Блог им. iilushin

«Эталон Груп»: В ближайшие 12 месяцев нужно привлечь дополнительный долг на ~14 млрд руб.

Кредитное мнение: слабый заемщик категории «B», заметно ниже рейтингов ruBBB+ («Эксперт РА») и A-.ru (НКР). Оценка вероятности дефолта — ~11% на 12 мес., ~22% на 24 мес. и ~29% на 36 мес. (уровень ruBB-/ruB+).

Денежный поток на 12 мес. с 30.06.2026, млрд руб.

ИСТОЧНИКИ               35,5

Деньги на 30.06          7,4

Новые транши, июль–авг. 16,3

Опер. профицит*          8,0

Продажа активов*         3,0

ЦФА, июль–авг.           0,8

 

ИСПОЛЬЗОВАНИЕ           49,3

Проценты (LTM)          25,2

Облигации                8,3

ЦФА                      6,3

Выкуп доли в СП          5,6

Аренда земли             2,7

Прочие кредиты           1,2

РАЗРЫВ                   ~14

* оценка 

Что из этого следует 

• Половина расходов — проценты. Скорр. EBITDA без эскроу (12,6 млрд руб.) покрывает лишь половину уплаченных процентов: группа занимает, чтобы их платить.

• Разрыв должны закрыть банки или АФК «Система». Пока банки кредитуют: 68,6 млрд руб. выбрано в 1П2026 и 16,3 млрд руб. в июле–августе.

• Но условия диктуют банки: ковенанты на 30.06 нарушены, получены вейверы. При новом нарушении на конец года к досрочному погашению может быть предъявлен кредит 35,1 млрд руб. — почти 5x денежных средств.

• 189 млрд руб. невыбранных лимитов — в основном проектные и без твердых обязательств банков.

• Сразу за горизонтом — 18 млрд руб. облигаций в сентябре–ноябре 2027 г. Всего с апреля по ноябрь 2027 г. к погашению 24,75 млрд руб. при 7,4 млрд руб. денег.

Кривая доходности (на графике)
«Эталон Груп»: В ближайшие 12 месяцев нужно привлечь дополнительный долг на ~14 млрд руб.

Горб: 26,8% по 002P-03 (апрель 2027), 37–39% по выпускам сентября–ноября 2027 г., 33–35% на дюрации 1,4–1,8 года. Четыре выпуска после апреля торгуются по 85–88% номинала со спредом 1800–2500 б.п. к ОФЗ — это цены заемщика «B». Рефинансироваться на публичном рынке под такие ставки экономически нецелесообразно.

Что поддерживает: АФК «Система» (заявки на 94% SPO), безупречная платежная история (BO-P03 погашен 15.09.2026, оферта 002P-01 исполнена), поступления 50,3 млрд руб. в 1П2026 (+27%).

Вывод. Апрельское погашение 002P-03 (6,75 млрд руб.), скорее всего, будет пройдено, но 26,8% годовых лишь незначительно компенсируют вероятность дефолта в ~6%. Настоящее испытание — сентябрь–ноябрь 2027 г.: вероятность полной выплаты 18 млрд руб. по 002P-02 и 002P-04 — около 88%, доходность 37–39% годовых при вероятности дефолта ~11–12%.

Не является инвестиционной рекомендацией.

Полную версию кредитного отчета можно найти здесь: t.me/second_judgement/38

Данная публикация является личным мнением автора. Мнение владельца сайта может не совпадать с мнением автора.
707
10 комментариев
Хе… ню написал и сам не понял
Анализ уровня чатджпт

как учтены в «анализе»,

— раскрытие эскроу в завершающих домах;
— выданная рассрочка;
— потенциальные продажи участков;
— продажа действующих квартир, что мешает сейчас снизить цену и продать как сделали в воскхолле;

Теперь ответы, потому что, понятно что дальше ИИшки не залезешь

I. По планам ввести во 2П ~250 тыс м2, больше половины в Москве. А еще до апреля сколько введут 27, надеюсь прикинешь сам;
II. Ввод дома это в том числе либо перевод рассрочки в ипотеку/кэш либо расторжение. Поэтому при вводе стоит ожидать закрытие рассрочек;
Iii За две недели, два участка на вднх продали с большой проработкой, осталось только РнС получить. Потенциальная общая стоимость ~3-4 млрд рублей
Iiii. С июня по сентябрь продали ~8% от общей в воскхолее, это ~3 млрд рублей);

Вывод: статья херня, вероятность 100%

Не инвестиционная рекомендация
avatar
Art1c, Спасибо за полезные комментарии. Да, ИИ это только первичный анализ. Тем не менее, он хорошо выделяет нужные факты и дает общую картину. Очевидно, что ситуация с долгом напряженная. С учетом того, что Вы назвали, вероятно закрыть потребности на ближайшие 12 мес получится, хотя это не гарантировано. Капитал без учета нематериальных и отложенных налоговых активов отрицательный, это факт. Рассрочки это риск неплатежей и отказов от контрактов. Земля не особо ликвидная.
avatar
Иван Илюшин,

Опять ИИ ???

На сайте эталона есть оценка активов, она ~ 300+ млрд. В балансе же учтено по балансовой цене 😂

Ради интереса и общего ликбеза, гляньте в интернете сколько стоит земля ЗИЛ-ЮГ, там 1,4 млн кв м2 запланирован ввод, а стройки сейчас (+введеная на ранее) ~30%. За нее 34 млрд отдали, а сейчас там все готово к строительству, даже РнС есть. Только ее можно продать и решить кучу проблем, а еще старые АТС, серебряный бор и т.д

Эталон в этой отчетности скорректировал рассрочки, убрал их из баланса с менее 15% возврата. Поэтому осталась только более мене надежная часть, на сейчас я где то встречал расчет это порядка ~100 млрд рублей за 4 года.

Ну и уже построенные квартиры висят на сайте, мне парсер сейчас показывает на ~44 млрд рублей построенных квартир НА сейчас продажа.
avatar
Art1c, Если бы компания могла продать свои активы за 300+ млрд, она бы это давно сделала и решила бы долговые проблемы Системы. Эта оценка крайне умозрительна, все очень сильно зависит от допущений. Поскольку она не аудируется и никакой ответственности у оценщика нет, можно рисовать почти все что угодно. Заметьте, раньше раскрывался отчет об оценке с детализацией проектов и предпосылок, сейчас такого раскрытия нет.
avatar
Иван Илюшин,

то ест за 24 год (в 25 году) она не скрывала и выпустила, а в этом году решила скрыть 😂 ужас… ну спуститесь на год назад и заставьте ИИ найти все что она продала/купила, это общеизвестная инфа и будет счастье 😂

Даже дети в Зимбабве понимают что за 300 млрд это не продать, ну и я такого не говорил что они могут продать(зачем вы мне это говорить не понимаю) — я только лишь ответил Вам на то что «капитал отрицательный» конкретной цифрой. Что там есть что продавать и это хорошие и ликвидные лоты а не земля с картошкой.

Рынок в принципе живой, эталон это подтверждает, за год они около 10 сделок сделали (на глазок). Не знаю условию и понимаю что есть дисконт, поэтому если нужно будет и это продадут 👋
avatar
Art1c, Если Вы верите в оценку 300 млрд, тогда надо брать акции и ждать иксов ) Возможно они и будут. В бондах апсайд с 85% номинала не такой большой ). По мне так ИИ вполне нормально так выявляет потенциальные слабые места, несостыковки в раскрытии и т. п. Как раз принять на веру оценку в 300 млрд просто потому что компания ее подсвечивает, может быть ошибкой. Аудиторы не просто так в балансе ориентируются на более консервативную оценку LCM — меньшую величину из себестоимости и рыночной цены.
avatar
Иван Илюшин,

Как говорил один парень на ТВ «купил и куплю». Ну а про баланс смешно, аудиторы тут недавно пропустили воздушное НМА на 1 трл рублей в одной маленькой компании так весь смартлаб месяц гудел 😈😂

Вы зацепились за оценку 300 млрд и «зашорились» вокруг нее и продажи, хотя это никто не говорил и не обещал — я вам повторно говорю, это ответ был на отсутствие собственного капитала 😈 в балансе даже активы купленные у бизнес недвижимости были поставлены за какие-то гроши..

Как думаете, зачем компания дивидендную политику «подправила» и добавила возможность распределения див и от РБСУ(ранее было только МСФО)? Вам ИИ такое «подсвечивает»? 🫣 и зачем система нарастила долю до ~75% в такой безнадежной компании ?😈

Сейчас безусловно тяжелая ситуация для отрасли, никто не говорит что будет легкая прогулка — но и драматизировать не стоит на мой взгляд 👋
avatar
Art1c, Принято ) А Самолет тогда берете, там доходности под 100% годовых? В той же логике у них с оценкой активов тоже все красиво. Отмечу, что оценка активов исходит из допущения о возможности привлечения финансирования по определенной ставке. Сейчас все эти допущения поехали.
avatar
Иван Илюшин, видимо без им вы уже и поддержать разговор не можете, куда-то не туда вас повело 👋
avatar

Читайте на SMART-LAB:
Вы откладывали выход на зарубежные рынки. Стоит ли пересмотреть решение сейчас?
Есть инвестиционные решения, к которым возвращаешься по кругу. Вы уже собрали портфель в России, понимаете, что концентрация в одной стране,...
Фото
Ежегодный Форум лидеров страхового рынка - собрали основное для инвесторов
Сегодня в Москве проходит ежегодный Форум лидеров страхового рынка, основные тренды:   По данным Банка России, прибыль страховщиков за девять...
🖥 Яндексу сбили прогноз
IT-компания отчиталась за 3 квартал и девять месяцев   Яндекс (YDEX) ➡️ Инфо и показатели     Результаты за 3 квартал • выручка:...
Фото
IMOEX +33% от дна. Две полярные точки зрения на дальнейшую инвестиционную стратегию.
Сейчас наша команда в основном занята подготовкой к конференции 31 октября, а также к встрече с годовыми подписчиками 1 ноября в Москве. Тем не...

теги блога Иван Илюшин

....все тэги



UPDONW
Новый дизайн