Токенизация активов: Обзор рынка от крупнейшей биржи Coinbase

Крупнейшая американская биржа Coinbase опубликовала обзор токенизации активов и свой прогноз на 2026 год. Биржа открыто заявляет: «Мы считаем, что в конечном итоге всё будет токенизировано».

Больше информации о рынке ЦФА — ЗДЕСЬ

На наших глазах происходит одно из самых значительных преобразований в мировой финансовой системе — стирание границ между традиционными и цифровыми активами. Этот процесс, движимый блокчейн-технологией, ведет к созданию новой, более открытой, эффективной и глобальной экономической модели. В центре этого преобразования находятся не только технологии, но и ключевые институты, которые формируют нарратив, задают стандарты и превращают концепции в работающую инфраструктуру. Одним из таких институтов является американская криптовалютная биржа Coinbase, которая из специализированной площадки трансформировалась в амбициозную «Биржу для всего» (Everything Exchange), стремящуюся стать универсальным финансовым шлюзом для миллионов пользователей и институциональных инвесторов.

Представленный ниже аналитический обзор — это не взгляд со стороны. Это стратегическая оценка, сформированная из эпицентра этой трансформации. Отчет подготовлен Coinbase Institutional — подразделением, работающим с крупнейшими мировыми фондами, банками и корпорациями, для которых надежность и глубина анализа критически важны. Автор исследования, Дэвид Дуонг, руководитель глобального инвестиционно-исследовательского департамента Coinbase, обладает уникальной квалификацией, связывающей мир традиционных финансов и цифровых активов. Его 20-летний опыт включает руководящие позиции в макроисследованиях и валютных стратегиях в таких банках, как HSBC и Santander, а также степень магистра Лондонской школы экономики. Это сочетание фундаментальной финансовой экспертизы и глубокого понимания крипторынка делает его прогнозы особенно ценными.

Внимание Coinbase к теме токенизации реальных активов (RWA) далеко не случайно. Это прямое отражение стратегического вектора самой компании. В декабре 2025 года Coinbase объявила не только о запуске торговли акциями, но и о планах по созданию Coinbase Tokenize — комплексной институциональной платформы для токенизации любых активов.

Следовательно, анализ, публикуемый её исследовательским подразделением, — это одновременно и прогноз рынка, и дорожная карта собственных продуктов, и навигатор для всей индустрии. Их строгость в вопросах регулирования, по собственному признанию, ставит компанию «в уникальное положение для лидерства по мере развития отрасли»

Токенизация: RWA становятся третьим столпом цифровых активов

Основные тенденции

Токенизация реальных активов (RWA) превратилась из маргинального эксперимента в структурную тему на глобальных рынках. Исключая стейблкоины, «распределенные» RWA (real-world assets) теперь составляют около $18 млрд в стоимостном выражении, что примерно в 18 раз больше, чем в 2022 году. Здесь «распределенные» относится конкретно к токенизированным активам, которые можно вывести в самокастодиальные кошельки и свободно передавать между кошельками в публичных блокчейнах. В рамках этого определения ландшафт доминируют токенизированные казначейские обязательства США, с меньшей, но растущей долей товаров, альтернативных инвестиционных фондов, частного кредитования и акций.

По нашему мнению, ончейн-присутствие RWA остается небольшим относительно общего адресуемого рынка, поскольку все еще есть значительный простор для роста и существенный потенциал за счет новых продуктовых инноваций. Такие инновации представляют уникальную возможность обслуживать население, которое в настоящее время недостаточно или полностью не охвачено традиционными финансовыми институтами.

Регулирование стало ключевым драйвером внедрения. В США принятие закона GENIUS в 2025 году в сочетании с более открыто конструктивной позицией SEC под руководством Пола Аткинса начало определять федеральные рамки для цифровых ценных бумаг и токенизированных финансовых продуктов. В Европе MiCA и ее пилотный режим для технологий распределенного реестра дают эмитентам и площадкам четкий путь для работы в рамках существующего законодательства о ценных бумагах. В Азии и на Ближнем Востоке такие инициативы, как Project Guardian в Сингапуре и режим VARA в ОАЭ, создают несколько региональных хабов для токенизации. В результате токенизация поглощается существующими регуляторными периметрами, а не остается за их пределами.

Институциональное внедрение следует за этой нормативной ясностью. Токенизированный фонд денежного рынка BlackRock BUIDL и ончейн-продукты денежного рынка Franklin Templeton стали основными строительными блоками, причем только BUIDL превысил $2 млрд в общей стоимости активов, что составляет ~25% всех токенизированных казначейских обязательств США. Банки и управляющие активами (от платформы Kinexys JPMorgan до UBS, Apollo и других) уже развернули токенизированные фонды, облигации, депозиты и частные кредиты, при этом общая стоимость активов в блокчейне росла на протяжении всего 2025 года.

Что касается сетей, рынок в основном консолидировался вокруг Ethereum (L1 и L2) как основного расчетного слоя для институциональных RWA. Тем не менее, конец 2025 года ознаменовал явный сдвиг в сторону более мультичейнового присутствия, поскольку капитал начал распределяться по другим экосистемам:

1. Solana увеличила долю благодаря аллокациям от BUIDL, других институциональных фондов и эмитентов токенизированных акций.
2. Avalanche привлекла потоки от BUIDL и фонда CLO Janus Henderson.
3. Polygon получила значительные аллокации от BUIDL и товарных продуктов JusToken.
4. BNB Chain стала ключевой площадкой для фонда денежного рынка USYC от Circle.

Взглянув вперед, на 2026 год, мы считаем очевидным, что RWA становятся третьим столпом цифровых активов наряду со стейблкоинами и «чистым крипто» (BTC, ETH, DeFi и т.д.). Что важно, потоки RWA до сих пор не коррелировали с результативностью «чистого крипто».

Токенизация для разных типов инвесторов

• Для консервативного капитала токенизированные казначейские обязательства США и фонды денежного рынка предлагают «кэш в блокчейне» с прозрачной доходностью.
• Для альтернативных инвесторов токенизированный частный кредит и недвижимость предлагают более высокую доходность с программируемыми ковенантами.
• Для инвесторов, ориентированных на рост, токенизированные акции и нишевые активы обеспечивают мост от традиционных рисковых активов к DeFi, который обеспечивает связь самых разнообразных протоколов и платформ.

Токенизированные акции

Токенизированные акции находятся на пересечении публичных рынков и DeFi, но они остаются небольшими в абсолютном выражении по сравнению с другими категориями RWA. Концептуально токенизированные акции — это инструменты на базе блокчейна, которые предоставляют экспозицию к традиционным акциям или фондам акций. Структурно они делятся на две основные группы:

1. Полноценные токены-ценные бумаги, где токен представляет собой юридическое требование на лежащую в основе ценную бумагу, хранящуюся у регулируемого кастодиана, обычно в рамках структуры фонда, траста или компании специального назначения. Они могут предоставлять права на дивиденды и голосование, и они четко рассматриваются как ценные бумаги.
2. Синтетические или производные токены, которые отслеживают цену акции или ETF через деривативы, но не предоставляют юридического права собственности или права управления.

Текущий регуляторный тренд явно благоприятствует истинным токенизированным ценным бумагам перед нерегулируемыми синтетиками. В рамках формирующихся нормативных рамок США и ЕС ожидается, что токены, представляющие экспозицию к акциям, будут выпускаться в соотношении 1:1 к базовым активам, с полным раскрытием информации и ограничениями на передачу, применимыми к ценным бумагам. Однако в этих ограничениях опыт торговли в DeFi зависит от дизайна, и в 2025 году появились две различные операционные модели.

1. Модель «Огороженного сада»: соответствие требованиям встроено непосредственно на уровне токена. Здесь контракты токенов «вносятся в разрешительный список» и привязываются к кошелькам с пройденной KYC-верификацией, либо делаются непередаваемыми вне платформы, так что непроверенные лица (включая граждан США) технологически отсекаются от доступа. Например, Ondo ограничивает доступ к определенным RWA-токенам через ончейн-списки разрешений и право на использование кошельков, привязанных к KYC, обеспечивая ограничения на передачу в блокчейне. Dinari аналогичным образом требует проверенные кошельки и проверяет юрисдикции перед предоставлением доступа, а токенизированные акции Robinhood EU сохраняются непередаваемыми, чтобы оставаться в рамках ее регуляторного периметра. Этот подход показывает, что блокчейн-инфраструктура может по дизайну обеспечивать самые строгие ограничения на соответствие через белые списки и платформенно-ограниченные правила передачи.
2. Модель «Свободно передаваемого инструмента»: инструмент по-прежнему выпускается только для пользователей, прошедших KYC, но после выпуска он может свободно перемещаться в блокчейне и использоваться в качестве залога в различных протоколах. Токены xStocks от Kraken, выпущенные Backed Finance как нативные токены Solana, можно выводить в самокастодиальные кошельки и использовать в DeFi, оставаясь недоступными для граждан США на основном интерфейсе. Здесь соответствие в большей степени зависит от периметрального контроля и наблюдения за вторичным рынком, чем от жестких блокировок передачи на уровне токена.

Контраст между этими моделями подчеркивает фундаментальные отраслевые дебаты вокруг передаваемости и доступа.

События рынка токенизированных акций в 2025 году

Несколько событий 2025 года заложили основу для более значительного рынка токенизированных акций в 2026 году:

• Ритейл-биржи приняли токенизированные акции. Robinhood запустила сотни токенизированных акций и ETF США, рассчитываемых в блокчейне на Arbitrum и доступных через привычные интерфейсы брокерских счетов. Это был первый явный пример того, как мейнстримный брокер распространяет токенизированные акции в масштабе среди неамериканских розничных пользователей.
• Криптобиржи листингуют токенизированные «голубые фишки». Биржи, такие как Kraken и Bybit, добавили в листинг токенизированные акции американских «голубых фишек», выпущенные Backed Finance как нативные токены Solana. Это создает структуру, в которой регулируемый эмитент токенов, высокопроизводительный L1 и централизованный стакан ордеров объединяются, чтобы предложить эквиспошир к акциям с возможностью композабельности в DeFi, следуя модели свободно передаваемого инструмента.
• Инфраструктурные институты протестировали расчеты по токенизированным акциям. Nasdaq, DTCC и крупные кастодианы расширили пилотные проекты на базе DLT, сосредоточившись на более быстрых расчетах, мобильности залога и неттинге, а не на прямой розничной торговле. Приоритетом является снижение трения (например, риск расчетов, фрагментация залога), а не замена существующих фондовых бирж.
• Крупные американские игроки, включая Coinbase, искали явные пути одобрения SEC. Это сигнализирует о том, что токенизированные акции являются стратегическим приоритетом и предметом регуляторного обсуждения. Отраслевое и сфокусированное на США взаимодействие по токенизации RWA отражает большой интерес к потенциальной интеграции этих предложений, что, в случае одобрения, еще больше демократизирует доступ для глобальной пользовательской базы.

Несмотря на эти события, масштаб все еще скромный. Токенизированные публичные акции (акции и фонды акций) все еще составляют менее $1 млрд против ~$28 млрд для токенизированных казначейских обязательств и частного кредита. Но мы считаем, что их стратегическая важность высока. Шаги традиционных игроков, таких как Nasdaq, в направлении расчетов по акциям на базе DLT в сочетании с живым интересом со стороны крипто-нативных компаний, таких как Coinbase, подчеркивают четкую траекторию: токенизированные RWA, особенно акции, находятся на пути к широкому распространению.

Это сближение традиционных финансов и децентрализованных технологий имеет потенциал изменить инвестиционные стратегии, обеспечить дробное владение «голубыми фишками», повысить ликвидность для трансграничных инвесторов и открыть новые пути для формирования капитала.

Преимущества и риски токенизированных акций

С точки зрения полезности токенизированные акции предлагают три основных преимущества:

a. Ускорение расчетов: переход от T+1 к почти мгновенному атомарному расчету «поставка против платежа» в общем реестре может снизить контрагентский риск, требования к марже и сбои расчетов.
b. Исключение посредничества: на частных и трансграничных рынках акций, где множество посредников увеличивают стоимость и сложность, токенизация сжимает части стека.
c. Доступ к компаниям до IPO: токенизируя экспозиции к крупным частным компаниям (таким как OpenAI и SpaceX), такие платформы, как Robinhood и Republic, предлагают розничным пользователям доступ к частному рынку, который раньше был исключительно ограничен для аккредитованных инвесторов и институтов.

В то же время появляются новые риски:

• Риск глубины рынка: Стаканы ордеров для токенизированных акций остаются «тонкими». Проскальзывание и волатильность могут быть значительно выше, чем на базовых рынках акций, особенно во время внебиржевых торгов или в условиях стресса на рынках.
• Риск оракулов: Внеблокчейновые цены (например, AAPL на NASDAQ) должны быть переданы в блокчейн через оракулы. Ошибки, задержки или манипуляции могут нарушить экономическую эквивалентность между токеном и базовым обеспечением.
• Регуляторная фрагментация: Разные юрисдикции устанавливают разные правила относительно того, кто чем может владеть и как работают вторичные переводы. Даже с новой регуляторной ясностью трансграничное распределение остается сложным, а выбор между дизайном токенов по модели «Огороженного сада» или «Свободно передаваемого инструмента» добавляет еще одно измерение к этой фрагментации.

Прогноз по токенизированным акциям на 2026 год

Заглядывая в 2026 год, мы считаем, что разумным базовым сценарием является то, что токенизированные акции останутся небольшой, но быстро расширяющейся частью ландшафта RWA. Темпы этого роста, вероятно, будут зависеть от того, одобрят ли американские регуляторы листинг токенизированных акций для инвесторов из США, и от того, какую модель дизайна они примут.

Если будет разрешена модель свободно передаваемого инструмента, токенизированные акции могли бы циркулировать в DeFi, служа залогом на рынках кредитования, базовыми активами в структурированных нотах и основными компонентами ончейн-портфелей, а не просто новой торговой площадкой для экспозиции на те же бумаги. В противном случае, при сегодняшних относительно «тонких» стаканах для токенизированных акций, преимущества расширенных торговых часов пока не перевешивают недостатки меньшей глубины и большего трения.

Доминирующие типы активов для токенизации
Хотя токенизированные акции привлекали непропорционально много внимания в 2025 году, основная часть токенизированной стоимости сосредоточена в других классах активов.

Казначейские обязательства США

Стоимость токенизированных казначейских обязательств США более чем удвоилась в 2025 году. Этот рост был обусловлен в первую очередь несколькими институциональными эмитентами и токенизаторами, которые упаковывали экспозицию на суверенный долг с коротким сроком в токены с ежедневным начислением дохода.

Фонд BUIDL от BlackRock, выпущенный через Securitize, теперь является одним из крупнейших отдельных протоколов RWA, с токенизированными и распределенными по нескольким блокчейнам активами на несколько миллиардов долларов. Кроме того, продукты Ondo Finance (такие как OUSG и связанные токенизаторы) дают инвесторам токенизированный доступ к экспозиции на краткосрочный казначейский долг и все больше интегрируются как в протоколы DeFi, так и в институциональные платформы.

В совокупности эти продукты превратили токенизированные казначейские обязательства в основной строительный материал для институциональных ончейн-стратегий.

Важность токенизации казначейских облигаций

Мы считаем, что токенизированные казначейские обязательства США важны по двум основным причинам:

1. Они становятся базовым обеспечением для ончейн-системы. Поскольку все больше протоколов кредитования, площадок для деривативов и институциональных платформ принимают токенизированные казначейские обязательства в качестве залога, эти токены начинают функционировать как фундаментальное обеспечение, подобно тому, как казначейские векселя поддерживают традиционные денежные рынки. Все чаще токен, такой как BUIDL или OUSG, может лежать в основе стратегии: размещаться в качестве маржи, появляться в структурированных продуктах или использоваться в качестве резервного актива в стейблкоин- или кредитных протоколах.
2. Ликвидность и доступ структурно лучше, чем у традиционных секьюритизаций. Токенизированные продукты с казначейскими векселями и фондами денежного рынка торгуются 24/7, рассчитываются почти мгновенно в блокчейне и могут быть перемещены между площадками с помощью простого ончейн-трансфера вместо банковских переводов, дедлайнов или расчетов по фондам T+1. Это позволяет инвесторам гораздо проще ребалансировать или переключаться между стратегиями, не размещая деньги в не приносящих доход стейблкоинах.

В 2026 году мы считаем, что токенизированные казначейские обязательства, вероятно, останутся основным точкой входа для традиционных денег, перемещающихся в блокчейн. Они предлагают относительно низковолатильный, понятный инструмент, который предлагает диверсификацию от BTC, ETH или SOL, но может находиться вместе с этими активами в ончейн-кошельках и протоколах DeFi.

Токенизированные товары

Стоимость токенизированных товаров утроилась в 2025 году, перенеся традиционные реальные активы, такие как золото, серебро, цветные металлы и сельскохозяйственную продукцию, на блокчейн. Структуры варьируются от полностью обеспеченных, погашаемых токенов 1:1 (где каждый токен соответствует конкретному слитку или единице запасов в регулируемом хранилище) до токенов в стиле фондов или ETF, которые отслеживают спотовые или фьючерсные цены, не передавая прямого права собственности на базовый актив.

Золото

Золото было явным лидером в 2025 году, чему способствовал резкий рост его цены. Такие токены, как PAX Gold и Tether Gold, теперь составляют основную часть токенизированных товаров по стоимости, с совокупной рыночной капитализацией около $3 млрд. Каждый токен обычно представляет одну тройскую унцию золота стандарта Good Delivery, хранящегося в институциональных хранилищах, с ончейн-правом собственности и опциями погашения выше минимального размера. Эти инструменты в целом точно отслеживали спотовую цену на золото, изредка торгуясь с небольшими премиями или дисконтами, отражающими комиссии за выпуск/погашение и условия ликвидности в крипто, а не постоянно неверное ценообразование. Несколько европейских банков и управляющих активами также протестировали токенизированные золотые ноты и структурированные продукты, расширив золотые токены до регулируемых токены на золото с фиксированным доходом.

Промышленные и сельскохозяйственные товары

Промышленные и сельскохозяйственные товары находятся на более ранней стадии, но их рост в 2025 году иллюстрирует структурный потенциал. Рост в этом сегменте был обусловлен проектом JusToken (бывшим Agrotoken), который стал ведущей в мире платформой токенизации сельскохозяйственных товаров по рыночной капитализации.

Первоначально созданный вокруг сельского хозяйства Латинской Америки, JusToken выпускает токены, такие как JSOY_OIL (соевое масло), JSOY (соя), JCOT (хлопок) и JCORN (кукуруза), которые представляют собой требования на конкретные физические товары, хранящиеся и отслеживаемые в его сети. Вместе эти фонды составляют около $500 млн в ончейн-стоимости и представляют значительную долю токенизированной активности в сети Polygon.

С экономической точки зрения проект JusToken показывает, как токенизация может превращать складские расписки и экспортные потоки в программируемое обеспечение: фермеры и агробизнесы могут конвертировать продукцию в ончейн-активы, использовать их для обеспечения краткосрочного финансирования или привлекать новые базы инвесторов, у которых ранее не было практического способа получить детализированную экспозицию на сельскохозяйственные товары.

Прогноз по токенизированным товарам

Мы ожидаем увеличения токенизации товаров в 2026 году благодаря нескольким структурным преимуществам:

1. Токенизация централизует хранение, страхование и верификацию у профессиональных кастодианов, размещая доказательства и аудиты в блокчейне, снижая эффективные транзакционные издержки для конечных инвесторов.
2. Токены, обеспеченные спотом, устраняют необходимость продления фьючерсов и помогают избежать базисного риска для долгосрочных держателей.
3. Программируемый расчет «поставка против платежа» снижает риск расчетов и контрагента на рынках, которые все еще сильно зависят от индивидуальных внебиржевых соглашений.
4. Токенизированные товары предоставляют способ удерживать экспозиуцию к реальным активам и хеджировать инфляцию, одновременно предлагая использование в качестве залога в более широком спектре ончейн-стратегий.
   
   

Токенизация частного кредита (секьюритизация)

Частный кредит в настоящее время является крупнейшей категорией RWA в блокчейне, составляя около $19 млрд активных кредитов. Такие платформы, как Figure (с ~$14 млрд активных кредитов в блокчейне Provenance), продемонстрировали, что ончейн-реестры кредитов и секьюритизация могут существенно снизить затраты и время расчетов.

Токенизация решает несколько проблемных точек на кредитных рынках:

• Информационная асимметрия: ончейн-детали кредита, показатели эффективности в реальном времени и стандартизированные ковенанты облегчают инвесторам оценку пулов кредитов.
• Неблагоприятный отбор: лучшие данные о заемщиках и автоматизированное обеспечение ковенантов могут, в теории, поддерживать более эффективное ценообразование, основанное на риске.
• Задержки и удорожание расчетов: ончейн-представление кредитных интересов позволяет ускорить секьюритизацию, сделки репо и повторное использование залога. Минимизируется вся совокупность всех затрат, задержек, рисков и несовершенств, которые возникают в процессе завершения (урегулирования) кредитной сделки между её заключением и окончательным обменом актива на денежные средства.

В 2026 году мы считаем, что токенизированный частный кредит, вероятно, останется основным драйвером роста RWA. Институциональные инвесторы, ищущие дополнительную доходность сверх казначейских обязательств, но опасающиеся нативных для DeFi кредитных циклов могут все чаще использовать токенизированный кредит для доступа к диверсифицированной, обеспеченной залогом экспозиции на кредитный риск с прозрачной ончейн-отчетностью.

Итог: 

Токенизация RWA переходит из фазы экспериментов в фазу строительства новой рыночной инфраструктуры. Её успех зависит не от замены традиционных финансов, а от создания более эффективных, ликвидных и доступных гибридных моделей на стыке регулируемого мира и блокчейн-технологий. 2026 год станет решающим для определения масштаба и архитектуры этого нового рынка.