ВсеИнструменты.ру разбор IPO

Бум IPO на Московской бирже продолжается. Сегодня у нас новый участник — онлайн-ритейлер ВсеИнструменты.ру. Разобрал, оценил и принял для себя решение.

В первой части разберём главные тезисы из презентаций компании, встреч с блогерами, и новостных лент последних лет. Если эту информацию уже изучали самостоятельно, то переходите сразу к разделу Финансовые показатели, это сэкономит ваше время.

Коротко об акционерах и конкурентом преимуществе…

ВсеИнструменты.ру – крупнейший онлайн-игрок на российском DIY-рынке (хозяйственные или строительные магазины по-русски говоря). Компания основана в 2006 году студентами Московского физико-технического института Виктором Кузнецовым и Николаем Гудовских (покинул компанию в 2015м), чуть позже к ним примкнул Александр Гольцов. За 15 лет студенческий проект по продаже шуруповертов, дрелей и бензопил превратился в крупнейшего на российском рынке продавца товаров для дома, дачи, строительства и ремонта. В 2010 году компания начала активную экспансию в регионы.

Сейчас покрытие населения страны доставкой на следующей день составляет 30%. Крупнейшая строительная-сеть ПВЗ в России, насчитывает более 1000 пунктов выдачи.

В 2014 году Leroy Merlin выходила с предложением о покупке 100% ВсеИнструменты.ру. Сделка не состоялась из-за конъюнктуры рынка — началось санкционное давление на иностранные компании.

Именно французы из Леруа и не французы из Петровича – являются основными конкурентами Все.ру, при этом у «инструментов» самые высокие темпы роста в сегменте.

В сравнении с конкурентами у ВсеИнструменты.ру самая большая доля онлайн-продаж в выручке. Компания хорошо поймала тренд в 2020 году. Среднегодовой темп роста онлайн-рынка в сегменте строительных материалов — 28%.

В 2015 году компанию покинул один из основателей Николай Гудовских. Источник, близкий к компании, говорил, что его уходу предшествовал конфликт.

«Гудовских отвечал за закупки, которые ВсеИнструменты.ру осуществляли в складчину с екатеринбургской компанией Гудовских-старшего. Все ретро-бонусы — вознаграждение от поставщика дилерам своей продукции — он сливал на компанию своего отца. Когда это вскрылось, попросили его уйти», — рассказывал собеседник Forbes.

Сейчас целевой рынок, на котором работает компания оценивается в 7 трлн руб., к 2028 году ожидается его рост к 14,7 трлн руб., есть где развернуться.  

Компания работает в двух сегментах: B2B и B2C. Фокус сейчас делается на B2B-сегменте с крупным целевым рынком и повышенной маржинальностью. Средний чек также кратно выше, чем в B2C. На B2B сейчас приходится 63% от выручки.

Ещё раз вернёмся к конкурентам. Компания обладает самымшироким ассортиментом товаров: более 1,5 млн SKU от 15 000 брендов. (Stock Keeping Unit – по-русски говоря единица учёта запасов).

Ещё одно преимущество – это конкурентные цены, компания имеет выгодные коммерческие условия сотрудничества за счет масштаба, а большое количество ПВЗ хорошо сказывается на маржинальности.

Финансовые показатели

Среднегодовой темп роста выручки с 2021 по 2023 годы 53,5%. По итогам 2023 года выручка выросла на 54% за счёт увеличения числа клиентов, а также роста среднего чека. Закладываю в модели постепенное снижение темпов захвата доли рынка, и как следствие снижение темпов роста выручки.

На фоне масштабирования бизнеса EBITDA (по МСФО 16) выросла в 2023 году на 30%, вместе с тем менеджмент сохранил высокую степень контроля за операционной эффективностью.

Чистая прибыль компании за 2023 выросла на 49% и составила 3,8 млрд рублей.

Свободный денежный поток по итогам 2023 года отрицательный. Сказался рост дебиторской задолженности и снижение оборачиваемости кредиторки. Возможно, это сезонный эффект, за первые 4 месяца этого года ситуация иная.

Также подрос и чистый долг, но отношение Net Debt\EBITDA в рамках дозволенного. Тем более в первые 4 месяца этого года сократился до 1,8х.

Также компания планирует выплачивать дивиденды, ну а как иначе на нашем рынке. Базой для расчёта является чистая прибыль, планируется выплачивать не менее 50% при соотношении Чистый долг\EBITDA <3,0х. Средний коэффициент выплат за 2021-2023 годы составил 66,5%. В 2025 году планируют перейти к выплатам на ежеквартальной основе, редкие практики для наших эмитентов.

В прогнозе взял payout 65%, получается ожидаемая дивидендная доходность ~3,6% к цене размещения.

Оценка бизнеса

Книга заявок на IPO ВсеИнструменты.ру была переподписана уже в первые часы, поэтому в оценке учитывал верхнюю цену диапазона 210 рублей. Сделка пройдёт по схеме cash-out. Основные цели размещения: повышение деловой репутации и привлекательности бренда, то есть деньги на инвестиции особо не нужны. Free-float составит порядка 12%, что немногим больше, чем мы наблюдали в последних размещениях.

По мультипликаторам компания кажется дорогой, учитывая темпы роста не очень привлекательны и форвардные коэффициенты. Ну на IPO дёшево почти никогда не бывает.

По DCF модели консервативно получил целевую цену 248 рублей за акцию. Апсайд порядка 20% к верхней границе размещения.

Что я делаю

В целом компания интересная с рентабельной бизнес-моделью и растущим рынком сбыта. Хорошая маржинальность для своего сегмента, и стратегически правильный уклон на онлайн продажи. При этом оценку явно не могу назвать дешёвой, нет большого потенциала на горизонте года, а дивиденды скорее для красоты по такой цене акций. Я воздержусь от участия, но буду следить за компанией и за тем, как будут вести себя мажоритарии и менеджмент, после завершения IPO, на сколько они будут открытыми и как реализуются их планы и прогнозы. Тикер на бирже у компании будет VSEH, надеюсь через год мы сможем добавить VSEH обогатили, а не VSEH кинули))

Сбор заявок до 4 июля.

Разборы, мысли, антихрупкость — ЗДЕСЬ