Офз спасёт нашего брата

Напомним, что новый выпуск ОФЗ, с переменным купонным доходом, был предложен рынку Минфином на прошлой неделе: предложение составляло 5 млрд руб. при размещении бумаги на 2,51 млрд руб. Средневзвешенная цена составила 95,9602% от номинала.

При этом на прошлой неделе ЦБ РФ неожиданно снизил ставку на 200 б.п. – до 15% годовых, что снижает потенциальный уровень будущих купонов флоутера ОФЗ 24018. Учитывая данное событие, мы провели оценку выпуска, исходя из возможно новой парадигмы ДКП Банка России.

Проблема оценки справедливой цены 3-летнего флоутера ОФЗ 24018 заключается в том, что максимальный срок торгуемого форварда ставки RUONIA является 9 мес. Вместе с тем, допуская сохранение спрэда между ставками RUONIA и MosPrime3M на текущем неизменном уровне, математически оценить неизвестные купоны можно исходя их форвардной кривой MosPrime3M, полученной из потоков по IRS 3Y. Другим допущением в оценке является примерное соответствие ключевой ставки ЦБ РФ и размера купона выпуска ОФЗ – RUONIA+74 б.п.

В результате, форвардная кривая MosPrime3M отражает сохранение ставки ЦБ РФ до конца 1 п/г 2015 г. и ее снижение на начало 2016 г. на 500 б.п. – до 10% и еще на 100 б.п. к началу 2017 г. Учитывая, что для расчета купона берется среднее значение ставки за период, то уровень 2-го купона ОФЗ 24018 составит 15%, 3-12,5%, 4-10%, 5-9,5% и 6-9%.

Доходность 3-летнего выпуска ОФЗ на текущий момент составляет порядка 14,2% годовых. Исходя из данного уровня доходности и ожидаемых купонов, цена флоутера составит 94,6, что несколько ниже вчерашних котировок (95,0).

Вместе с тем, снижение ставок ЦБ, исходя из форвардной кривой MosPrime3M, выглядит агрессивно – мы не ждем снижения ставки в течение данного периода времени ниже 10%. В этом ключе, исходя из наших ожиданий по ставке и скорректированных купонных платежах, доходность ОФЗ 24018 на уровне 14,2% годовых будет соответствовать цене 95,3, что фактически соответствует текущему рыночному уровню.

В этом ключе, в случае хэджирования флоутера контрактом IRS выпуск может быть интересен при цене до 94,6. В случае открытия направленной позиции в расчете на дальнейшее смягчение ДКП на горизонте 3 лет рекомендуем участвовать в размещении ОФЗ 24018 при цене близкой к текущему рынку — порядка 95,0.