От тюльпаномании до краха доткомов: краткая история финансовых коллапсов

В предыдущем материале мы рассмотрелифеномен бума инвестиций в искусственный интеллект. Чтобы лучше понять, является ли нынешний ажиотаж вокруг нейросетей и опасения обоснованными, не лишним будет изучить анатомию классических рыночных потрясений. В этой статье мы попытались проанализировать механизмы возникновения крупнейших финансовых «пузырей» и посмотреть, какие уроки прошлого остаются актуальными для нынешних инвесторов.

Ода рыночному оптимизму

Если разбирать самые масштабные финансовые «пузыри» за последние 400 лет, то все они так или иначе демонстрируют, как человеческая психология и избыток ликвидности порождают веру в бесконечный экономический рост.

Хотя все «пузыри» разные, в них можно выявить общие закономерности и схожую динамику — и независимо от эпохи. Сначала появляется некая революционная инновация, которая обещает изменить мир (железные дороги, интернет, ИИ), на рынке при этом много свободных денег, кредиты дешевы и легкодоступны, вокруг инновации растет «хайп», подогреваемый СМИ и лидерами общественного мнения. Люди поддаются всеобщему ажиотажу, что приводит к массовому участию в спекуляциях. А потом — обвал рынка.

В экономике такие явления описываются как переход от инвестиций «в ценность» к инвестициям «в мечту». Когда запускается такой механизм, грань между оптимизмом и безумием уловить бывает трудно.

Можно сказать, что «пузырь» — это кредит, взятый у будущего и который невозможно вернуть. Каждый исторический «пузырь» подпитывался нарративом о том, что старые правила оценки (выручка, маржа, чистый поток) больше не работают. Как только кто-то начинает говорить, что традиционные финансовые метрики «устарели» — это главный сигнал того, что обоснованный прогноз превратился в необоснованный энтузиазм. Рассмотрим вошедшие в историю примеры.

«Золотые» луковицы и прогоревший Ньютон

Первый задокументированный финансовый «пузырь» — так называемая тюльпаномания в Нидерландах в 1636-1637 годах. Луковицы редких пестролепестных сортов, после того как в их торговлю включились непрофессиональные спекулянты, стали стоить целые состояния (тысячи гульденов за луковицу). Поэтому тогдашние инвесторы покупали не сами луковицы, а «фьючерсы» — контракты на право купить их в будущем. Когда цены достигли абсурдных высот, покупатели просто перестали приходить на аукционы. Рынок рухнул за несколько дней, оставив тысячи людей с бесполезными бумажками.

Следующие два параллельных кризиса были основаны на колониальных ожиданиях — это «пузыри» Миссисипи (1717-1720) и компании Южных морей (1711-1720).

Шотландский финансист Джон Ло предложил французскому правительству (которое тогда было в долгах) план по оздоровлению экономики путем создания национального банка, выпускающего бумажные деньги, и акционерной компании для освоения колоний. Его Миссисипская компания получила монополию на торговлю и добычу полезных ископаемых во французской Луизиане, которую Ло рекламировал как место сказочных богатств (золота и других ресурсов). Это и вызвало огромный ажиотаж. 

Люди массово скупали акции компании, цены на которые выросли более чем в 50 раз за два года. Через подконтрольный банк правительство печатало все больше денег для выдачи кредитов на покупку этих акций, что привело к катастрофической инфляции. Когда выяснилось, что в Луизиане лишь болота, а не золото, инвесторы в панике бросились продавать акции. Банк не смог удовлетворить этот спрос, что привело к обвалу, банкротству инвесторов и масштабному экономическому хаосу во Франции. Джон Ло был вынужден бежать из страны.

Британским аналогом Миссисипской компании стал «пузырь» компании Южных морей. Правительство передало ей часть госдолга в обмен на монополию на торговлю с испанскими колониями в Южной Америке. Компания обещала огромные прибыли от торговли золотом и рабами, хотя на деле торговля почти не велась из-за войн с Испанией. Тем не менее ажиотаж и манипуляции привели к тому, что цены акций были раздуты десятикратно. В августе 1720 года доверие инвесторов пошатнулось, и они начали массово продавать акции. «Пузырь» лопнул, цены обвалились, что привело к банкротству тысяч людей, включая представителей знати и правительства. Среди пострадавших был Исаак Ньютон, сказавший тогда: «Я могу вычислить движение небесных тел, но не безумие толпы».

Еще один спекулятивный «пузырь» в истории Великобритании — железнодорожная мания (середина 1840-х). Это классический пример ситуации, когда вера в революционную технологию (паровой двигатель) привела к массовому финансовому безумию. Появление железных дорог радикально удешевило перевозку грузов и пассажиров, став символом индустриальной мощи. Банк Англии снизил процентные ставки, что сделало заемные деньги доступными. Инвесторы стали использовать «частично оплаченные акции» (аналог фьючерсов): инвестор платил лишь малый депозит (например, 5-10%), обещая доплатить позже. Это позволяло покупать в 10-20 раз больше акций, чем человек мог себе позволить. И на это охотно шли, так как такие вложения называли «инвестициями без рисков» — ведь железные дороги «навсегда изменили мир». Пресса и политики активно поддерживали этот миф.

«Пузырь» лопнул, когда Банк Англии поднял ставки, а инвесторы поняли, что многие проекты технически невозможны или не принесут прибыли. Акции резко рухнули в цене и тысячи инвесторов разорились. Несмотря на катастрофу, мания оставила после себя реальную инфраструктуру — костяк британской железнодорожной сети, который используется до сих пор.

От плато процветания до Великой депрессии

Бум на землю во Флориде — спекулятивный пузырь на рынке недвижимости США в 1924-1926 годов — фактически стал «репетицией» Великой депрессии. В 1920-е Флорида превратилась из труднодоступного болотистого штата в «земной рай» для растущего среднего класса. Массовое распространение автомобилей и развитие железных дорог сделали юг США доступным для путешествий. Теперь любой американец мог доехать до Флориды, а не только сверхбогатые владельцы яхт. 

Агрессивный маркетинг рисовал образ Флориды как «вечного тропического сада». Промоутеры создавали искусственные острова и города с нуля (Майами-Бич, Корал-Гейблс). Возникла коллективная мания: землю покупали по почте, даже не видя ее (часто участки оказывались буквально под водой в болотах). Кроме того, использовалась система «биндеров» (binders): покупатель оплачивает 10% стоимости участка в качестве залога, получая право перепродать его в течение 30 дней. Это позволяло спекулянтам контролировать огромные наделы земли, имея лишь малую часть нужной суммы. В итоге цены на участки могли кратно расти несколько раз за год, а один и тот же лот перепродавали до десять раз за день.

В 1925 году стало ясно, что цены оторвались от реальности. Финальный удар нанесли природные катастрофы: ураган в Майами (1926) и ураган Окичоби (1928) разрушили миф о «безопасном рае». Флорида погрузилась в глубокую экономическую депрессию за три года до общего краха фондового рынка 1929 года. Однако как и в случае с железными дорогами, «пузырь» оставил после себя инфраструктуру: целые современные города, такие как Голливуд и Корал-Гейблс, существуют до сих пор на месте тех спекулятивных строек.

Крах фондового рынка США — катастрофическое обрушение цен на акции, ставшее триггером Великой депрессии. Начиналось все очень оптимистично: в 1920-е массовое производство автомобилей, радио и бытовой электрики радикально изменило жизнь, создав иллюзию вечного роста. Тогда господствовала идея перманентного высокого плато процветания: аналитики утверждали, что старые циклы бумов и спадов преодолены благодаря новым технологиям управления и производства.

Рынок подпитывался экстремально дешевыми кредитами: можно было купить акции, оплатив лишь 10% их стоимости, а остальные 90% взять в долг у брокера под залог самих акций. В итоге к 1929 году в биржевую игру включились миллионы рядовых американцев — от чистильщиков обуви до домохозяек. СМИ подогревали ажиотаж историями о мгновенном обогащении.

Крах не был одномоментным, он развивался серией сокрушительных ударов в октябре 1929 года:

• «черный четверг» (24 октября) — первое массовое падение (индекс Доу-Джонса потерял 11% за день), паника в торговом зале,

• «черный понедельник» (28 октября) — падение продолжилось, индекс рухнул еще на 13%,

• «черный вторник» (29 октября) — кульминация паники, во время которой было продано рекордные 16,4 млн акций, а рынок окончательно перестал функционировать рационально, разорив тысячи инвесторов за один день.

За неделю рынок потерял около $30 млрд капитализации — больше, чем правительство США потратило на всю Первую мировую войну. Крах биржи вызвал цепную реакцию — банки, кредитовавшие спекулянтов, начали массово закрываться, что привело к остановке предприятий и росту безработицы до 25%.

Япономания и «ниндзя»-кредиты

 Японский финансовый «пузырь» — период экстремального роста цен на недвижимость и акции в Японии, закончившийся сокрушительным крахом, от которого страна не могла оправиться более 30 лет. Это, пожалуй, самый масштабный «пузырь» в истории по объему капитала.

В 1980-е Япония стала мировым лидером в электронике и автомобилестроении. Успех японских корпораций создал миф о «непобедимой модели управления», которая якобы позволяет расти вечно. Кроме того, в 1985 году ведущие страны договорились снизить курс доллара относительно иены. Иена резко подорожала. Чтобы спасти экспортеров от потерь, Банк Японии залил рынок дешевыми деньгами, снизив процентные ставки.

Кредиты были настолько доступными, что банки выдавали деньги под залог земли, цена которой росла каждый день. Это создало порочный круг: компания покупала землю → цена земли росла → компания брала еще больший кредит под этот залог → покупала акции.

Возникло убеждение, что в Японии «земля в принципе не может дешеветь». Так, территория императорского дворца в Токио (всего 1,15 кв. км) чисто теоретически стоила больше, чем вся земля штата Калифорния. А общая стоимость земли в Японии в четыре раза превышала стоимость всей земли в США.

«Пузырь» лопнул, когда Банк Японии, испугавшись инфляции, резко поднял ставки. Индекс Nikkei 225 рухнул с почти 39 000 пунктов в 1989 году до 15 000 за два года. Цены начали долгое падение, которое в некоторых районах продолжалось 20 лет. В итоге Япония вошла в эпоху «потерянных десятилетий» — периода застоя, дефляции и огромных безнадежных долгов банков.

Пузырь доткомов (Dot-com Bubble) — самый близкий по смыслу исторический пример для текущих дискуссий о «пузыре» ИИ. Об этом коллапсе мы рассказывали достаточно подробно в прошлый раз.

Наконец, у всех в памяти глобальный «пузырь» на рынке жилья и кредитования (2008–2009), вылившийся в мировой финансовый кризис. Роль «новой технологии» здесь сыграли сложные финансовые инструменты секьюритизации. Банки научились упаковывать тысячи рискованных ипотечных кредитов в облигации (MBS и CDO). Эти инструменты были настолько сложными, что сами банкиры плохо понимали их реальную стоимость.

После терактов 11 сентября 2001 года Федеральная резервная система США удерживала экстремально низкие ставки (1%). Рынок наводнили дешевые деньги. Банки выдавали кредиты с кредитным плечом 30:1, то есть на каждый $1 собственного капитала они занимали $30 для спекуляций. Миф «цены на жилье в США никогда не падают» оправдывал выдачу NINJA-кредитов (No Income, No Job, no Assets — «ни дохода, ни работы, ни активов»). Считалось, что если заемщик не сможет платить, дом всегда можно будет продать дороже.

Кроме того, в СМИ и массовой культуре пропагандировали флиппинг — покупку домов для быстрой перепродажи. Владение недвижимостью воспринималось не как крыша над головой, а как высокодоходный актив. Из-за доступной ипотеки в эту игру вступили миллионы людей, которые физически не могли позволить себе жилье. Возникла цепная реакция: спрос рос → цены росли → выдавалось еще больше кредитов.

Ипотеку начали выдавать всем подряд (субстандартные кредиты), а банки упаковывали эти плохие долги в сложные производные инструменты (MBS и CDO). Когда люди перестали платить по кредитам, крупнейшие банки рухнули, что и привело к мировому параличу кредитования и самому глубокому спаду со времен 1929 года.

Итак, перед нами целый калейдоскоп финансовых «пузырей» — сложное и многогранное явление, становящееся причиной серьезных потрясений для экономики и общества. Мы видим, что история финансовых рынков — это череда циклов, где после стремительного взлета следуют периоды отрезвления. 

Будет ли нечто подобное в связи с ИИ-бумом? Как говорится, мы все это скоро узнаем.