Блог им. AlexanderTomtosov

Покупаем лучшие бизнесы на Мосбирже с 2004 года. Результат долгосрочной стратегии Profitability, реализованной через ROE

Привет, продолжаем тестировать факторные стратегии на нашем рынке. В зоопарке стратегий уже можно посмотреть на Value и Momentum тут https://smart-lab.ru/blog/609357.php и тут https://smart-lab.ru/blog/611263.php Сейчас мы протестировали фундаментальную Profitability и вот что из этого получилось:
Покупаем лучшие бизнесы на Мосбирже с 2004 года. Результат долгосрочной стратегии Profitability, реализованной через ROE
Источник: Sentimetrica

В этот раз мы возьмем фундаментальную Profitability и реализуем ее в долгосрочном формате. Покупаем акции в портфель на основе ROE, рассчитанной из годовой отчетности, и держим год до выхода следующего годового отчета. Технически, исследование несложное, но мелких деталей очень много и важно себя не обмануть при тестировании. Например, не подсмотреть то, что ты не мог знать в прошлом в этот момент времени.

База из 552 компаний и определение ликвидных акций аналогично предыдущим бэктестам. Немного новой матчасти:

ROE – это отношение чистой прибыли к собственному капиталу. В отличие от просто чистой прибыли, по ROE удобно сравнивать компании между собой. Нечитаемым показатель становится при отрицательном собственном капитале. К счастью, с ликвидными компаниями такое случается нечасто (Мечел). Тут все понятно.
Покупаем лучшие бизнесы на Мосбирже с 2004 года. Результат долгосрочной стратегии Profitability, реализованной через ROE

Откуда эту ROE взять? Лучше всего использовать МСФО, но большой переезд с РСБУ и GAAP начался во второй половине нулевых, а закончился в начале десятых. https://www.minfin.ru/ru/press-center/?id_4=31990-vyskazyvaniya_a.l._kudrina_informatsionnym_agentstvam_na_soveshchanii_po_voprosu_formirovaniya_v_rossii_mezhdunarodnogo_finansovogo_tsentra

Логика готовых баз данных такова – используем в расчетах МСФО, а если его нет, то РСБУ. Формировать такую базу вручную в 2020г непростая задача, ведь по многим компаниям такие старые отчеты уже не хранятся в разделе IR. Эту предпосылку о миксе их МСФО-РСБУ мы принимаем, но предлагаем ориентироваться на результаты после 2012г. Выглядят они вот так:
Покупаем лучшие бизнесы на Мосбирже с 2004 года. Результат долгосрочной стратегии Profitability, реализованной через ROE

Источник: Sentimetrica

Второй момент – хоть отчетность и называется годовой, она не появляется в открытом доступе в ночь с 31 декабря на 1 января.  Что на этот случай говорит закон:
Покупаем лучшие бизнесы на Мосбирже с 2004 года. Результат долгосрочной стратегии Profitability, реализованной через ROE

Источник: КонсультантПлюс

Т.е. выход отчетности находится в интервале от 1 до 120 дней, может не совпадать для разных компаний или даже для одной и той же компании в разные года. Считаем не в свою сторону и вводим предпосылку, что отчетность всех компаний становится известной по итогам апреля каждого года. Понятно, что кто-то отчитывался раньше, но главное – это не включить в бэктест отчетность, которая еще не была опубликована. Кстати, в случае с Газпромом интервал почти всегда выбран верно:
Покупаем лучшие бизнесы на Мосбирже с 2004 года. Результат долгосрочной стратегии Profitability, реализованной через ROE

Источник: Интерфакс, Центра раскрытия информации http://www.e-disclosure.ru/portal/files.aspx?id=934&type=4

Доходность фактора без 4-х месячного лага была выше. Значит, мы верно законтрили Look-Ahead Bias:
Покупаем лучшие бизнесы на Мосбирже с 2004 года. Результат долгосрочной стратегии Profitability, реализованной через ROE

Источник: Sentimetrica

И последний момент по методологии. Долгосрочный подход не равен безрассудному. Если внутри нашего года удержания по итогам месячных данных мы видим, что объем торгов снизился ниже стандартных 10 среднедневных миллионов, то мы продаем данную акцию и покупаем следующую по убыванию ROE. По всем банкротам или делистингованным бумагам можно наблюдать снижение объема торгов за несколько месяцев до ухода с биржи.

Доходность самого фактора Profitability на рынке РФ отражена на графике ниже. Напомню, что это просто доходность портфеля из 25% акций с наибольшим ROE и портфеля с шортом по 25% акций с худшим ROE.

Покупаем лучшие бизнесы на Мосбирже с 2004 года. Результат долгосрочной стратегии Profitability, реализованной через ROE

Источник: Sentimetrica

При распределении активов между 50% лучшими и 50% худших, результат таинственным образом улучшается. Более того, сократилось сильное отставание победителей в период до 2012г. Напомню, что из-за ликвидности нашего рынка выставлять экстремальные значения в 5-10-15% не рекомендуется, т.к. в отдельные моменты портфель будет состоять из 1-2 акций.

Покупаем лучшие бизнесы на Мосбирже с 2004 года. Результат долгосрочной стратегии Profitability, реализованной через ROE

Источник: Sentimetrica

В комментариях к моментуму справедливо отметили отсутствие учета риска. Для этой цели посчитаем альфу к индексу ММВБ-Мосбиржи через регрессию. Упрощенно – альфа отражает победу над индексом с поправкой на риск. Например, у индекса Мосбиржи с бесплатным 2 плечом будет 0 альфа при большей абсолютной доходности (и маржинколе в 2008г). Среднемесячные альфы для каждого портфеля:

Альфа для 50% портфеля победителей по ROE =   1,12% (Значима, t-статистика 2,228, p-value 0.027)

Альфа для 50% портфеля проигравших по ROE =   0,37% (НЕ Значима, t-статистика 0,608, p-value 0.544)

Альфа для фактора Profitability (рыночно нейтральный портфель) = 0,75% (Значима, t-статистика 2,238, p-value 0.026). Бета = -0.07, т.е. стратегия действительно близка к рыночно нейтральной

Вывод по стратегии: все в рамках ожиданий и бьется с результатами исследований по другим рынкам. Похожа ли эта стратегия на Momentum с меньшей доходностью и без страшного распила при смене тренда? Во многом – да, ведь лучшие акции становятся лучшими не случайно и не на один день. У них наибольшая маржа или рост бизнеса. Иногда мы пропускаем истории разворота (Мечел, ВТБ, Распадская) или лидеры перестают быть таковыми (Уралкалий, Юкос и другие). Но на длинном горизонте с достаточной диверсификацией это не играет особой роли и победа прибыльного бизнеса над неприбыльным очевидна. Интересно, что апостол сильных компаний и трендовых акций Уильям Онил использовал в своей системе оба показателя. Методы компьютерного тестирования в его времена не были сильно распространены, что не мешало ему прибыльно работать по схожей стратегии.

Покупаем лучшие бизнесы на Мосбирже с 2004 года. Результат долгосрочной стратегии Profitability, реализованной через ROE

Что мне НЕ понравилось в стратегии: до 2011 значимых преимуществ у победителей над проигравшими не было – доходность значительно хуже, волатильнось не сильно ниже. Связано ли это с хаосом в стандартах финансовой отчетности или действительно изъян стратегии – сказать сложно. Другой момент – почти полная корреляция с индексом на падении. Никто и не ждал, что стратегия плюсанет в 2008г, но самостоятельное использование стратегии без других факторов рискованно и плечи противопоказаны.

В следующей статье разбавим однофакторные модели и покажем пример авторской модификации стратегии Momentum, которую выбрали голосованием в Телеграм канале @sentimetrica https://t.me/sentimetrica В одноименном чате можно предлагать свои идеи для рыночных исследований по России.

И еще мы запустили бета версию сайта https://www.sentimetrica.ru , где можно скачать данные из приведенных исследований. Сами данные бесплатны, но нужна регистрация. Используйте данные по своему усмотрению, но помните о джентльменских правилах цитирования :) Раздел будет дополняться.

Работа по тестированию стратегий и формированию баз данных, построению набора факторов влияния на инвестиционную привлекательность реализуется в рамках проектов ЛАФР (www.fmlab.hse.ru), включая проект по сентименту на развивающихся рынках капитала ФЭН НИУ ВШЭ.

★33
13 комментариев
Очень много текста
Измайлов Дмитрий, Текста много не бывает! Если много текста — читайте комиксы... 
avatar
а на истории 30-50 лет вообще не важно какие акции покупать крутые или нет, главное какие классы активов есть в портфеле и их соотношение.    
avatar
dendisa, частично согласен, скорее всего такие акции обгонят свой бенчмарк. Но не факт, что наши лучшие акции дадут больше прибыли, чем обычные индийские или другие. 
Александр Томтосов, смысл покупать не только наши акции, а американские, европейские, бонды, а так же товары ( нефть, золото), все это вместе с правильной балансировкой дает результат, при чем не важно какие, главное чтобы как можно разные были, коррелляции не было 
avatar
Огромное спасибо, за отличную работу! Не подскажите источники по подобным исследованиям на американском и других рынках? Грэм, понятно, CAN SLIM ОНила, понятно. Что еще? Есть ли какой-то общий описательный источник по всему заметному опубликованному? Сравнительные исследования разных подходов типа вашего? Буду благодарен за помощь.
avatar
KonstantinD, Спасибо за теплый отзыв. К сожалению, найти все в одном месте мне пока не удавалось. Есть неплохой сайт несильно известного автора https://www.factorresearch.com/research-map но исследования там сложно назвать глубокими, хотя систематизировано неплохо.

Возможным шагом 2 будет изучить работы авторитетных исследователей по теме количественных стратегий, например, Клифа Аснесса из фонда AQR https://papers.ssrn.com/sol3/cf_dev/AbsByAuth.cfm?per_id=77768 или почитать ресерчи на их сайте https://www.aqr.com/Insights/Research

В планах сделать серии обзоров на основные исследования по теме, первые попытки выложу на этой неделе в Телеграме
Александр Томтосов, спасибо за ответ, буду следить за продолжением. Не подскажите где взять данные для тестирования? Я имею ввиду, конечно не моментум, а фундаментальные коэффициенты или данные по которым их можно посчитать? Только ли за деньги, или бесплатно можно найти? Интересует и наш рынок и американский. Чтобы самому не собирать с самого начала?
avatar
KonstantinD, Бесплатные не встречал, но тот же Eikon сравнительно с Блумбергом недорогой. Самому собрать практически нереально, а по не сохранившимся компаниям еще и невозможно. Некоторые производные данные будем размещать на сайте.
Спасибо за еще одно интересное тестирование.
Возникает закономерный вопрос — если стратегия за последние 20 лет 10 последних лет обыгрывала рынок, а 10 предыдущих лет — проигрывала ему, стоит ли ее использовать? Или отсутствие эффекта на таком длительном периоде — основание добавить стратегию в черный список? Для себя пока не определился с ответом.
Но результаты моментума мне кажутся более стабильными и надежными на долгосроке в сравнении с данным методом.
P.S. Для себя заметил, что кроме графиков удобно использовать таблицу с результатами по каждому году. Т.е. сравнивать отдельно с бенчмарком результат каждого года и смотреть количество выигрышей против проигрышей. График всегда визуально искажен исходя из начальной и конечной точки и может создать ложное впечатление о стратегии. Как идея на будущее.
avatar
Данковский, «если стратегия за последние 20 лет 10 последних лет обыгрывала рынок, а 10 предыдущих лет — проигрывала ему, стоит ли ее использовать?»

Хороший вопрос, с одной стороны — данные до перехода на МСФО были несовершенны, т.к. РСБУ плохо учитывает результаты холдингов и стратегию можно оправдать. Но я бы не стал инвестировать по такому способу без правок.

За 1-2 недели планирую закончить тесты со всеми базовыми факторами и сделать несколько комбинированных, более прикладных стратегий. Например, есть наводка, что profitabity может хорошо дополнить акции малой капитализации papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=2553889 Идея проста — все знают, что среди малых компаний много шлаков, которые обанкротятся или не вырастут никогда. Используя ROE как фильтр, можно СУЩЕСТВЕННО улучшить совокупный результат. Хочу проверить.

Моментум мне тоже нравится больше остальных. Более того, я думаю, что он включает в себя другие факторы, когда они наиболее эффективны. Но он дает меньше представления о том, как работает рынок. Поэтому стараюсь не замыкаться на нем.

Насчет таблиц — хорошая идея, добавлю в следующий раз
ИМХО, лучше все-таки работать с форвардными данными и с обязательным анализом векторов развития бизнесов. Как например, сейчас. В явном виде видны вектора развития инфо безопасности и онлайн сервисов. Соответственно, надо смотреть компании, которые работают в данном направлении, и считать их форвардные показатели. И на основании таких данных инвестировать.
avatar
Alex_owk, Идея хорошая, но беспристрастный механический подход станет субъективным и результат будет сложно оценить. У каждого свое понимание форвардных данных и задним числом можно будет сказать, что выбраны не те компании. Можно просто ошибиться в прогнозе.
Использоваться форвардные данные из Блумберга или Айкона? Я им не очень доверяю, т.к. это позиция все время меняется (я это уже продал, перевернулся и вообще — вся основная прибыль на секретном счету) + консенсус отражает среднее мнение и ни одного в отдельности.

теги блога Александр Томтосов

....все тэги



UPDONW