Как ДОМ.РФ стал главным бенефициаром «жилищного кризиса»

Пока риелторы плачут о падении спроса, чистая прибыль ДОМ.РФ по МСФО за 2025 год составила 88,8 млрд рублей. За первый квартал 2026-го ещё 28,5 млрд. Активы группы перевалили за 6,6 трлн. 

 

Кризис рынка жилья? 

Вы слышите: «ставки убивают ипотеку», «застройщики банкротятся», «эскроу заморожены». Но откройте консолидированную отчётность по МСФО ПАО «ДОМ.РФ» группы, которая объединяет банк, агентские функции, секьюритизацию и управление активами. Картина перестаёт быть мрачной.

Пока рынок ипотеки просел на 25% по количеству выдач, ДОМ.РФ увеличил кредитный портфель застройщикам (проектное финансирование) до 1,42 трлн рублей (+30% за год). Секьюритизированные ипотечные активы выросли до 1,93 трлн, и это не госдотации, а системная работа.

Тот самый «кризис» для ДОМ.РФ не является негативным фактором. ДОМ.РФ получает повышенные комиссии за гарантии, рефинансирует проблемные пулы по фиксированным ставкам и выступает «банком последней инстанции» для целой отрасли. 

Как АИЖК превратилось в публичную империю

ДОМ.РФ — бывшее Агентство по ипотечному жилищному кредитованию. Сейчас это публичное акционерное общество (с 2025 года, после IPO), владеющее лицензией банка, управляющее ЗПИФами, обслуживающее госпрограммы и контролирующее оборот федеральных земель. Акционерная структура: 89,9% у РФ, 10,1% — публичные инвесторы. 

Ключевые изменения последних лет:

• Переход на учёт инвестиций в дочерние компании по справедливой стоимости (2024). Теперь каждый квартал переоценивают пакеты в своих же фондах — это создаёт волатильную «бумажную» прибыль, но реальных денег не даёт.
• Закон № 161-ФЗ закрепил за ДОМ.РФ функции единственного агента по вовлечению земель и комплексному развитию территорий. По сути, без него крупный девелопер не получит ни участок, ни проектное финансирование.
• Первичное публичное размещение (IPO) в ноябре 2025 привлекло 31,2 млрд руб. свежих денег. Акции торгуются на Московской бирже.

Беспроигрышное проектное финансирование

Портфель «Финансирование жилищного строительства и арендного жилья» по МСФО на 31.03.2026 — 1 449,7 млрд руб. (против 1 416,6 млрд на начало года). Рост — 33 млрд за квартал. Почему это не имеет рисков для группы? Деньги застройщику выдаются под залог прав требования по ДДУ и счета эскроу, которые открыты в том же банке (банк ДОМ.РФ). Средства дольщиков аккумулируются внутри группы до момента ввода дома.

Но тут появляется первая трещина. Если продажи квартир резко падают (а в 2026 году продажи по ДДУ в феврале-марте упали на 11–13% г/г), счета эскроу пополняются медленнее. ДОМ.РФ вынужден дольше фондировать застройщика из своих источников. Резервы под обесценение кредитов застройщикам выросли за 2025 год с 21,3 млрд до 42,2 млрд, а за первый квартал 2026 — до 50,2 млрд. Это реальные деньги, которые резервируются под возможные дефолты. Группа объясняет это ужесточением макроэкономического прогноза и ростом доли новых проектов. Пока покрытие эскроу высокое (около 70%), но тренд тревожный.

Что с дивидендами?

За 2025 год выплачено 246.88 руб. на акцию. При цене IPO 1750 руб. дивидендная доходность 14%, что является хорошим показателм. Финансировалось ли это за счёт переоценки? Частично нет. Основной источник — нераспределённая прибыль прошлых лет и реальный денежный поток от операционной деятельности (он в 2025 году был отрицательным на 9,8 млрд до изменения активов, но за счёт притока средств клиентов — положительным в итоге). 

РЕПО

• На 31.12.2025 обязательства по обратной поставке ценных бумаг — 10,6 млрд (строка в балансе), а не триллионы.
• Сделки прямого РЕПО (обязательства перед финансовыми учреждениями) — 200 млрд на 31.03.2026.
• В обеспечение по ним переданы облигации федерального займа на 328 млрд и КСУ на 98 млрд.

 

Стандартная банковская практика. Для того чтобы случился коллапс, нужно резкое падение цены залога более чем на 20–30% (а КСУ дисконтируются биржей ежедневно). Такой сценарий возможен, но он означает системный кризис всего долгового рынка РФ? РЕПО-риск ДОМ.РФ не выше, чем у любого крупного банка.

МИФЫ

Миф №1: «Они раздают бюджетные деньги, а себе — прибыль».

Частично правда, но не вся. ДОМ.РФ действительно оператор госпрограмм («Семейная ипотека» и т.д.). Он получает возмещение недополученных доходов. Однако основная прибыль группы от банковской маржи: разницы между ставкой по кредитам застройщикам (10–20%+) и стоимостью фондирования (облигации 13–18%, депозиты клиентов). Это классический банковский спред. Проблема в том, что маржа сжимается при снижении ключевой ставки, а её повышение убивает спрос на ипотеку. Группа в этой вилке.

Миф №2: «Прибыль растёт — покупаем акции на годы».

Прибыль действительно высокая: 88,8 млрд в 2025 против 65,7 млрд в 2024. Рентабельность капитала (ROE) по итогам 2025 года около 19%. Сравните с тем же Сбером: у него ROE выше 20% при диверсификации. ДОМ.РФ — узконишевый игрок (ипотека, девелоперы), и любое ухудшение в стройке ударит по нему больнее.

Влияние ставки ЦБ

Если ЦБ будет продолжит снижать ставку:

• Рыночная ипотека подешевеет, спрос на ипотеку вырастет — хорошо.
• Маржа по кредитам застройщикам снизится, так как они тоже пересматриваются — плохо.
• Стоимость облигаций ДОМ.РФ (фондирование) упадёт, что снизит процентные расходы — хорошо.

ДОМ.РФ в большей степени окажется в выигрыше от снижения ставок.

Выводы

ПАО «ДОМ.РФ» — это эффективный монополист в своей нише, который системно зарабатывает на государственном регулировании жилищного рынка. Его сила в замкнутом цикле: выдал застройщику, проконтролировал эскроу, выкупил ипотеку, упаковал в облигации, продал инвесторам. Но есть три риска, которые нельзя игнорировать:

1. Рост резервов по кредитам застройщикам (уже 50 млрд на 31.03.2026). Если продажи квартир продолжат падать, группа будет вынуждена дорезервировать, что съест прибыль.
2. Зависимость от госпрограмм. Отмена «Семейной ипотеки» или сокращение лимитов снизит объёмы выдачи ипотеки и, как следствие, количество закладных для секьюритизации.
3. Цена акции после IPO. Акции размещались по 1 750 руб. Текущая дивидендная доходность 8,3% — неплохо, но для долгосрочного роста нужны ежегодные двузначные темпы роста прибыли. Смогут ли они их показывать, когда строительный цикл входит в фазу замедления? Неочевидно.

Что делать? Тем, кто верит в долгосрочную стабильность жилищного рынка РФ и готов мириться с волатильностью, ДОМ.РФ может быть интересен как дивидендная бумага. Тем, кто ждёт роста капитализации на 30–50% в год, — лучше присмотреться к более рыночным банкам. 

Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией!