Дивидендный сезон: рынок заплатил на 25% меньше, бюджет — получил на 60% больше

Парадокс этого дивидендного сезона в одной строке: публичные компании сократили суммарные выплаты акционерам почти на 25% — с 2,7 до примерно 2 трлн руб. Одновременно бюджет получил дивидендов от госкомпаний на 60% больше — 613,8 млрд руб. против 384 млрд. Это не противоречие: просто государство как акционер устроено иначе, чем рынок.

Ключевые дивидендные истории сезона

¹ Прибыль Газпрома выросла на бумаге из-за валютной переоценки долга: рубль укрепился → рублёвая стоимость долларового долга снизилась → бухгалтерская прибыль выросла. EBITDA при этом упала на 6%, выручка — на 9%. Реального улучшения операционного потока нет — отсюда нулевые дивиденды при формально растущей прибыли.

Почему упало

Высокая ставка и рост налога на прибыль работали одновременно. ЦБ удерживал ставку 21% полгода — компании направляли больше денег на обслуживание долга. Налог на прибыль вырос с 20% до 25% с начала 2025 года. Это прямо съело базу для выплат даже у тех, кто сохранил payout ratio.

Единственное явное исключение — Сбербанк: 850+ млрд руб., плюс 7,5% к прошлому году. Причина простая — у Сбера нет корпоративного долга, и он зарабатывает на высокой ставке, а не проигрывает ей.

Газпром нефть: 88% payout при прибыли −49%

Самая нетривиальная цифра сезона. Прибыль Газпром нефти по МСФО за 2025 год рухнула почти вдвое — с 479 до 246 млрд руб. При этом дивиденды (45,41 руб./акцию, итого ~215 млрд) составили 88% от заработанного.

Логику объясняет структура акционеров: 95,68% SIBN принадлежит Газпрому. Газпром четвёртый год подряд не платит дивиденды своим акционерам — зато через дочернюю компанию получает денежный поток для обслуживания долга (Net debt/EBITDA 2,07x). Газпром нефть выступает не отдельной историей, а трубой для перекачки кэша в материнскую компанию.

Для миноритария в SIBN: дивиденды реальные (отсечка 6 июля, ГОСА 25 июня), доходность 8,9% честная. Но устойчивость payout 88% при снижающейся прибыли — под вопросом. Если Газпром когда-нибудь восстановит собственные дивиденды, давление на SIBN ослабнет. Пока — дочка будет выжата максимально.

Bull case для SIBN: снижение ключевой ставки в 2026 году уменьшит потребность качать кэш через дочку — payout нормализуется, акция переоценится как самостоятельная история.

ВТБ: набсовет сегодня — два сценария

Набсовет рассматривает рекомендацию прямо сейчас. Прибыль по МСФО за 2025 — 502 млрд руб. (−8,9% год к году).

Важный контекст: 25% payout банк мог согласовать ещё зимой. Тягомотина длилась месяцами потому, что менеджмент добивался 50%. Зачем? Высокий дивиденд разгоняет акцию — разогнанная акция удобна для допэмиссии. ВТБ неоднократно использовал эту схему: дивиденды → рост котировок → допэмиссия для восполнения капитала → миноритарии размываются. ЦБ, отказывая в 50%, случайно выступает на стороне розничного инвестора.

Кто заплатил государству больше всех

Впервые в топ-10 появилась Макфа — национализированная в 2024 году. Бюджет получил от неё дивиденды как от обычной госкомпании. Общий итог: 613,8 млрд руб., плюс 60% к 2024 году. Для государства — рекордный сезон. Для рыночного инвестора — наоборот.

Дивидендный сезон-2026 разделил рынок на два типа историй. Первый — компании с реальным FCF и умеренным долгом (Сбер, Лукойл): платят, пусть и меньше. Второй — компании с долговой нагрузкой или сложными акционерными историями (Газпром, Норникель, ВТБ): либо не платят, либо платят с непрозрачной логикой. Инвестору важно различать: платит ли компания из FCF или из внутригрупповой трубы. Газпром нефть — второй случай: деньги реальные, но мотив не ваш.

Данная информация не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией. Принимая решения о покупке или продаже финансовых активов, вы принимаете на себя всю ответственность за возможные потери капитала.