Государству нужно продать РусАгро. Какой может быть цена акций?

Интрига:

Глава Минфина Антон Германович Силуанов, утирая холодный пот, пытается продавать ОФЗ по гигантским ставкам в 15-17% годовых, чтоб закрыть дыры в бюджете. При этом государство (ГА) владеет дорогущей компанией, которая ближайшие 5 лет принесёт куда меньше дивидендов чем трата на ОФЗ сопоставимой стоимости. Эта компания РусАгро(РА)!

Какова нерыночная стоимость РусАгро, оценка?

По закону о приватизации стоимость продажи ОАО не может быть ниже стоимости чистых активов (ЧА). Исходя из финансовой отчётности РА на Смартлабе — стоимость ЧА РА ровна 238B,
стоимость активов 556B (фантастика!), чистый долг 131B. Поэтому минимальная цена всего РА, чтобы в минфин не пришли прокуроры и СК — 238 миллиардов. (Правда я не понял куда делись
ещё 200B от чистых активов так как Активы минус чистый долг 131B это 425B, а не 238B? Кто знает пишите!)

Очевидно, что теоретический потолок цены РА это стоимость активов (грязных) т.е 559B. Отсюда, цена РА лежит в этом диапазоне — 238B — 556B с уровнем доверия 95%!

Факты:

Сколько государство тратит на обслуживание ОФЗ такой же стоимости.

Даже снижение ставки ЦБ не способствует падению доходности ОФЗ из-за инфляционных ожиданий. 

Возьмём для расчёта доходность купона в 15% годовых последнего аукциона ОФЗ-ПД 26245 Минфина и долю госдураства в 70% от МИНИМАЛЬНОЙ стоимости РА (166B) в качестве объёма продаваемых ОФЗ. Посчитаем сколько буду стоить государству ОФЗ с фикс. купоном: 238B*0,7*0,15*5 = 125B за пять лет.

Ужас! 125 миллиардов рублей будет отдано в виде купонов всего то за 166B средств. И это мы взяли минимальную цен РА за основу расчёта, а если брать 300-400-500 миллиардов?!

ЦБ не спешит снижать ставки, инфляционные ожидания могут даже усилится после окончания войны из-за резкого роста спроса на оптимизме граждан! Шансов, что в 2027 годы деньги
на покрытие дефицита буду стоить Минфину дешевле мало.

Сколько принесёт РА дивидендов в ближайшие 5 лет?

РусАгро безусловно будет платить дивы пока оно в собственности страны, из-за дефицита бюджета, как и все прибыльные госкомпании. Вопрос лишь в их размере. Аналитики Мозговика обещают, что РА может с 2027 года создавать 39B и больше чистой прибыли по МСФО. В 2026-ом году очевидно прибыли больше 20B мы не увидим — отчёт 1П26 был плохим. Следовательно за 5 лет РА заработает приблизительно: 20B + 39B*4 = 176B. На дивы уйдёт половина(тоже оптимизм) — 88B, доля ГА 70%, итого 88B*0,7 = 62B за пять лет владения РА.

Дисбаланс дохода РА и трат на ОФЗ.

РА при максимальной прибыльности и максимальных дивах принесёт ГА 62B. Траты на ОФЗ — 125B получается убыток в (62 — 125) -63B за пять лет.

Государству выгоднее продать чем им владеть даже при самых оптимистичных прогнозах по дивам и цене!

Гипотезы:

Сравнение с продажей ЮГК, возможные минфин-мультипликаторы для РА.

Последняя приватизация публичной компании это ЮГК. Госпакет акций ЮГК был продан за 93B. Финансовые показатели ЮГК согласно Смартлабу: стоимость ЧА 75B, активы (А) 176B, чистый долг 65B. Доля ГА в ЮГК на момент продажи — 67,2%. Т.е Минфин допустил оценку всей компанию ЮГК в 139B. Мультипликаторы по ЧА и А — Цена/ЧА и Цена/А — 1,85 и 0,78. Минфину нормально продать госуимущество куда дороже стоимости ЧА и не намного ниже стоимости активов. Запомним! (Стартовая цена аукциона была куда выше 139B)

Применим эти минфин-мультипликаторы к РА (да, понятно РА это не золотодобытчик, там много рисков и т.д. и т.п, но сейчас важна логика Минфина при продаже госактивов!):

Если минфин будет придерживаться тех же принципов при приватизации РА что и ЮГК, то получим следующие цены РА: цена по ЧА — 440B и по активам — 436B.

Другие мультипликаторы конечной капитализации.

После продажи ЮГК на аукционе, её рыночная капитализация выросла ещё на 17% до 162B, что может произойти и с РА особенно при хорошем отчёте за 2П-2026 или первое полугодие 27-ого. Миноритариям ЮГК предложили купить акции по капе в 162B. Значит уважают миноров! Минорам РА выплатили дивы 16,5р на акцию так, что тоже уважают!

Конечная капитализация и цена акций:

По этой таблице самый вероятный диапазон цены продажи — 4XX миллиардов и всяко больше отчётной стоимости ЧА. Но, кто сможет столько заплатить?! Это главная проблема во всей истории. Если РА не начнёт генерить по 100B прибыли, окупаться покупка будет больше 10 лет! Но, даже если АГС просто объявит продажу, акции РА сделают иксы! Акции ЮГК удвоились в декабре 25-ого, а минимальная цена РА может и учетверить курс.

Кто может приобрести РА из известных игроков?

В зависимости от цены которая устроит Минфин. Те кто сейчас управляют РА — РСХБ при цене до 250B справится в одиночку. Логика покупки — знает РА изнутри, видит будущие прибыли и нужно пополнить бюджет. При цене 300-400B возможно РСХБ будет нужен партнёр для покупки — другой госбанк или частная компания типа Черкизово.

Выводы:

Государство владеет дорогим ненужным ему активом за приобретение которого оно не платило не рубля. Дефицит в ближайший год сильно меньше не будет, цена денег для правительства так же. Поэтому для ГА владеть РА убыточно, особенно на фоне плохого отчёта 1П26. Вероятность продажи РА в течении ближайшего года очень велика и это лучшая инвест. идея по РусАгро. (Не ИИР) Главное препятствие для продажи это цена компании в 300-400 миллиардов.