ПИК: "манипуляция" капитализация процентных расходов

ПИК отчитался за 2024 год:

• Выручка выросла на 15.3% год к году.
• EBITDA выросла на 5.2%, скорректированная EBITDA снизилась на 12.5%.
• Чистая прибыль снизилась на 45.2%, скорректированная чистая прибыль снизилась на 10.6%.
• Чистый долг снизился на 20.2%, чистый долг за минусом остатков эскроу счетов на 77.8%.

Важное из отчетности:

• Выручка выросла на 89.8 млрд руб., из них за счет продажи земельных участков на 61.6 млрд рублей. 

• Убыток от переоценки беспоставочных финансовых инструментов вырос на 28.7 млрд руб., в моменте не влияет на денежные потоки и исключается из расчета скорректированной чистой прибыли.  
• Существенное снижение чистого долга (без аренды) главным образом за счет динамики оборотного капитала (раскрытия эскроу счетов) и консервативной стратегии развития в период жесткой ДКП:

• ПИК продолжает капитализировать существенную часть процентных затрат, что идет в разрез с секторальной практикой, сопоставимые данные только у Самолета, Эталон выделяется положительно на фоне коллег. С точки зрения МСФО капитализировать можно процентные расходы по активам, учитывая, что в секторе недвижимость является готовой продукцией, практика вызывает сомнения. Оставим это дело специалистам, нам важно сравнивать сопоставимые данные и делать правильные выводы в процессе инвестирования. Данные ниже представлены за 2024 год (у Самолета за 6 мес. 2024 года).

При расчете покрытия процентных расходов операционной прибылью важно корректировать расчеты на капитализированные расходы:

Также хотел бы отметить, что обеспеченность проектного финансирования остатками эскроу счетов самая низкая у ПИКа наряду с Самолетом:

Кроме того, компании творчески подходят к расчету скорректированной чистой прибыли и EBITDA. Собрал отчет о прибылях и убытках с выделением основных корректировок для наглядности:

Основные выводы:

ПИК представил позитивные результаты по отчету о движении денежных средств, но показатели PL требуют уточнений и не выглядят сильными. Многие считают, что результаты компаний сектора — это взгляд в прошлое, но это отчасти правда из-за специфики признания выручки. По сути, выручка — это продажи за несколько предыдущих лет, для многих компаний 2025 год должен быть сильно хуже средних продаж 2022-2024 годов, чтобы выручка сильно просела. Пока такой сценарий не рассматриваю в качестве базового, давление на маржинальность может быть существенным.

Компания сокращает объёмы строительства, выбрав консервативную стратегию развития в условиях жесткой ДКП.

Данный сектор является сложным для прогнозирования и многие аналитики не совсем правильно анализируют и моделируют финансы компаний сектора, и часто сравнивают без необходимых поправок, которые приводят данные к сопоставимости, позже распишу свой взгляд по данному вопросу.