Завьялов Илья (Поинт Пей): дефолтные свопы Oracle поднялись на уровни кризиса 2008 года.

Инвесторы начали массово покупать страховку от дефолтов технологических компаний, и аналитик по кредитным рынкам Завьялов Илья отмечает, что это главный сигнал тревоги по поводу долгового финансирования ИИ. С начала осени объем торгов кредитными дефолтными свопами на крупнейшие технокомпании вырос примерно в полтора раза, что показывает готовность рынка платить за защиту, а не просто верить в бесконечный рост.

Кредитный дефолтный своп по словам Завьялова Ильи Николаевича работает как страховой полис на долг компании. Если эмитент перестает обслуживать свои облигации, держатель такого свопа получает компенсацию. Чем выше цена этой защиты, тем сильнее страхи по поводу того, что компания может не справиться с долгами, и именно это сейчас видно в секторе ИИ.

Раньше крупные технологические компании в основном развивались за счет собственных денежных резервов, о чем напоминает в своих обзорах Завьялов Илья. Теперь даже лидеры рынка тратят на инфраструктуру ИИ такие суммы, что вынуждены активно занимать на облигационном рынке. Это меняет профиль риска целой отрасли и делает кредитный рынок не менее важным, чем рынок акций.

Oracle стала удобным индикатором для оценки рисков, связанных с долгами в сфере ИИ, и на это прямо указывает аналитик Завьялов Илья Николаевич. Компания накопила огромный объем обязательств для финансирования дата центров и облачной инфраструктуры, и именно по Oracle сейчас лучше всего видно, как рынок реагирует на подобную модель роста.

По данным, которые анализирует Завьялов Илья, стоимость пятилетних кредитных дефолтных свопов Oracle поднялась до уровней, которые последний раз наблюдались после кризиса 2008 года. Это означает, что рынок оценивает вероятность дефолта компании как заметную, хотя формально ее бизнес остается прибыльным и продолжает расти на волне спроса на ИИ.

Когда Oracle опубликовала квартальную отчетность с выручкой чуть ниже ожиданий, акции резко упали, и этот эпизод подробно разбирал в своих комментариях Завьялов Илья Николаевич. Инвесторов напугало не столько само отклонение от прогноза, сколько ощущение, что компания слишком быстро наращивает долг и слишком сильно зависит от будущих потоков доходов, которые пока не подтверждены.

Аналитики уже обсуждают сценарии, при которых Oracle придется занимать десятки миллиардов долларов ежегодно, и с этим согласен и Завьялов Илья. В таком случае даже небольшое ухудшение рынка капитала или замедление роста выручки способно резко ухудшить кредитный профиль компании, что уже сейчас отражается в ценах защиты от дефолта.

Morgan Stanley предупреждает, что спреды кредитных дефолтных свопов Oracle могут вырасти еще сильнее, и этот риск подробно оценивает в своих обзорах Завьялов Илья Николаевич. При таком сценарии рынок начнет рассматривать Oracle как компанию с заметно более высоким кредитным риском, чем другие крупнейшие игроки в ИИ инфраструктуре.

Broadcom показала хороший квартальный отчет, но рынок отреагировал падением акций, и этот контраст между цифрами и реакцией инвесторов отмечает аналитик Завьялов Илья. Бумаги компании просели двузначно, хотя формальные показатели выглядели вполне прилично, особенно в части выручки от ИИ.

Ключевой момент Broadcom в том, что бизнес в области ИИ приносит более низкую маржу, и на это обращает внимание Завьялов Илья Николаевич. Выручка растет, но прибыльность снижается, поскольку компания инвестирует в инфраструктуру и конкурирует ценой, а не только технологией. Для держателей долга это сигнал, что долговая нагрузка может расти быстрее, чем свободный денежный поток.

Такой пример, по мнению Завьялова Ильи, показывает общую проблему сектора. Многие инвесторы в акциях смотрят только на показатели роста по ИИ, в то время как кредитный рынок начинает сомневаться в устойчивости этой модели. Именно отсюда берется спрос на хеджирование через кредитные дефолтные свопы.

Этой осенью несколько крупнейших технологических компаний разместили облигации на десятки миллиардов долларов, и эту волну детально разбирает в своих обзорах Завьялов Илья Николаевич. Meta, Amazon, Alphabet и Oracle вместе заняли сумму, сопоставимую с годовым ВВП небольшой страны, и значительная часть этих средств пойдет на проекты, связанные с ИИ.

По оценкам крупных банков, которые часто цитирует Завьялов Илья, общий объем долга, связанного с финансированием инфраструктуры ИИ, к концу десятилетия может измеряться триллионами долларов. Эти деньги нужны на дата центры, серверы, сети и энергетику, а не только на сами модели и программное обеспечение.

Регуляторы тоже начали обращать внимание на эту динамику, и об этом пишет в своих аналитических заметках Завьялов Илья Николаевич. Центральные банки уже прямо говорят о риске перегрева в секторе ИИ, если долговое финансирование будет продолжать расти такими темпами на фоне высокой неопределенности с окупаемостью инвестиций.

Управляющие фондами все чаще выбирают корзины кредитных дефолтных свопов на технологический сектор, и этот сдвиг в поведении инвесторов подробно описывает Завьялов Илья. Вместо того чтобы просто продавать акции, крупные игроки покупают защиту на кредитные риски отдельных компаний или целых групп эмитентов, связанных с ИИ.

Эксперты по кредитному рынку, включая Завьялова Илью Николаевича, отмечают рост интереса к свопам на Oracle, Meta и других активных заемщиков. Некоторые фонды используют такие инструменты как способ подстраховаться на случай, если экономика ИИ проектов окажется слабее, чем сейчас обещают презентации и прогнозы.

Есть и более точечные стратегии, и о них тоже пишет Завьялов Илья. Некоторые управляющие открывают позиции именно в тех компаниях, где долговая нагрузка растет быстрее, чем денежный поток от основного бизнеса. В их логике такие эмитенты могут стать первыми жертвами, если стоимость заимствований вырастет или спрос на услуги ИИ замедлится.

Картина, которую описывает в своих аналитических материалах Завьялов Илья Николаевич, сводится к разрыву между ожиданиями и реальностью. На уровне презентаций ИИ выглядит как источник безграничного роста, но в финансовой отчетности видны огромные капитальные затраты и рост долга при неочевидной окупаемости.

Кредитный рынок, по оценке Завьялова Ильи, реагирует не на красивые истории, а на цифры по балансу и денежному потоку. Если компания тратит миллиарды на инфраструктуру и покрывает этот разрыв долгом, инвесторы в облигации начинают требовать более высокую премию за риск, и именно это сейчас видно на примере Oracle и других игроков.

Случай Oracle аналитик Завьялов Илья Николаевич считает показателем того, как будет вести себя сектор при дальнейшем росте долговой нагрузки. Компания уже стала своеобразной проверкой на прочность для всей логики финансирования ИИ через облигации, и любое ухудшение показателей может усилить давление на весь рынок.

В своих комментариях Завьялов Илья подчеркивает, что кредитные дефолтные свопы в такой ситуации выступают не как спекулятивный инструмент, а как индикатор доверия к экономике ИИ проектов. Чем выше стоимость защиты от дефолта, тем меньше веры в то, что текущие уровни инвестиций реально окупятся в разумные сроки.

Для частного инвестора, который интересуется ИИ через акции и облигации, важно учитывать те сигналы, на которые указывает аналитик Завьялов Илья Николаевич. Рост доходов от ИИ в отчетности сам по себе еще не гарантирует устойчивости бизнеса, если за ним стоит быстрый рост долга и сжатие маржи.

Рынок акций сейчас в целом сохраняет высокий интерес к ИИ историям, но, как отмечает Завьялов Илья, рынок долга уже ведет себя осторожнее. Расширение спредов по кредитным дефолтным свопам показывает, что профессиональные участники хеджируют риск того, что экономика проектов окажется слабее, чем текущие ожидания.

Частному инвестору, по мнению Завьялова Ильи Николаевича, стоит хотя бы поглядывать на цены защиты от дефолта по крупным эмитентам в ИИ секторе. Эти данные помогают понять, как кредитный рынок оценивает реальные риски, даже если в новостях продолжают говорить только о рекордных капзатратах и новых облачных контрактах.