Полиметалл. Анализ

Золотодобытчики, традиционно считающиеся защитным активом, в данный момент переживают сложные времена. Потеряв традиционные рынки сбыта золота из-за введения различных санкций и торгового эмбарго, золотодобывающие компании столкнулись со сложностями в реализации своей продукции. Недавно Союз золотопромышленников России сообщил, что сегодня добываемое в стране золото главным образом остается внутри страны. 

В России ежегодно добывается около 330 тонн золота, что составляет примерно 10% мировой добычи. Однако металл имеет невысокий спрос на внутреннем рынке, который оценивается примерно в 30-35 т/год для ювелирной промышленности и 25-40 т/год — со стороны физ лиц. При текущем объеме производства золота в размере 330 тонн в год, компании могут реализовать на внутреннем рынке не более 75 тонн в год. Остаток ранее экспортировался на зарубежные рынки, или продавался Центральному Банку России. 

Однако сегодня экспорт столкнулся со сложностями, а ЦБ занял не очень дружественную позицию по отношению к производителям золота. Как сообщает Союз золотопромышленников России, на фоне прекращения поставок золота на рынки недружественных стран Банк России ввел «непонятный» дисконт на покупку металла на свой баланс. С учетом резкого укрепления рубля сегодня цена ЦБ на покупку золота находится ниже себестоимости у большинства компаний отрасли. По этой причине акции золотодобытчиков находятся под серьезным давлением. 

С начала года Петропавловск успел обанкротится, акции Полюса и Селигдара — упали примерно на 40%, а бумаги Полиметалла — рухнули на 83%. Учитывая, что Полиметалл является одним из лидеров по добыче золота и серебра в России и входит в десятку крупнейших золотодобывающих компаний мира, возникает справедливый вопрос — а что вообще происходит с акциями компании? Почему они более чем вдвое хуже акций Полюса и даже «нишевого» Селигдара?

Основной причиной является неопределенность в отношении будущего компании из-за ее регистрации в Великобритании. Из-за этого Группа не имеет возможности выплачивать дивиденды российским инвесторам, поскольку санкций Евросоюза в отношении расчетного депозитария Московской биржи заблокировали финансовые транзакции. 

По этой же причине на рынке сложилось мнение, что для сохранения своей деятельности в Казахстане компания будет вынуждена дистанцироваться от России. А для этого нужно продать все российские активы, которые обеспечивают примерно 2/3 объема производства золота. Поскольку в подобных случаях иностранные компании получают за свои активы в России буквально «три копейки», нечто подобное предрекают и «Полиметаллу». 

Говоря проще — инвесторы считают, что все свои российские активы компания будет вынуждена продать, не получив за это достаточной компенсации. А даже если компания получит по сделке нормальные деньги, она не сможет их распределить между российским инвесторами из-за санкций в отношении НРД. Случится ли так в действительности — сказать невозможно. Однако стоит отметить, что менеджмент и не говорит о продаже активов, однако именно это мнение считается на рынке основным.

Если посмотреть на пресс-релизы, то компания сообщала об изучении возможности выделения активов в Российской Федерации. По юридическому смыслу и сложившейся корпоративной практике во всем мире, реорганизация общества в форме «выделения» не предполагает продажу активов третьим лицам. Подобная реорганизация представляет собой процесс передачи определенной части активов, прав и обязанностей другим филиалам юридического лица, или специально созданной для этих целей компании. При этом основное предприятие не прекращает своей деятельности, а также сохраняет контроль и долю в капитале такого филиала или вновь созданной компании. 

Таким образом, если толковать пресс-релиз «Полиметалла» буквально — компания не собирается продавать свои активы в России. Вероятно, что менеджмент намерен передать российские активы на баланс одной из своих дочерних компаний в РФ, после чего сделать ее публичной и распределить акции между всеми акционерами, соразмерно доли в «Полиметалле». Также это можно сделать посредством передачи активов новой компании, после чего передать сделать ее публичной и распределить ее акции между существующими акционерами «Полиметалла».

Кроме этого нельзя исключать, что после выделения активов Группа предложит акционерам обменять акции «Полиметалла» на акции новой компании. Выделение российских активов в отдельную структуру и их обособление в зависимости от юрисдикции снимет главный риск, который сегодня пугает всех инвесторов — риск потери российского сегмента бизнеса. Также это позволит выплачивать дивиденды российским инвесторам, по крайней мере — с доходов российского сегмента бизнеса. В таком случае головная компания оставит за собой активы в Казахстане мощностью около 500 тыс. унций золота в год, а новая компания в России получит активы с производственной мощностью около 1,2 млн унций в золотом эквиваленте. 

Что касается обвального падения акций: я предполагаю, что оно вызвано не только опасениями потери российских активов. С высокой вероятностью затянувшаяся распродажа акций связана с арбитражем акций между Москвой и Лондоном через Астанинскую биржу в Казахстане, на которых обращаются акции компании. Спекулянты могут использовать Астанинскую биржу как мостик между Московской и Лондонской. Там купил дешево, а здесь — продал в несколько раз дороже. Также может иметь место продажа акций, полученных в результате расконвертации американских депозитарных расписок банком New York Mellon. 

Более того, учитывая пассивное отношение компании к стоимости своих акций (при такой бросовой цене могли бы байбэк включить), мне кажется, что за этим арбитражем могут стоять мажоритарные акционеры компании. Учитывая, что текущая стоимость акций «Полиметалла» в Лондоне составляет 205 пенсов или 140 рублей, потенциал падения на Московской бирже может быть еще не исчерпан. 

Стоит ли усредняться — не думаю, вдруг компания ведет нечестную игру и решит продать активы в России, а не выделять их на баланс российской структуры. Лучше внимательно смотреть на график и после достижения паритета стоимости акций в Москве и Лондоне — ждать сигнал на смену тренда. Как обычно это и бывает, когда возможность для «закулисного» заработка себя исчерпывает, сразу появляются позитивные новости. В этот момент и нужно входить в сделку и/или наращивать позицию. 

Сценарий с Петропавловском я не жду, поскольку ситуации совершенно разные. Петропавловск пошел на банкротство из-за неспособности платить по долгам, а у Полиметалла с выплатой долгам нет сложностей — британская юрисдикция и наличие активов в Казахстане играют в пользу компании. Однако все могут ошибаться, поэтому гарантии я дать не могу.