидало агентство? Похоже его опасения сбылись ❗️
5) Чистый долг / EBIT = 3,36 (за 2024г — 4,71 / за 1п2025 — 4,37) — долговая нагрузка снизилась, но почему? В EBIT выросли проценты к уплате, в то время как сам долг снизился гораздо меньшими темпами. Стоит учитывать, что в EBIT LTM был учтен результат EBIT за 4-ый квартал 2024г
6) ICR = 1,01 (за 2024г — 1,42 / за 1п2025г — 1,01) — наглядная демонстрация роста процентов к уплате в EBIT. Показатель может упасть за единицу при чистом убытке ❗️

🕒 Погашения:
➖ Погашение по СлавЭКО1Р3 (RU000A1080Z9) на 161 млн юаней (~1,8 млрд рублей) к 12.03.26
➖ Погашение по СлавЭКО1Р1 (RU000A103WB0) на 3 млрд к 13.10.26
Уже совсем скоро платежеспособность эмитента будет проверена на прочность. На первый взгляд выглядит шатко, несмотря на то, что сама сумма в размере долга эмитента небольшая. Думаю долг погасят. Не за свои средства, так за заемные. Покупка бумаг СлавЭКО1Р1 является ставкой на веру в платёжеспособность компании, поскольку доход с купонов там мизерный. Оценить это погашение можно будет лишь после прохождения мартовского погашения и по РСБУ за 1п2026г

🤔 Итоговое мнение. Мы имеем предприятие, которое производит в убыток нефтепродукты, который продолжает рост. Чистая прибыль полностью зависима от государственного вычета по акцизу, но похоже теперь и их не хватает, ведь упади штрафы и пени, убыток был бы уже сейчас. Какое-то время предприятие может существовать в таких условиях, но планируемый уровень снижения долга похоже нарушился. Проценты к уплате растут выше всего остального. Конечно предстоящие погашения по облигациям в 2026г малы в рамках долга компании, но финансы компании уже буксуют. За имеющиеся риски можно заработать ~16% за 8 мес (~25% годовых). Я говорю о погашении СлавЭКО1Р1, где идея держать именно до погашения, так как купон квартальный и всего 11%. Если рисковать, то только после марта, а пока отложу идею на потом.

Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией!

Разборы текущей недели: РСБУ ЗАС КОРПСАН за 3кв2025г, МСФО ИЛОН за 2024г, РСБУ Арлифт Интернешнл за 3кв2025г, РСБУ ПР-Лизинг за 2025г
Разборы эмитентов за январь тут и прошлой недели тут

Информацию по анализу других ВДО из моего портфеля, отчеты и новости по ним см. в телеграм-канале.