ТМК, дело труба?

⏳Давным-давно

✈️ Во времена, когда еще можно было летать в Европу, а про китайские автомобили слышали лишь востоковеды, весной 2021 года одна трубная компания приобрела равную себе компанию, образовав лидера трубной промышленности на рынке РФ. С тех пор мы слышим отголоски образовавшейся синергии в отрывках отчетности МСФО.

🎺 Да, речь о ТМК, которая выходит на SPO, предлагая 1.5% акций для покупки инвесторам. Стоит ли участвовать, все же компания выросла за прошлый год в 3 раза, а про бизнес? Чтож, последняя отчетность показала хорошие результаты, но мало что раскрыла.

🔴 Выручка снизилась на 7% до 278,9 млрд рублей – Тем не менее виден прогресс от консолидации активов. До 2021 это была годовая выручка. Не стоит ожидать в данном секторе значимого роста. Компания зарабатывает 91% от выпуска труб, а 80% труб идут на нужды нефтегазового сектора. Помимо магистральных нефте- и газопроводов, которые теперь строятся в сторону Китая, сильное влияние оказывает бурение скважин. Ежегодно в РФ проходят порядка 27-28 тысяч километров скважин, и их нужно заполнять трубами для укрепления. Показатель бурения здорово рос ранее, но последние 5 лет наблюдается стагнация. На текущий момент компании бурят больше скважин, чем раньше для поддержания уровня добычи на старых месторождениях. Ограничение по добыче в рамках ОПЕК+ тормозит этот процесс. В случае снятия ограничений может пойти в гору бизнес у ТМК.
🟢 Валовая прибыль выросла на 29% до 89.1 млрд рублей и это главный вопрос по всей компании: почему так сильно увеличилась маржинальность по валовой прибыли с 22.9% до 32%. Другими словами – почему так сильно сократилась себестоимость. Является ли это разовым явлением или постоянным? Компания не раскрывает эту статью.

🟢 Скорректированная Ebitda увеличилась на 50% до 79.2 млрд.
🟢 Мы не знаем, как компания закончила 2022 год, но ТМК предоставила коэффициент: NetDebt/Ebitda LTM = 1.61. Не хитрым вычислением находим Ebitda 2п22 на уровне 79 млрд рублей, что косвенно говорит о стабильности результатов продаж и позволяет смотреть с оптимизмом на текущее полугодие.
Как видите, долговая нагрузка не высока, но в этом заслуга увеличившейся прибыли. Долг в номинале тоже растет, просто не такими быстрыми темпами. 77% долга номинировано в рублях, поэтому влияние курсовых разниц не велико. Грязная прибыль покрывает проценты 6 раз.

💸 Дивидендная политика подразумевает выплату от 25% чистой прибыли при NetDebt/Ebitda менее 5.5. Компания за 1п 2023 рекомендовала 13.5 рублей на акцию, что уже является 50% от полугодовой чистой прибыли. Есть вариант, что компания больше не заплатит по итогам 2023 года или это будут несколько рублей. На самом деле сложно понять логику выплат – широкий диапазон на истории делает их не прогнозируемыми. Вполне вероятно, что выплатят еще столько же.

🔮 С учетом допки по моей модели на конец года можно увидеть следующие мультипликаторы: Р/Е 4,5, EV/Ebitda 3,1; P/B 2,1; P/S 0,42. По сравнению со средними мультипликаторами компании за 5 лет можно ожидать цену в районе 266 рублей/акция, что подразумевает рост 20% от текущих.

👤 Главный акционер ТМК тоже любит играть в свои игры с миноритариями. Так в апреле 2020 года прошел выкуп акций ТМК по 61 рублю с комментарием, что следующие дивиденды будут ниже прошлых, а уже через год компания отчислила рекордные выплаты. Хотя может в разгар ковида суждение было искренним.

1️⃣ Компания недооценена на 20% относительно текущих значений.
2️⃣ Мажоритарий непредсказуем, хоть и делится с минорами прибылью.
3️⃣ Маржинальность может оказаться не постоянной и снизить результаты в будущем.

Если вас устраивает такой расклад, то участвовать в SPO интересно, поскольку вы имеете возможность через полгода удвоить свою позицию при благоприятном стечении обстоятельств.

Ещё больше аналитики в моем телеграм канале: t.me/+eAqVRpUgA3tkYzMy