🥛 Молочные реки, кредитные берега: стоит ли парковать кэш в облигации «ЭкоНивы»?

Господа инвесторы, пристегните ремни. Сегодня мы препарируем крупнейшего производителя сырого молока в Европе — «ЭкоНиву». На первый взгляд, это образцовый агрохолдинг из списка Forbes, который кормит половину страны. Но если заглянуть под капот (или, вернее, в МСФО за 2023-2024 годы и свежайший отчет за 6 месяцев 2025 года), картина вырисовывается в стиле финансового триллера.

🩺Что предлагает эмитент по облигации 001р-01

— номинал 1000 руб.

— купон ежемесячный ориентир 15-18 %

— срок до 16.03.29

— без оферт и амортизации

— сбор заявок до 12.03.26

— размещение 16.03.26

🟢 Причины сказать «Берем на все!»

✅ Выручка за 6 месяцев 2025 года подскочила до 46,5 млрд руб. (против 40,4 млрд годом ранее). Компания уверенно перекладывает инфляцию на конечного потребителя.

✅Мощный денежный пылесос (EBITDA): Рентабельность по EBITDA по итогам 2024 года составила сочные 26,7%. Для агросектора это отличный показатель — компания генерирует стабильный операционный кэш (11,2 млрд руб. только за 1 полугодие 2025-го).

✅Леверидж сдувается: Чистый долг/EBITDA впечатляюще снизился с пугающих 5,4х в 2023 году до вполне приемлемых 3,6х по итогам 2024 года. Компания начала дышать свободнее.

✅Рентабельность капитала (ROE) делает иксы: ROE вырос с 6,2% в 2022 году до 11,3% в 2024-м. Капитал работает эффективнее.

✅Государство как бронежилет: В 1 полугодии 2025 года компания признала 2,36 млрд руб. прямых госсубсидий в прочих доходах. Минсельхоз не даст своему любимчику просто так утонуть.

🔴Причины сказать «Чур меня!»

⛔️Бухгалтерский кошмар с ковенантами: Из-за нарушений условий кредитов банки имеют право потребовать долг прямо сейчас. Итог? Краткосрочные обязательства превышают оборотные активы на гигантские 74,5 млрд руб. (на 30.06.2025).

⛔️Ликвидность на уровне статистической погрешности: Коэффициент текущей ликвидности — микроскопические 0,34, а абсолютной — 0,004. Денег на счетах едва хватает «на сдачу» (868 млн руб. кэша против 89,3 млрд руб. долгов).

⛔️Падение чистой прибыли: Увы, в 1 полугодии 2025 года чистая прибыль сократилась до 9,39 млрд руб. (было 11,6 млрд). Рост выручки был съеден подорожавшим обслуживанием долга и ростом зарплат.

⛔️Субсидии могут и отобрать: В 1 полугодии 2025 года Минсельхоз потребовал от банка вернуть 2,8 млрд руб. субсидий по сибирскому заводу, и эти расходы легли на плечи Группы. Зависимость от настроения государства — колоссальный риск.

⛔️«Бумажная» прибыль: Значительная часть прибыли формируется за счет переоценки биологических активов (стада и урожая). Если цены на сырое молоко упадут, финансовый результат сдуется быстрее, чем прокиснет молоко без холодильника.

💼Экспертный вывод

Облигации «ЭкоНивы» — это классическая ВДО история. С одной стороны, мы видим фундаментально здоровый, растущий операционный бизнес с отличной рентабельностью и мощной рыночной долей. Компания генерирует живой денежный поток.

С другой стороны, баланс выглядит так, будто по нему прошелся трактор. Z-счет Альтмана (1,00) и дефицит оборотного капитала на 74 млрд рублей заставляют инвесторов пить валерьянку. Бизнес балансирует на лезвии банковских ковенантов и зависит от милости кредиторов и госсубсидий.

Мы прогнали отчетность через нашу модель и присвоили внутренний рейтинг ВВ против А от Эксперт РА.

Требуемая доходность в базовом сценарии 25,64 %. В позитивном сценарии снижения ключевой ставки 19,64 %. Эмитент дает ориентировочно 17,82 % по текущей доходности.

Вердикт:

Брать эти бонды в портфель «на пенсию» категорически нельзя. Но для инвесторов, готовых к умеренному риску ради двузначной доходности, это интересная ставка. ЭкоНива слишком велика (Too big to fail в рамках агросектора РФ), чтобы государство и госбанки позволили ей рухнуть.

☂️Лично мне эмитент нравится но доходность у него относительно риска такая себе, была бы 22-23 можно подумать, а так я пока мимо.💸

Не является инвестиционной рекомендацией

Все обзорные облигаций доступы в моем ТГ-канале