Анализ дисконтного облигационного выпуска ТМК: оценка рисков и потенциала

Структура сделки

Трубная металлургическая компания представила на рынок облигационный выпуск объемом 13,5 млрд рублей с нестандартной структурой.

Ключевые параметры размещения:




— цена приобретения составляет 75% от номинала (750 руб.),
— купонная ставка зафиксирована на уровне 7% годовых с ежемесячной выплатой,
— срок до оферты — 3 года.

При базовом сценарии исполнения оферты расчетная доходность достигает 19,5% годовых.

Операционные показатели эмитента

Финансовые результаты компании за первое полугодие 2025 года демонстрируют существенное давление на бизнес-модель 📉.
— Выручка сократилась до 237 млрд рублей (-14% г/г),
— показатель EBITDA снизился до 45 млрд рублей (-2% г/г).
— При этом компания зафиксировала чистый убыток в размере 3,3 млрд рублей.

Особую тревогу вызывает динамика финансовых расходов, которые выросли на 50% до 43,8 млрд рублей.

Фактически стоимость обслуживания долга практически полностью нивелирует операционную прибыль, что негативно сказывается на коэффициенте покрытия процентов (ICR).

Долговая нагрузка и ликвидность.

Соотношение чистого долга к EBITDA находится на отметке 3,2x, что для кредитного рейтинга 🅰+ представляет верхнюю границу диапазона.
Совокупный долг составляет 353 млрд рублей, из которых 128 млрд — краткосрочные обязательства, требующие рефинансирования в ближайшей перспективе.
Денежная позиция за полугодие сократилась с 121 млрд до 56 млрд рублей, что указывает на интенсивное использование ликвидности. Оба рейтинговых агентства присвоили негативный прогноз текущему рейтингу.

Экономическая логика дисконтной структуры

Выбор дисконтной схемы размещения обусловлен стратегией управления денежными потоками.
Стандартное размещение с рыночной доходностью 18-19% потребовало бы значительных текущих выплат, создавая дополнительное давление на операционный cash flow.
Текущая структура с купоном 7% переносит основную часть доходности инвестора в погашение номинала, снижая немедленную нагрузку на ликвидность эмитента.

С позиции финансового менеджмента это рациональное решение, но для держателей облигаций означает концентрацию кредитного риска на горизонте оферты.

Отраслевой контекст

Трубно-металлургическое направление генерирует 95% консолидированной выручки. Прочие направления бизнеса либо убыточны, либо демонстрируют минимальную рентабельность, что делает компанию крайне зависимой от конъюнктуры рынка трубной продукции.

Сценарный анализ




✅ Позитивный сценарий:

— восстановление спроса на трубную продукцию, снижение ключевой ставки ЦБ, нормализация показателя EBITDA создадут условия для исполнения оферты. В данном случае инвесторы реализуют заложенную доходность 19,5%.

🛑 Негативный сценарий:

— сохранение текущих макроэкономических условий и отраслевого давления может привести к отказу от оферты. Инструмент трансформируется в 10-летнюю облигацию с купоном 7%, что кардинально меняет профиль доходности и риска для инвестора.

Выводы:

Размещение представляет собой типичный пример высокодоходного инструмента с повышенным кредитным риском.

Инвесторы фактически финансируют компанию в период операционных сложностей, получая компенсацию в виде премии за риск.

Ключевым фактором инвестиционного решения должна стать оценка вероятности улучшения финансовых показателей эмитента к моменту оферты.

⚠ Не является инвестиционной рекомендацией

Больше аналитики, новостей и разборов в Телеграмм канале