🚛Сегодня у нас на операционном столе — облигации «Стройдорсервис» выпуск БО-01.

Компания, которая строит дороги, а заодно и довольно интересный финансовый ребус для инвесторов.

Мы погрузились в их отчетность, и вот что «накопали». Спойлер: это нескучный кейс, где ангелы и демоны сидят на одном плече.

🩺Что предлагает эмитент:

— Номинал 1000 руб.

— Купонный ежемесячный ориентир 19,5-22,5

— Срок 1 год

— Без оферт и амортизаций

— Сбор заявок до 10.11.25, размещение 13.11.25

— Ковенант — отчетность за 3, 6, 9 месяцев по РСБУ.

😇 Часть 1: «Денежный мешок» (The Good News)

На первый взгляд, у «Стройдорсервис» всё просто шикарно. Компания — настоящий «кэш-магнат».

✅Долг? Не, не слышали: Посмотрите на Чистый долг/EBITDA. В 2023 году он был -2,23, в 2024 — -0,24. Да, это минус. Перевожу на человеческий: у компании на счетах денег больше, чем всех ее кредитов и займов.

✅Бизнес растет: Рентабельность по EBITDA уверенно ползет вверх (с 8,1% до 12,2%), а Рост EBIT в 2024 году показал взрывные 57,4%. Бизнес-модель, очевидно, «качает».

✅Спим спокойно: Модели оценки рисков тоже на стороне компании. Z-счет Альтмана (риск банкротства) на уровне 4,08 — это «зеленая зона». А M-счет Бениша (-4,84) прямо кричит, что признаков «креативной» бухгалтерии и манипуляций с отчетностью нет.

Казалось бы, надо брать. Но, как говорится, есть нюансы

😈 Часть 2: «Куда уходят деньги?» (The Red Flags)

А теперь мы переворачиваем лист, и картина меняется.

⛔️Операционная «задышка»: Смотрим на Коэфф. быстрой ликвидности… 0,55. Это значит, что «быстрых» денег (кэш + дебиторка) не хватает, чтобы покрыть все срочные обязательства (типа счетов поставщикам).

⛔️Денежная «печь»: Куда же девается кэш, если его так много? Он «сгорает». FCF/Долг (Свободный денежный поток) два года подряд в глубоком минусе (-18 в 2023, -3,1 в 2024).

⛔️Тревожный звонок: Покрытие процентов (ICR) упало с 17,3x (шикарно) до 5,6x. Прибыли все еще хватает, чтобы платить по процентам, но тренд неприятный.

Что все это значит? «Стройдорсервис» похож на успешный стартап, который привлек огромный раунд инвестиций (тот самый кэш на счетах), а теперь активно «жжет» его на бурный рост: закупает технику, материалы, строит новые объекты.

Компания прибыльная, но операционно «голодная» до денег. Она финансирует свой рост из той самой «подушки безопасности».

⚖️Вердикт: Что делать с облигациями?

Модель присвоила внутренний компании рейтинг BBB против ВВВ+ от АКРА.

Наш сценарный анализ суров, но справедлив:

Базовый сценарий: При текущей доходности требуемая доходность 26,06% — не покупать.

Оптимистичный на ближайший год (-3% ставка, -2% инфляция): требуемая доходность 21,16%. Это уже вполне по силам эмитенту.

☔️Вывод: Это бонд для тех, кто любит погорячее. 🌶 Вы получаете высокую доходность, но ставите на то, что компания «переварит» свои инвестпроекты и выйдет в плюс по FCF до того, как ее денежная кубышка опустеет. Покупать стоит агрессивным инвесторам, если купон не упадёт ниже 21,5%.

Если же вы верите, что ставки в экономике будут расти, а инфляция не уймется, — этот «бетоноукладчик» может серьезно забуксовать.

Лично у меня выпуск вызвал какие-то смешанные чувства: вроде и отчетность не самая плохая, и купон хороший, но всего на 1 год, и денежный поток отрицательный, и ROE падает год от года. В общем, я мимо, учитывая, что цикл снижения ключевой ставки продолжится, зафиксировать высокие доходности хочется на более длительный срок, чем всего на 1 год. 🐴

Все обзорные облигаций доступы в моем ТГ-канале тут.