Пишет
t.me/RaifFocusPocus/2565
ММК: ухудшение результатов в 3 кв. несущественно для кредитного профиля
Снижение объемов продаж стальной продукции привело к падению выручки на 7% кв./кв. Вчера ММК опубликовал финансовые результаты за 3 кв. 2021 г., которые оказались слабее по сравнению с рекордным 2 кв., однако все равно остались существенно выше исторических уровней благодаря сохранению высоких цен на сталь. Несмотря на стабильный уровень производства стали в 3 кв. (-0,3% кв./кв. до 3,4 млн т), объемы продаж стальной продукции ММК снизились на 17% кв./кв. до 2,76 млн т, что оказало давление на выручку. В частности, сокращение объемов реализации было обусловлено ростом экспортных продаж с более длинными сроками доставки, в результате чего часть объемов не была отражена в выручке 3 кв. Помимо этого, компания также оставила часть произведенной продукции в запасах в связи с сокращением спроса на внутреннем рынке в 3 кв. При этом, рост средней цены реализации (+12% кв./кв. до 1057 долл./т) не смог полностью нивелировать эффект сокращения продаж, в результате чего выручка ММК в 3 кв. снизилась на 7% кв./кв. до 3,0 млрд долл.
Дополнительное давление на EBITDA оказали увеличение цен на сырье и введение экспортных пошлин. Падение EBITDA компании в 3 кв. оказалось более существенным (-19% кв./кв. до 1,2 млрд долл.), что преимущественно связано с ростом цен на сталеплавильное сырье (в результате чего cash cost сляба вырос на 12% кв./кв. до 437 долл./т) и негативным эффектом от введения экспортных пошлин. По данным ММК, за август-сентябрь 2021 г. сумма начисленных пошлин составила 104 млн долл. (9% от EBITDA 3 кв.) и была учтена в составе коммерческих расходов. При этом, частично данные факторы были компенсированы улучшением структуры продаж в 3 кв. (доля премиальной продукции выросла на 2,4 п.п. кв./кв. до 44,3%) и ростом EBITDA турецкого сегмента (+34% кв./кв. до 67 млн долл.). Напомним, что в 3 кв. ММК возобновил производство г/к проката на своем турецком активе (было приостановлено с 2012 г.), которое составило 59 тыс. т по итогам 3 кв., а в целом в 2021 г. может достичь 240 тыс. т с дальнейшим ростом до 2 млн т в год к 2023 г.
Рост экспортных продаж и запуск «горячей части» на турецком активе привели к оттоку средств в оборотный капитал в 3 кв. Помимо снижения EBITDA кв./кв., негативный эффект на операционный денежный поток компании в 3 кв. также оказал отток средств в оборотный капитал (209 млн долл.), связанный по большей части с ростом запасов, повышением цен на закупаемое сырье и запуском «горячей прокатки» в Турции. В итоге операционный поток ММК в 3 кв. сократился на 27% кв./кв. до 635 млн долл. В то же время, в отчетном периоде компания также существенно снизила размер капитальных вложений (-30% кв./кв. до 235 млн долл.), что обусловлено графиком реализации ключевых проектов. Учитывая, что годовой прогноз ММК по инвестициям в 2021 г. остался неизменным (~1 млрд долл.), такая динамика подразумевает ускорение капвложений в 4 кв. до более 280 млн долл. (по нашим оценкам).
Тем не менее, долговая нагрузка ММК осталась близкой к нулю. Свободный денежный поток в 3 кв. сократился на 25% кв./кв. до 409 млн долл. (с учетом полученных процентов и поступлений от выбытия ОС). Кроме того, компания также привлекла 47 млн долл. в виде заемных средств (нетто, с учетом погашения). При этом, в 3 кв. ММК выплатил дивиденды акционерам на сумму 546 млн долл., для чего компании пришлось частично использовать накопленные денежные средства на балансе. В результате чистый долг вырос до 141 млн долл., но долговая нагрузка сохранилась на нулевом уровне.
Прогнозируемый рост продаж и падение цен на ЖРС поддержат результаты 4 кв. В 4 кв. поддержку результатам должен оказать ожидаемый рост объемов продаж на фоне сохранения высокой загрузки мощностей, а также реализации запасов, сделанных в прошедшем квартале (около 200 тыс. т). По итогам 2021 г. ММК планирует нарастить продажи стальной продукции на 13% г./г., что, по нашим оценкам, подразумевает рост реализации в 4 кв. на 15% кв./кв. Влияние роста цен на коксующийся уголь на показатели ММК в 4 кв., по прогнозам менеджмента, будет нивелировано снижением цен на ЖРС вслед за падением международных котировок вдвое (с исторических максимумов в 220 долл./т в середине 2021 г. до чуть более 100 долл./т в сентябре-октябре 2021 г.).
«Чистый» эффект от налоговых изменений в 2022 г. должен быть положительным для ММК. Стоит также отметить, что налоговые изменения в отрасли с 2022 г. (введение акциза на сталь и привязка НДПИ на железную руду и уголь к рыночным котировкам с одновременной отменой экспортных пошлин) не должны оказать дополнительного негативного эффекта на финансовые показатели ММК. По оценке компании, введение акциза на сталь и изменение формулы НДПИ будут стоить ей 230 млн долл. в 2022 г. (около 7% прогнозной EBITDA). В то же время, отмена экспортных пошлин с 2022 г. позволит ММК сэкономить более 300 млн долл. в следующем году (по нашим оценкам), а также приведет к росту экспортного паритета, что поддержит внутренние цены на сталь в России. В целом мы ожидаем сохранения долговой нагрузки ММК на очень низком уровне (ниже 0,2х Чистый долг/EBITDA LTM) в 2021-22 гг.
