ВСЁ, ЧТО ВАМ НУЖНО ЗНАТЬ О КОЛИЧЕСТВЕННОМ СМЯГЧЕНИИ (QE) ФРС 💸

Это официально — Федеральная резервная система, похоже, вскоре снова начнёт расширять свой баланс.

Впервые с 2022 года.

В ближайшие месяцы эта тема, без сомнения, станет одной из самых обсуждаемых.

И я уже представляю, сколько поверхностных и ошибочных мнений начнёт заполнять инфопространство по этому поводу.

Так что — пора поговорить о расширении баланса ФРС и о том, что на самом деле означает “QE” (количественное смягчение).

Здесь я сосредоточусь исключительно на том, что это может значить для рынков рискованных активов — таких как акции и биткоин — потому что, будем честны, именно это всех и волнует.

Этот выпуск — продолжение прошлого бюллетеня, который я выкладывал в Криптомагазине t.me/kapustavzhire. Так что, если вы его ещё не читали, лучше начать с него.

Это довольно техническая тема, и по мере продвижения мы будем погружаться всё глубже в дебри “финансовой науки” — в такие уровни занудства, о существовании которых вы, возможно, даже не подозревали. 😄

Но я постараюсь объяснить всё максимально просто.


Сначала — короткий ликбез.
В 2020 и 2021 годах, по мере развития пандемии, ФРС расширяла свой баланс — процесс, известный как QE (Quantitative Easing, количественное смягчение).

Это означало, что ФРС покупала облигации — в основном государственные, но также и ипотечные ценные бумаги (MBS, Mortgage-Backed Securities) — на открытом рынке. Фактически это было вливание ликвидности (то есть “свежих денег”) в финансовую систему.

Это вливание на сумму около $5 трлн помогло раздуть то, что позже назвали «пузырём всего» — рост цен на акции, недвижимость, криптовалюту, “мемные” акции и другие активы в 2020–2021 годах.



Затем, в 2022 году, ФРС начала процесс сокращения своего баланса — то есть программу, известную как QT (Quantitative Tightening, количественное ужесточение).

Это означает, что облигации позволяли “дойти до погашения”, не реинвестируя полученные средства — иными словами, это обратный процесс QE, фактически представляющий собой отток ликвидности из финансовой системы.



☝️ Первый шаг
Недавно ФРС объявила о скором завершении программы QT. Центральный банк подтвердил, что прекратит сокращать объём казначейских облигаций (гособлигаций) на своём балансе, но продолжит избавляться от ипотечных ценных бумаг (MBS).

По мере того как MBS будут погашаться и “сходить” с баланса ФРС, центробанк будет реинвестировать высвобождающиеся средства в казначейские векселя (Treasury bills).

Это означает, что общий объём баланса ФРС останется примерно на одном уровне — то есть процесс будет “нейтральным по ликвидности”.

Этот этап начнётся 1 декабря.

✌️Второй шаг
Однако ФРС не может держать свой баланс “плоским” (на одном уровне) в среднесрочной перспективе. Причина — банковские резервы (о чём я писал в предыдущем выпуске).

Резервы банков не могут опускаться слишком низко по отношению к размеру экономики США, поскольку если это произойдёт — вся банковская система начинает давать сбои (что уже случилось в сентябре 2019 года).



По мере роста экономики США, финансовой системе требуется всё больше банковских резервов, чтобы она могла нормально функционировать.

Поэтому в какой-то момент ФРС будет вынуждена снова начать расширять свой баланс, чтобы увеличить объём банковских резервов.

И этот «второй шаг» — расширение баланса — может наступить гораздо раньше, чем многие ожидают.

Недавно председатель ФРС Джером Пауэлл заявил:

“В определённый момент необходимо будет, чтобы резервы начали постепенно расти, чтобы соответствовать размеру банковской системы и экономики.”

Кроме того, глава Нью-Йоркского ФРС Джон Уильямс на прошлой неделе сказал нечто похожее:

“ФРС, возможно, вскоре потребуется расширить баланс для удовлетворения потребностей в ликвидности.”
Множество аналитиков из банковского сектора сейчас ожидают начало расширения баланса уже в I квартале 2026 года (что наводит на мысль, что за закрытыми дверями уже звучат намёки на «forward guidance»).

Марко Казираги из Evercore отметил:

“Мы считаем, что ФРС начнёт скупать достаточно казначейских облигаций, чтобы снова начать рост баланса уже в первом квартале следующего года.”

Большинство аналитиков оценивают предполагаемый темп расширения баланса примерно в $20 млрд в месяц, или около $240 млрд в год.

Если честно — такое расширение баланса можно назвать “QE для муравьёв”. 🐜

Да, $20 млрд звучит внушительно, но в масштабах экономики — это крошечная сумма.

Для сравнения: между мартом и июнем 2020 года ФРС увеличила свой баланс более чем на $3 трлн, то есть более чем на $800 млрд в месяц.

Если бы ФРС продолжала наращивать баланс темпом $20 млрд в месяц, ей бы потребовалось около десяти лет, чтобы вернуться к максимумам баланса начала 2022 года.



Как я уже упоминал в предыдущих выпусках, эти события не стали неожиданностью. Руководство ФРС намекало на это уже несколько лет.

План всегда заключался в том, чтобы постепенно увеличивать баланс, примерно тем же темпом, что и растёт ВВП.

Это не попытка стимулировать экономику или рынки активов, а мера, направленная на то, чтобы обеспечить банковскую систему достаточным объёмом резервов по мере роста экономики.

Вот график, показывающий прогнозы по балансу ФРС из одного из её аналитических документов, опубликованного в начале 2024 года.



💵 Счета, счета, счета

Обратите внимание — ФРС прямо заявила, что планирует покупать казначейские векселя (Treasury bills).

Это очень важное различие, если говорить о возможном влиянии на рынки рискованных активов.

🧠 Разница между Treasury bills и Treasury coupons
• Treasury bills (векселя) — это краткосрочные облигации со сроком погашения до одного года. Они высоколиквидны, имеют низкий риск дюрации (то есть менее подвержены колебаниям ставок) и фактически почти эквивалентны наличным деньгам. Спрос на них всегда высокий.

• Treasury coupons (облигации с купоном) — это облигации со сроком от 2 до 30 лет. Они менее ликвидны, обладают высоким риском дюрации (то есть более чувствительны к ставкам) и не так близки к “наличности”, как векселя. Спрос на них обычно ниже.

Покупка векселей (bills) ФРС — это немного положительно для ликвидности, но далеко не так сильно, как если бы ФРС покупала долгосрочные облигации (coupons).

Технически, это не “QE”, если ФРС не покупает купонные облигации. Это правильнее назвать «управлением резервами». Некоторые аналитики называют это «QE-lite», но даже это — натяжка.

Во время реальных волн QE (например, в 2020–2021 годах) ФРС массово скупала именно купонные облигации, тем самым “удаляя риск дюрации” с рынка — то есть перекладывала долгосрочные риски с инвесторов на себя.

Именно это — главная сила настоящего QE, то, что подталкивает цены активов вверх.

Покупка же векселей хоть и улучшает ликвидность на краю, но не оказывает столь сильного эффекта, поскольку не влияет на риск дюрации.

📊 Итак, имеем:
• Расширение баланса “для муравьёв” — $20 млрд в месяц 🐜
• Менее “мощное” расширение, поскольку покупаются векселя, а не облигации

Моё мнение: такое медленное скупание векселей окажет минимальное прямое влияние на рынки рискованных активов.

Однако, из-за огромного количества поверхностных “анализов”, психологический эффект может быть намного сильнее, чем реальный.

🕵️‍♂️ Но подождите…
Теперь немного финансового занудства (можете пропустить, если мозг начнёт болеть 😄).

Есть вероятный — и довольно хитрый — сценарий, при котором эта волна расширения баланса может сработать почти так же, как “настоящее QE”.

И всё зависит от Министерства финансов США (Treasury).

🏛 Что делает Treasury?
Казначейство постоянно выпускает новый долг (облигации), чтобы финансировать растущий государственный дефицит.

Оно может само решать, в каком соотношении выпускать векселя и купонные облигации.

В последние годы, начиная с 2023 года при Джанет Йеллен, Казначейство резко сократило выпуск купонных облигаций и увеличило долю векселей — то есть структура долга стала “более краткосрочной”.

Такой сдвиг действует на рынок почти как “реальное QE”, поскольку уменьшает риск дюрации (то есть меньше долгосрочного долга — меньше долгосрочного риска).

Эту стратегию уже прозвали: “Treasury QE”, “Stealth QE”, или “Йеллен-номика” — и именно она поддерживала рост рынков рискованных активов в последние годы.

Если в ближайшие кварталы Казначейство ещё сильнее сместит выпуск в сторону векселей (то есть ещё больше сократит купонные облигации), и при этом ФРС тоже будет покупать векселя, то совокупный эффект может быть похож на “реальное QE” — ФРС расширяет баланс, а риск дюрации сокращается.

Чтобы понять, произойдёт ли это, нужно следить за отчётом QRA (Quarterly Refunding Announcement).

Последний QRA (опубликован на прошлой неделе) показывает, что дальнейшее сокращение выпуска купонных облигаций маловероятно — более того, он намекает на обратное.

Вот ключевая цитата: “Treasury has begun to preliminarily consider future increases to nominal coupon auction sizes.”

То есть Казначейство рассматривает возможность увеличения выпуска купонных облигаций — добавляя “дюрацию на рынок” (а значит, отрицательно для ликвидности).

Конечно, они могут только рассматривать и говорить громко, но вопрос в том, сделают ли они это на деле.

Если да — это будет нехорошая новость для рынков рискованных активов, и, по сути, сведёт на нет усилия ФРС (а может, даже перевесит их).

Это может стать концом “скрытого QE от Казначейства”.

💡 На самом деле, следить за действиями Казначейства сейчас даже важнее, чем за ФРС.

🧩 Подводим итоги
Я не хочу быть “портящим праздник QE”, но хочу немного остудить ожидания — быть голосом разума среди грядущих заголовков вроде “ФРС снова запускает QE — летим на Луну, бро!” 🚀

Вот что, скорее всего, произойдёт:

QT прекращается 1 декабря
• Первый шаг — удержание баланса на одном уровне
• Затем — постепенное расширение баланса
• Делается это через покупку векселей, а не облигаций — то есть технически это не “QE” и гораздо слабее “настоящего QE”
• Темп будет крайне медленным — $20 млрд в месяц
• Более важный фактор — действия Казначейства
• “Настоящее QE” (массовая скупка облигаций с купоном) может появиться только в случае серьёзного кризиса — война, рецессия, пандемия или банковский коллапс

На этом всё — увидимся в следующем выпуске!