Дебютный выпуск облигаций Порт Ревяк: бетонные джунгли

• BB- от НКР 11.06.24
• купон 23%, квартальный (YTM~24,8%)
• 1 год (колл), объем 250 млн. Сбор 09.08

Занимается производством и реализацией товарного бетона и раствора, железобентонных изделий в Нижнем Новгороде и области. Клиенты – компании жилищного и инфраструктурного строительства

Входит в группу компаний «НБЗ». Основные активы группы: 2 завода (один из них оформлен на «Порт Ревяк»), собственно речной порт, а также спецтехника и мелкотоннажные суда

Основные цифры за полный 2023 год

• Выручка: 1,7 млрд. (+60%)
• OIBDA (для оценки платежеспособности НКР считает правильным смотреть именно на нее): 53 млн. (+47%)
• Прибыль: 17,8 млн. (+223%)
• Чистый долг: 195,5 млн., долг/OIBDA: 3.7х

⚠️Бизнес низкорентабельный, в 2023 сделали чуть больше 1% по прибыли и ~3% по OIBDA. Поэтому кратный процентный прирост прибыли тут не особо показателен, в деньгах это несущественно. Если реальная рентабельность повыше, а бумажная лишь «налоговый маневр» – тоже ничего хорошего, т.к. создает ненужные риски

🔹В динамике – за 2023 выросли запасы: их почти 300 млн., это +224% к 2021 и +77% к 2022 (рост за последний год в целом соразмерен выручке, но есть еще момент – реальная цифра никем не проверена, аудитор снял с себя ответственность за это в оговорке к заключению). По итогам 1 полугодия запасы чуть подраспродали, до 237 млн., дебиторка почти утроилась, с 56 до 155 млн.

🤔На вид и в моменте – вполне нормальный процесс. Но чтобы увереннее понимать, что тут происходит, куда направляется, есть ли внутригодовая цикличность и т.п.  – нужны старые промежуточные отчеты, а их нам не показывают (хотя сама компания работает аж с 2000 года). Еще понятнее было бы из отчетности МСФО по группе, но и такой радости нам тоже не дают

⚠️Денежный поток отрицательный, перекрывали новыми займами

💰Чистого долга ~200 млн., в основном это кредиты от Совкомбанка. Обслуживание за полный 2023 обошлось в ~20 млн., в 2024 те же 20 млн. заплатили уже за полугодие

Куда пойдут деньги с нового выпуска:

• 40% на модернизацию производства – причем, не того завода, который оформлен на компанию, а второго, в контуре группы
• 40% на погашение части текущих кредитов: все тот же завод сейчас в залоге у банка, хотят его оттуда вывести
• 20% на пополнение оборотного капитала

Таким образом, с учетом свежих 250 млн. и возможного погашения части банковского долга, процентные расходы видятся в районе 60+ млн/год (OIBDA-23, напомню, была 53 млн.)

✅В хорошем сценарии до завершения модернизации компания будет работать исключительно на проценты, и не факт, что этого хватит без привлечения новых денег. Далее рассчитывают, что модернизация удвоит рентабельность, обслуживать долг станет комфортнее и даже начнут что-то зарабатывать сверху

⚠️План формально реалистичный, но никакого запаса прочности на случай реализации рисков (и бизнесовых, и любых смежных) – здесь не вижу. Поэтому даже как на BB-грейд смотреть на компанию сейчас сложновато



📊Параметры выпуска – не лучшие по группе BB-, и еще менее интересными будут если добавить сюда группу BB с ее МФОшками. Новый ориентир для фиксов в их рейтинге задал недавно БайСелл RU000A1094U1 с купоном 24% (YTM~26%), и не сказать, что там большой ажиотаж.

На выпуск можно смотреть как на более длинный – из того, что видим сейчас, исполнить колл через год Ревяку будет просто нечем. Но даже так – особо привлекательным он не кажется, во всяком случае сейчас, когда сравнимую доходность можно получать в куда более спокойных флоатерах BBB-грейда

👉По совокупности всего – участвовать не планирую, спекулятивного потенциала не вижу, в холд считаю, что многовато рисков

✅Мой телеграм, где много интересного: https://t.me/mozginvest
(пишу про облигации и акции РФ, ЦФА)