Покупаем лучшие бизнесы на Мосбирже с 2004 года. Результат долгосрочной стратегии Profitability, реализованной через ROE

Привет, продолжаем тестировать факторные стратегии на нашем рынке. В зоопарке стратегий уже можно посмотреть на Value и Momentum тут https://smart-lab.ru/blog/609357.php и тут https://smart-lab.ru/blog/611263.php Сейчас мы протестировали фундаментальную Profitability и вот что из этого получилось:

Источник: Sentimetrica

В этот раз мы возьмем фундаментальную Profitability и реализуем ее в долгосрочном формате. Покупаем акции в портфель на основе ROE, рассчитанной из годовой отчетности, и держим год до выхода следующего годового отчета. Технически, исследование несложное, но мелких деталей очень много и важно себя не обмануть при тестировании. Например, не подсмотреть то, что ты не мог знать в прошлом в этот момент времени.

База из 552 компаний и определение ликвидных акций аналогично предыдущим бэктестам. Немного новой матчасти:

ROE – это отношение чистой прибыли к собственному капиталу. В отличие от просто чистой прибыли, по ROE удобно сравнивать компании между собой. Нечитаемым показатель становится при отрицательном собственном капитале. К счастью, с ликвидными компаниями такое случается нечасто (Мечел). Тут все понятно.

Откуда эту ROE взять? Лучше всего использовать МСФО, но большой переезд с РСБУ и GAAP начался во второй половине нулевых, а закончился в начале десятых. https://www.minfin.ru/ru/press-center/?id_4=31990-vyskazyvaniya_a.l._kudrina_informatsionnym_agentstvam_na_soveshchanii_po_voprosu_formirovaniya_v_rossii_mezhdunarodnogo_finansovogo_tsentra

Логика готовых баз данных такова – используем в расчетах МСФО, а если его нет, то РСБУ. Формировать такую базу вручную в 2020г непростая задача, ведь по многим компаниям такие старые отчеты уже не хранятся в разделе IR. Эту предпосылку о миксе их МСФО-РСБУ мы принимаем, но предлагаем ориентироваться на результаты после 2012г. Выглядят они вот так:

Источник: Sentimetrica

Второй момент – хоть отчетность и называется годовой, она не появляется в открытом доступе в ночь с 31 декабря на 1 января.  Что на этот случай говорит закон:

Источник: КонсультантПлюс

Т.е. выход отчетности находится в интервале от 1 до 120 дней, может не совпадать для разных компаний или даже для одной и той же компании в разные года. Считаем не в свою сторону и вводим предпосылку, что отчетность всех компаний становится известной по итогам апреля каждого года. Понятно, что кто-то отчитывался раньше, но главное – это не включить в бэктест отчетность, которая еще не была опубликована. Кстати, в случае с Газпромом интервал почти всегда выбран верно:

Источник: Интерфакс, Центра раскрытия информации http://www.e-disclosure.ru/portal/files.aspx?id=934&type=4

Доходность фактора без 4-х месячного лага была выше. Значит, мы верно законтрили Look-Ahead Bias:

Источник: Sentimetrica

И последний момент по методологии. Долгосрочный подход не равен безрассудному. Если внутри нашего года удержания по итогам месячных данных мы видим, что объем торгов снизился ниже стандартных 10 среднедневных миллионов, то мы продаем данную акцию и покупаем следующую по убыванию ROE. По всем банкротам или делистингованным бумагам можно наблюдать снижение объема торгов за несколько месяцев до ухода с биржи.

Доходность самого фактора Profitability на рынке РФ отражена на графике ниже. Напомню, что это просто доходность портфеля из 25% акций с наибольшим ROE и портфеля с шортом по 25% акций с худшим ROE.

Источник: Sentimetrica

При распределении активов между 50% лучшими и 50% худших, результат таинственным образом улучшается. Более того, сократилось сильное отставание победителей в период до 2012г. Напомню, что из-за ликвидности нашего рынка выставлять экстремальные значения в 5-10-15% не рекомендуется, т.к. в отдельные моменты портфель будет состоять из 1-2 акций.

Источник: Sentimetrica

В комментариях к моментуму справедливо отметили отсутствие учета риска. Для этой цели посчитаем альфу к индексу ММВБ-Мосбиржи через регрессию. Упрощенно – альфа отражает победу над индексом с поправкой на риск. Например, у индекса Мосбиржи с бесплатным 2 плечом будет 0 альфа при большей абсолютной доходности (и маржинколе в 2008г). Среднемесячные альфы для каждого портфеля:

Альфа для 50% портфеля победителей по ROE =   1,12% (Значима, t-статистика 2,228, p-value 0.027)

Альфа для 50% портфеля проигравших по ROE =   0,37% (НЕ Значима, t-статистика 0,608, p-value 0.544)

Альфа для фактора Profitability (рыночно нейтральный портфель) = 0,75% (Значима, t-статистика 2,238, p-value 0.026). Бета = -0.07, т.е. стратегия действительно близка к рыночно нейтральной

Вывод по стратегии: все в рамках ожиданий и бьется с результатами исследований по другим рынкам. Похожа ли эта стратегия на Momentum с меньшей доходностью и без страшного распила при смене тренда? Во многом – да, ведь лучшие акции становятся лучшими не случайно и не на один день. У них наибольшая маржа или рост бизнеса. Иногда мы пропускаем истории разворота (Мечел, ВТБ, Распадская) или лидеры перестают быть таковыми (Уралкалий, Юкос и другие). Но на длинном горизонте с достаточной диверсификацией это не играет особой роли и победа прибыльного бизнеса над неприбыльным очевидна. Интересно, что апостол сильных компаний и трендовых акций Уильям Онил использовал в своей системе оба показателя. Методы компьютерного тестирования в его времена не были сильно распространены, что не мешало ему прибыльно работать по схожей стратегии.

Что мне НЕ понравилось в стратегии: до 2011 значимых преимуществ у победителей над проигравшими не было – доходность значительно хуже, волатильнось не сильно ниже. Связано ли это с хаосом в стандартах финансовой отчетности или действительно изъян стратегии – сказать сложно. Другой момент – почти полная корреляция с индексом на падении. Никто и не ждал, что стратегия плюсанет в 2008г, но самостоятельное использование стратегии без других факторов рискованно и плечи противопоказаны.

В следующей статье разбавим однофакторные модели и покажем пример авторской модификации стратегии Momentum, которую выбрали голосованием в Телеграм канале @sentimetrica https://t.me/sentimetrica В одноименном чате можно предлагать свои идеи для рыночных исследований по России.

И еще мы запустили бета версию сайта https://www.sentimetrica.ru , где можно скачать данные из приведенных исследований. Сами данные бесплатны, но нужна регистрация. Используйте данные по своему усмотрению, но помните о джентльменских правилах цитирования :) Раздел будет дополняться.

Работа по тестированию стратегий и формированию баз данных, построению набора факторов влияния на инвестиционную привлекательность реализуется в рамках проектов ЛАФР (www.fmlab.hse.ru), включая проект по сентименту на развивающихся рынках капитала ФЭН НИУ ВШЭ.