Прогноз по ставке ЦБ оставляет в фокусе облигации-флоатеры

26 июля 2024 года Банк России представил среднесрочный прогноз по ключевой ставке, повысив ее до 18,0%. Мы пересчитали денежный поток и доходность по облигациям с переменной ставкой купона, находящимся в нашем покрытии, на горизонте ближайших 12 месяцев.

Выпуск	ОФЗ-ПК 29014 25/03/26	Газпром Капитал 07	Газпром нефть БО 003P-10R
Ссылка на обзор	ОФЗ 29014	ГазпромК07	Газпн3Р10R
ISIN	RU000A101N52	RU000A106375	RU000A107UW1
Эмитент	Минфин РФ	Газпром Капитал	Газпром Нефть
Объем выпуска, млрд рублей	450	40	50
Погашение (оферта)	25.03.2026 (-)	05.04.2028 (-)	12.02.2027 (-)
Купон	Ставка RUONIA	RUONIA + 1,3%	Ключевая ставка + 1,3%
Периодичность выплат (в год)	4	4	12
Цена (% от номинала)	99,973	99,5	100,95
Расчетная доходность (12М)	17,9%	19,2%	18,3%
Рейтинг	Покупать	Покупать	Покупать

26 июля 2024 года на очередном заседании Банк России повысил ключевую ставку сразу на 200 б.п. ‒ до 18%. Повышение ключевой ставки было усилено жестким сигналом: «Банк России будет оценивать целесообразность дальнейшего повышения ключевой ставки на ближайших заседаниях» и среднесрочным прогнозом, в соответствии с которым средняя ключевая ставка с 29 июля до конца года будет находиться в диапазоне 18,0-19,4%.  По нашим оценкам, это означает, что ключевая ставка до конца года в лучшем случае останется на текущем уровне, а в наиболее жестком сценарии может быть повышена до 20% уже на следующем заседании 13 сентября 2024 года. Глава регулятора Э. Набиуллина на пресс-конференции подтвердила, что прогноз не предполагает снижения ключевой ставки в этом году и не исключает ее дальнейшего повышения.

Также в среднесрочном макропрогнозе существенно повышен прогноз траектории средней ключевой ставки на 2025-2026 гг. – на 2025 г до 14-16% (прежний прогноз 10-12%), на 2026 г до 10-11% (прежний прогноз 6-7%). Таким образом, прогнозная траектория ключевой ставки на ближайшие два года пересмотрена в сторону повышения на целых 4 п.п. Новый прогноз на 2027 г составляет 7,5-8,5%. Как пояснила Э. Набиуллина, так теперь оценивается диапазон нейтральной ставки (она была повышена на 150 б.п.). Повышение прогноза нейтральной ставки отражает комплексный пересмотр произошедших за последние годы изменений в экономике.

Важно отметить, что возможность повышения ключевой ставки до 20% теперь входит в базовый сценарий ЦБ. И этот сценарий исходит из предположений существенного замедления текущей инфляции во 2П24 по сравнению с 1П24, а также из ожиданий по сохранению неизменной заявленной траектории нормализации бюджетной политики в 2024 и в последующие годы. «В случае если нормализация бюджетной политики отклонится от утвержденной траектории, это окажет существенное влияние на степень жесткости денежно-кредитной политики». Иными словами, нельзя исключить, что и текущие прогнозы траектории ключевой ставки могут быть пересмотрены в сторону повышения, если ожидаемого замедления инфляции и кредитования не произойдет, а новые бюджетные проектировки покажут, что нормализация бюджетной политики затягивается.

В нашем покрытии находятся 4 рублевые облигации-флоатера: две ОФЗ и два корпоративных выпуска. Впрочем, одна из ОФЗ (серии 29006) перестала по факту быть облигацией с переменной ставкой купона: в конце июля по ней был определен финальный купон, который будет выплачен при погашении бумаги в январе 2025 года.

Прогноз по ключевой ставке ЦБ

Мы пересчитали купоны по трем оставшимся выпускам на основе нашего обновленного прогноза по ключевой ставке. Как видно в таблице ниже, доходности флоатеров на горизонте ближайших 12 месяцев не уступают уровням однолетних облигаций с фиксированным купоном.

Выпуск	ОФЗ-ПК 29014 25/03/26	Газпром Капитал 07	Газпром нефть БО 003P-10R
Расчетная доходность на горизонте ближайших 12 месяцев	17,9%	19,2%	18,3%
Доходность однолетней облигации-аналога с фиксированным купоном	17,0%	19,0%	17,7%

 

Важным моментом является то, что флоатеры (за счет ориентации на рыночные ставки) обеспечивают не только конкурентоспособный уровень денежного потока, но и защитят от процентного риска. Речь о том, что поскольку из-за постоянного пересчета купона их цена практически не отклоняется от номинала, держатели флоатеров надежно защищены от негативной переоценки портфеля. Иными словами, с точки зрения задачи максимизации доходности при одновременной минимизации волатильности (риска) флоатеры по-прежнему безальтернативны в рублевом долговом сегменте.

Отметим, что наш прогноз предполагает начало разворота вектора ДКП на горизонте ближайших 12 месяцев. В этом случае смещение фокуса участников рынка на фиксированный купон может привести к оттоку биржевой ликвидности из облигаций с переменной ставкой купона. Впрочем, все три выпуска характеризуются высоким уровнем биржевой ликвидности, и мы не ожидаем кардинального ухудшения ситуации в данном отношении.

Таким образом, все флоатеры, находящиеся в нашем покрытии, выглядят вполне конкурентоспособно с точки генерации дохода, а также обеспечивают защиту портфеля от риска негативной переоценки в случае дальнейшего роста ставок. Мы подтверждаем рейтинг «Покупать» в отношении этих бумаг.

* Цены и другие рыночные данные указаны на время подготовки материала, выпущенного 05.08.2024.

Тинькофф стратегия Облигации ААА
www.tbank.ru/invest/strategies/d1f27427-8f8a-4f7d-8b8f-da10cdf77f1c/

Тинькофф стратегия ВИМ — Ликвидность + Облигации
www.tbank.ru/invest/strategies/2be05558-e757-4438-9374-f5a72adcaa43/