Корпоративное управление. Принципиальный подход к жалованью должностных лиц

Начало тут — http://smart-lab.ru/blog/175053.php




F. Принципиальный подход к жалованью должностных лиц

Когда доходность капитала не выше средней, принцип «получать больше, вкладывая больше» не кажется великим административным достижением. Вы лично можете добиться такого же результата, не вставая с кресла-ка-чалки. Просто увеличьте капитал, который вы переводите на депозитный счет, в четыре раза, и ваша прибыль возрастет вчетверо. Но не ждите возгласов ликования по поводу выполнения конкретных действий. Тем не менее уходящие на пенсию сотрудники часто слагают оды в честь генерального директора, который в период своего правления увеличил вчетверо прибыль своей гипотетической компании. При этом никто не принимает во внимание тот факт, что эта прибыль представляет собой нераспределенную за многие годы прибыль и влияние сложных процентов.

Если в период деятельности генерального директора гипотетическая компания постоянно имеет высокую доходность капитала в течение определенного периода или если используемый капитал увеличился хотя бы в два раза, то этот директор вполне заслуживает похвалы. Но если эта прибыль была незначительной или рост используемого капитала был равен росту прибыли, то с аплодисментами стоит повременить. Депозитный счет, на который были бы размещены проценты, позволил бы иметь такой же прирост прибыли каждый год и при ставке 8% через 18 лет повысить годовую прибыль в четыре раза.

Компании часто игнорируют значение этих несложных математических вычислений в ущерб своим акционерам. Щедрые вознаграждения управляющим за увеличение прибыли выплачиваются исключительно или в значительной степени из нераспределенной прибыли, т.е. из прибыли, скрытой от собственников. Например, десятилетние фондовые опционы по фиксированной цене предоставляются в плановом порядке в тех компаниях, в которых дивиденды составляют лишь небольшой процент от прибыли.

Следующий пример продемонстрирует несправедливые условия, возможные при таких обстоятельствах. Предположим, что на вашем депозитном счете лежит 100 000 долл., которые приносят 8% дохода и «управляются» доверенным лицом, которое каждый год решает, какая часть дохода будет выплачиваться вам наличными деньгами. Доход, который Вам не выплачивается, будет «нераспределенной прибылью», которая идет на депозитный счет. И предположим, что ваше доверенное лицо, руководствуясь своей великой мудростью, устанавливает «коэффициент выплаты» 1/4 годовой прибыли.

При таких условиях через десять лет на вашем счете будет 179 084 долл. При таком вдохновенном руководстве ваша ежегодная прибыль увеличится на 70% с 8000 долл. до 13 515 долл. И наконец, ваши дивиденды соответственно увеличатся с 2000 долл. в первый год до 3378 долл. через десять лет. Каждый год фирма по связям с общественностью, принадлежащая вашему руководителю, будет готовить для вас отчет, в котором показатели всех графиков будут устремлены исключительно вверх.

Теперь, просто ради шутки, давайте введем в наш сценарий еще одно условие и предоставим вашему доверенному лицу десятилетний фондовый опцион с фиксированной ценой на долю вашего «бизнеса» (вашего депозитного счета), основанный на ее справедливой стоимости в первый год. С таким опционом ваш управляющий получит существенную прибыль за ваш счет, просто удерживая большую часть вашей прибыли. Если он сторонник макиавеллизма и знаком с математикой, он может сократить коэффициент выплаты.

Этот сценарий не так уж надуман, как может показаться. Многие фондовые опционы в корпоративном сообществе работают по тому же принципу. Они выигрывают в стоимости за счет не распределенной управляющими прибыли, а не потому, что так хорошо распоряжаются капиталом, находящимся в их руках.

Часто управляющие применяют двойные стандарты к опционам. Не принимая во внимание варранты (которые приносят корпорации немедленную и существенную компенсацию), я думаю, будет справедливым сказать: в деловом мире десятилетние фондовые опционы с фиксированной ценой не предоставляются аутсайдерам (людям, не работающим в компании). Даже десять месяцев считаются слишком большим сроком. Было бы невероятным, если бы управляющий предоставил долгосрочный опцион на предприятие, капитал которого постоянно растет. Каждый аутсайдер, желающий добиться таких условий опциона, вынужден был бы полностью оплачивать капитал, прибавленный в период опциона.

Однако нежелание управляющих работать на аутсайдеров не предполагает нежелание работать на себя. (Переговоры с самим собой редко приводят к потасовкам в тюремной камере.) Управляющие регулярно устраивают десятилетние опционы с фиксированной ценой для себя и коллег, которые, во-первых, игнорируют тот факт, что нераспределенная прибыль автоматически отражается на стоимости, и, во-вторых, игнорируют затраты на привлечение капитала. В результате они получают такую прибыль, какую могли бы иметь, если бы обладали опционом на депозитный счет, стоимость которого бы автоматически росла.

Конечно, фондовые опционы часто предназначаются для талантливых, приносящих пользу управляющих и иногда приносят им соответствующее вознаграждение. (В реальности действительно незаурядные управленцы практически всегда получают намного меньше, чем заслуживают.) Но, честно говоря, такие случаи крайне редки. Предоставленный однажды, впоследствии опцион слеп к персональной деятельности. Поскольку его нельзя отменить и ограничить определенными условиями (до тех пор, пока управляющий остается в компании), бездельник получает вознаграждение от своего опциона наравне со звездами. Такой Рип ван Винкль*, готовый десять лет пребывать в дремотном состоянии, не мог бы желать ничего лучше подобной системы поощрений.

Рип ван Винкль — герой рассказа Ирвинга Вашингтона, проспавший 20 лет. — Прим. пер.

Не могу не прокомментировать один долгосрочный опцион, переданный «аутсайдеру» — правительству США — на приобретение акций компании Chrysler в качестве частичной компенсации обязательств правительства по предоставлению нескольких жизненно важных для компании кредитов. Когда правительство неплохо заработало на опционах, Chrysler предприняла попытку скорректировать выплаты, аргументируя свое решение тем, что вознаграждение, которое получило правительство, гораздо выше запланированного и значительно больше по сравнению с правительственными вкладами в восстановление компании. Страдания компании по поводу несоответствия между суммами выплат и полученными экономическими результатами стали основными национальными новостями. Эти страдания уникальны в своем роде: насколько я знаю, никто из управляющих при передаче опционов самим себе или своим коллегам никогда не сталкивался с проблемой необоснованных выплат по ценным бумагам.

Забавно, но в рассуждениях по поводу опционов они часто описываются как желательные, потому что помещают управленцев и собственников в одну финансовую лодку. В реальности же эти лодки очень сильно отличаются друг от друга. Еще ни один собственник не избежал бремени расходов на привлечение капитала, тогда как покупатель опциона по фиксированной цене не несет никаких капитальных затрат. Собственник должен сравнивать потенциал получения прибыли с риском понести убытки в результате снижения цены или курса, покупатель опциона не рискует понести убытки. По сути, деловой проект, в котором вам бы хотелось получить опцион, часто является проектом, из которого вы бы исключили собственника. (Я был бы счастлив получить лоте-рейный билет в качестве подарка, но сам никогда его не куплю.)

При распределении дивидендов интересы покупателя опциона лучше всего соблюдаются политикой, не принимающей во внимание интересы собственника. Вернемся к примеру с депозитным счетом. Отсутствие дивидендов будет выгодно для доверенного лица, являющегося покупателем опциона. Собственник депозитного счета, наоборот, будет заинтересован в максимально возможной сумме выплачиваемых дивидендов, так как это позволит ему не допустить участия управляющего — покупателя опциона в нераспределенной прибыли со счета*.

Несмотря на свои недостатки, при определенных условиях опционы могут быть вполне уместны. Моя критика направлена на их неразборчивое использование, и в связи с этим мне хотелось бы подчеркнуть три момента. Во-первых, фондовые опционы неизбежно связаны с общими результатами деятельности корпорации. В таком случае логично передавать их только управляющим, обладающим абсолютной ответственностью. Управленцы с ограниченной ответственностью должны поощряться премиями, соразмерными достигнутым ими результатам. Спортсмен, выбивающий 350 очков, надеется получить, и вполне заслуженно, большое вознаграждение за свою игру, даже если он играет за команду, занимающую последнее место в командных соревнованиях. А игрок, выбивающий 150 очков, не должен получать денежного поощрения вообще, даже если он играет за команду, получившую звание чемпиона. Только те, кто несет полную ответственность за команду, должны быть вознаграждены согласно своим достижениям.

Во-вторых, опционы должны быть тщательно структурированы. При отсутствии специальных факторов они должны включать факторы нераспределенной прибыли и текущих затрат. Поскольку эти два фактора одинаково важны, необходимо дать им реалистичную оценку. Когда управляющие рассматривают предложения для своей компании, они безошибочно отмечают, насколько могут быть неадекватны рыночные цены как показатели реальной стоимости. Тогда почему эти самые искусственно заниженные цены должны выступать в качестве оценки стоимости ценной бумаги, по которой руководящие сотрудники продают самим себе доли своего предприятия? (Они могут пойти и дальше: служащие и директора иногда консультируются с налоговым кодексом, чтобы определить самую низкую цену, по которой они на самом деле могут продать долю членам своей компании. Для этого они часто голосуют за проекты, которые предполагают самый плохой вариант налогообложения для компании.) За исключением редких случаев, собственники не получают выгоды от продажи части своего предприятия по договорной цене, продается она аутсайдеру или инсайдеру. Очевиден следующий вывод: опционы должны оцениваться согласно рыночной стоимости активов.

В-третьих, я хотел бы подчеркнуть, что управляющие, которыми я просто восхищаюсь и результаты деятельности которых намного лучше моих, не согласны с моим отношением к опционам с фиксированной ценой. Они построили корпоративную культуру, которая реально работает именно с помощью опционов с фиксированной ценой. Под их руководством, на их примере и при использовании опционов в качестве средства поощрения эти руководители научили своих коллег думать как собственников. Подобная корпоративная культура встречается редко, и если она существует, то лучше в нее не вмешиваться, несмотря на неэффективность и несправедливость программы опционов. Принцип «не лезь, куда не просят» лучше, чем «безупречность любой ценой».

Однако в компании Berkshire мы используем систему поощрительных выплат: вознаграждения получают ключевые сотрудники компании, если они достигли поставленных целей в своей сфере. Если компания See's успешно работает, это не может привести к тому, что поощрительные премии выплачиваются сотрудникам News, и наоборот. Выписывая чеки на премиальные, мы не принимаем в расчет стоимость акций Berkshire. Мы считаем, что результативная работа каждого нашего филиала должна быть вознаграждена, неважно, растут ли, падают ли цены на акции Berkshire или остаются постоянными. Мы также думаем, что посредственная работа не должна поощряться, даже если цены на наши акции стремительно растут. Кроме того, «результативность» можно определить разными способами в зависимости от лежащей в основе компании экономической системы. При одних условиях наши управляющие просто наслаждаются попутным ветром, при других — им приходится бороться с неизбежными встречными потоками.

Согласно нашей системе поощрительных выплат, премии могут быть очень большими. В разных бизнес-единицах топ-менеджеры получают премии, превышающие их базовую зарплату в пять раз, а то и больше. И вполне возможно, что премия одного управляющего в 1986 г. может составить 2 млн. долл. (по крайней мере, я на это надеюсь). Мы не устанавливаем верхний предел премиальных выплат, размер премии не зависит от места в иерархии корпорации. Если результаты работы руководителя сравнительно небольшой единицы корпорации показывают, что он должен получить гораздо больше, чем руководитель более крупной бизнес-единицы, то он получит свое. Мы считаем, что такие факторы, как трудовой стаж и возраст, не должны влиять на поощрительные выплаты (хотя они иногда влияют на размер основной зарплаты). Двадцатилетний игрок, выбивающий 300 очков, так же ценен для нас, как сорокалетний игрок с теми же показателями.

Очевидно, что управляющие Berkshire могут использовать свои премиальные (или другие денежные суммы, включая ссуды) для покупки наших акций на рынке. Многие именно так и поступили, и некоторые из них теперь владеют значительными долями нашей компании. Сталкиваясь и с риском, и с текущими затратами, связанными с окончательной покупкой, эти руководители действительно чувствуют себя собственниками.

В Berkshire при распределении премий мы стараемся быть такими же последовательными, как при распределении капитала. Например, мы вознаграждаем Ральфа Шея на основе показателей компании Scott Fetzer, а не на основе показателей Berkshire. Это наиболее разумный вариант, так как Ральф Шей ответствен за деятельность первой компании, а не второй. Денежная премия или фондовый опцион, связанный с состоянием Berkshire, принесли бы Ральфу крайне непостоянное вознаграждение. Почему он должен быть лишен премии, если его компания демонстрирует неплохие успехи, в то время как мы с Чарли совершаем ошибку за ошибкой? И наоборот, почему Ральф должен наслаждаться доходами с опциона или премиями, если успехи наблюдаются в другом подразделении корпорации Berkshire, а компания Scott Fetzer отстает в своих показателях?

Устанавливая размер премиальных выплат, мы обещаем большой пряник, но мы должны быть уверены, что он достанется тому сотруднику, который его заслужил. При значительных инвестициях в различные операции мы предоставляем управляющим одинаково высокую ставку как на привлекаемый дополнительный капитал, так и на капитал, который они зарабатывают.

Результат такого подхода, когда деньги достаются не просто так, особенно нагляден на примере компании Scott Fetzer. Если Ральф может получить хороший доход с задействованных дополнительных фондов, ему стоит это сделать, так как его премия увеличится, если прибыль с дополнительного капитала превышает определенную ставку доходности. Но наша система начисления премиальных симметрична: если доходность дополнительных инвестиций ниже норматива, дефицит дорого обойдется как Ральфу, так и Berkshire. Результатом этой классификации по двум признакам является то, что Ральфу выгоднее отсылать в Омаху любые деньги, которые он не может с выгодой использовать в своем деле.

В публичных компаниях стало модным представлять каждый план заработной платы в виде способа сделать интересы управляющих и акционеров общими. В нашей книге под термином «согласование действий» подразумевается поддержание партнерских отношений и с теми и с другими постоянно, а не только, когда нам это выгодно. Многие планы «согласования действий» не проходят этой основной проверки, а являются искусно замаскированной формой принципа «орел — я выиграл, решка — ты проиграл».

Обычно несовпадение позиций сторон наблюдается при организации фондовых опционов, которые не предполагают периодическое увеличение цены, чтобы компенсировать тот факт, что благодаря нераспределенной прибыли увеличивается благосостояние компании. Действительно, сочетание десятилетнего опциона с низкими выплатами по дивидендам и сложными процентами принесет обильную прибыль управляющему, который просто толок воду в ступе. Циник мог бы также отметить, что если не платить собственникам, то можно существенно увеличить доходы руководителя, владеющего опционом. Мне еще не приходилось видеть, чтобы где-нибудь в заявление о доверенности был внесен важный пункт, содержащий просьбу к акционерам утвердить план опциона.

Не могу не напомнить, что наше компенсационное соглашение с Ральфом Шеем было составлено за пять минут в момент поглощения нами компании Scott Fetzer и без «помощи» юристов и консультантов по компенсациям. В этом соглашении отражено несколько простых идей, а не специальные излюбленные условия консультантов, которые не при-шлют вам большой счет до тех пор, пока не убедятся, что у вас действительно большая проблема, причем такая, которая требует годовой про-верки. Наше соглашение с Ральфом никогда не менялось. Оно имело смысл для нас и для него в 1986 г., оно имеет смысл и сейчас. Наша система компенсаций для управляющих всех структурных единиц очень проста, хотя условия каждого соглашения зависят от экономических показателей каждой рассматриваемой компании, например, наличия частичного права собственности и т.д.

Во всех случаях мы преследуем принцип рациональности. Системы, согласно которым выплаты производятся непостоянно, вне зависимости от личных достижений управляющего, могут приветствоваться некоторыми из них. Кто же откажется от бесплатного лотерейного билета? Но подобные системы расточительны для компании и отвлекают руководителя от того, что его непосредственно касается. К тому же нерациональное поведение в контролирующей компании неизменно будет подхвачено дочерними компаниями.

В Berkshire только Чарли и я несем административную ответственность за всю деятельность компании. Следовательно, только мы должны получать вознаграждение за достижения всего нашего предприятия. Но даже в этом случае мы не получим того компенсационного соглашения, которого нам бы хотелось. Мы так спроектировали деятельность компании и свою деятельность, чтобы заниматься тем, что нам нравится, с теми людьми, которые нам нравятся. Мы, равные в своих позициях, вынуждены заниматься скучными или неприятными вещами. Как руководителям компании нам также причитается огромное множество как материальных, так и психологических льгот. При этих идиллических условиях мы не ждем, что акционеры возьмут на себя груз компенсаций, в которых у нас нет недостатка.

Даже если бы нам совсем не платили, мы с Чарли все равно продолжали бы держаться за свои «теплые местечки». Мы бы подписались под следующим убеждением Рональда Рейгана: «Наверное, действительно еще никто не погиб от тяжелого труда, но, я думаю, зачем вообще рисковать».

В 1991 г. мы сделали одно крупное поглощение — Н.Н. Brown Shoe Co., ведущий производитель обуви в Северной Америке, который знает, как получить неплохую валовую прибыль с продаж и собственных активов. Обувная отрасль — трудный бизнес: из миллиарда пар обуви, продаваемых ежегодно в США, около 85% составляет импортная продукция, поэтому дела большинства предприятий обувной отрасли идут плохо. Широкий ассортимент стилей и размеров, которые предлагают производители, приводит к увеличению запасов, значительный капитал также увязан с дебиторской задолженностью. Отличительной чертой компании Н.Н. Brown является одна из самых необычных систем компенсаций, которые я когда-либо встречал, она порадовала мое сердце. Некоторое количество ведущих сотрудников ежегодно получают зарплату 7800 долл., к которой добавляется определенный процент от прибыли компании после того, как из нее будет вычтен налог на используемый капитал. Таким образом, управляющие оказываются в позиции собственника в отличие от других руководителей, которые только говорят, но с места не двигаются, выбирая систему компенсаций с большим пряником и крошечным кнутом (такая система неизменно расценивает собственный капитал, как если бы он был бесплатным). Система компенсаций, существующая в компании Brown, в любом случае приносит пользу как компании, так и ее управляющим, что не удивительно: у руководителей, которые стремятся положиться на свои способности, обычно большие способности.