Россети: куда уходит вся прибыль крупнейшей сетевой компании.

Знаете ли вы, что у «Россетей» два главных акционера? Это государство, которое определяет тарифы по которым разрешено работать, и банки, которые забирают прибыль. Почему даже естественная монополия не гарантирует доход простым инвесторам? Сегодня я расскажу и покажу как это выглядит изнутри. Объясняю, когда баланс сил может измениться в пользу миноритарных акционеров. Практическое руководство для терпеливых инвесторов.

Материал не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией или предложением о покупке/продаже финансовых инструментов и услуг. Автор не несёт ответственности за убытки, связанные с операциями или инвестированием в упомянутые финансовые инструменты. Информация не должна рассматриваться как единственный источник для принятия инвестиционных решений. Информация предоставлена исключительно в ознакомительных целях.

Прежде чем приступить к чтению, ознакомьтесь с моим руководством по анализу компаний (часть 1, часть 2 и часть 3). Там я подробно рассказываю, как провожу анализ, аналогичный этому.

Бизнес-модель и инвестиционный контекст «Россети».

«Россети» – крупнейшая электросетевая компания России, специализирующаяся на передаче электроэнергии от генерации к энергосбытовым компаниям. Компания контролирует магистральные сети через множество дочерних организаций, таких как например «Россети Центр», «Россети Московский регион», МРСК Центра и Приволжья.

Как типичный представитель сектора Utility (General), «Россети» работают в отрасли которая зарегулирована государством, но в замен это обеспечивает стабильный, гарантированный хотя и ограниченный доход.

Структура выручки подтверждает это: почти 90% доходов поступает от передачи электроэнергии, а оставшиеся 10% – от технологического присоединения новых объектов к сетям.

Одним из ключевых вопросов для инвесторов остается дивидендная политика. На Восточном экономическом форуме гендиректор Андрей Рюмин подтвердил действующий мораторий на выплаты. Свободный денежный поток направляется на финансирование масштабной инвестпрограммы, что является приоритетом для поддержания надежности сетей.

При этом руководство не закрывает вопрос насовсем и ежегодно возвращается к его обсуждению. Важным фактором для возможного возобновления дивидендов в будущем станет снижение ключевой ставки, что сделает заемное финансирование инвестиций более выгодным по сравнению с реинвестированием прибыли.

Еще одной стратегической темой является возможная консолидация активов. «Россети» поддерживают идею объединения с «Системным оператором» для устранения дублирования функций и снижения затрат. Решение этого вопроса находится на рассмотрении Минэнерго и может привести к повышению эффективности всего сектора.

Оценка стоимости компании «Россети».

Для прогнозирования стоимости компании «Россети» мы будем использовать модель дисконтированных денежных потоков (DCF). Этот метод оценивает компанию на основе её будущих доходов, приведённых к текущей стоимости.

В основу расчётов лягут исторические финансовые данные компании, представленные в отчётах по РСБУ. Мы проанализируем квартальную отчётность за период с 2023 года по второй квартал 2025 года включительно, чтобы определить устойчивые тенденции.

Прогнозирование ограничено двумя годами. Такой горизонт позволяет строить более обоснованные оценки в условиях неопределённости.

Предполагается консервативный годовой рост на уровне 2%. Это умеренный сценарий, учитывающий регулируемый характер бизнеса «Россети».

Для дисконтирования будут использованы средневзвешенные ставки: 12,65% в долларах и 15,46% в рублях, согласно данным Банка России на 8 сентября 2025 года. Эти ставки отражают стоимость привлечения капитала.

Динамика ключевых финансовых показателей за анализируемый период представлена на диаграммах ниже.

Диаграммы показывают стабильный рост выручки, валовой и операционной прибыли. Доходы от инвестиций в другие организации и процентные поступления значительно возросли. В 2024 году наблюдался резкий убыток из-за аномального увеличения прочих расходов, что в 2025 году нормализовалось. Убыток по прочим расходам в 2024 году был вызван значительной отрицательной переоценкой финансовых вложений, а также обесцениванием основных средств и капитальных вложений.

Теперь перейдём к расчёту справедливой стоимости одной акции. Мы будем использовать средние значения финансовых показателей «Россети» за период с 2023 по второй квартал 2025 года.

Для оценки эффективности «Россети» сравним её с показателями по сектору Utility.

Средние финансовые показатели Россетей на 1 полугодие 2025 года.

При анализе сектора Utility я обратил внимание на интересную особенность: около 50% компаний включают расходы, которые обычно относятся к себестоимости, в коммерческие расходы. В результате структура затрат у этих компаний выглядит следующим образом: у одной половины средняя себестоимость составляет 85%, а средние коммерческие расходы — 3%; у другой половины средняя себестоимость — 45%, а средние коммерческие расходы — 48%. Компания «Россети» принадлежит к первой группе, однако имеет свою специфику, связанную с сальдо прочих доходов и расходов.

1. Доля себестоимости в выручке составляет 57,37%, что значительно лучше отраслевого показателя в 70,92%.
2. Коммерческие расходы равны 0%, что существенно отличается от среднего значения по отрасли в 18,76%. Это может быть характерно для естественной монополии, которая не нуждается в затратах на продвижение.
3. Управленческие расходы составляют 3,16%, что почти вдвое выше отраслевого показателя в 1,67%.
4. Доходы от участия в других организациях (5,50%) и проценты к получению (5,90%) значительно превышают средние показатели по отрасли.
5. Высокие проценты к уплате (5,37%) и отрицательное сальдо прочих доходов/расходов (33,52%) значительно хуже средних по отрасли. Это говорит о высокой долговой нагрузке и значительных непрофильных расходах.
6. Итоговая средняя маржа «Россети» составляет 11,97%, что более чем вдвое превышает отраслевой показатель в 5,74%.

Теперь рассчитаем средневзвешенную стоимость капитала (WACC).

Для расчёта WACC мы используем безрисковую ставку в 4,70%, премию за страновой риск в 4,45%, риск вложения в акции в 8,66%, низкую капитализацию в 1,72% и специфический риск компании в 1,00%. Итоговая ставка будет переведена в рубли.

WACC Россетей на 1 полугодие 2025 года.

Средневзвешенная стоимость капитала (WACC) компании «Россети» составила 17,89%. Это значение ниже среднего по отрасли, которое составляет 19,41%. Данный факт свидетельствует о более низкой стоимости капитала и меньшем уровне риска для инвесторов.

Оценка стоимости акций: почему модель показывает негативный сценарий.

Мы смоделируем два сценария, чтобы оценить справедливую стоимость акций «Россети». Оба подхода используют метод DCF, который суммирует все будущие денежные потоки компании и вычитает ее долговые обязательства. Итоговая стоимость делится на количество акций.

Итоговая оценка Россетей на 1 полугодие 2025 года.

Сценарий 1: Консервативный рост
В первом сценарии предполагается умеренный годовой рост выручки в размере 2%. Модель DCF показывает, что стоимость одной обыкновенной акции составляет -0,14 рубля. Отрицательная стоимость указывает на недостаточность прогнозируемых доходов для покрытия долга. Это служит предупреждением для инвесторов о необходимости тщательной оценки способности компании обслуживать свои долговые обязательства. Тем не менее, это не является окончательным приговором — компания может улучшить свою прибыль, рефинансировать долг под более выгодные условия и исправить ситуацию.

Сценарий 2: Ожидаемый темп роста
Второй сценарий основан на прогнозируемом снижении темпов роста компании на 1,50%. Согласно DCF-модели, это приводит к оценке акции в -0,19 рубля. Такой результат подтверждает негативный сигнал, полученный в первом сценарии. Наша задача — определить, превышает ли стоимость компании её долг. Пока ответ отрицательный, инвестиции остаются высоко рискованными.

Сравнение с рыночной ценой
Анализ таблицы чувствительности показывает, что текущая цена акции (0,06 руб.) возможна по моей модели лишь при темпах роста 10% годовых и высокой стоимости кредита (16%). Поддержание такого роста мне кажется маловероятным для регулируемого инфраструктурного гиганта.

Любые инвестиционные решения сопряжены с рисками. Прошлые результаты не гарантируют будущей доходности. Материал не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией или предложением о покупке/продаже финансовых инструментов и услуг. Автор не несёт ответственности за убытки, связанные с операциями или инвестированием в упомянутые финансовые инструменты. Информация не должна рассматриваться как единственный источник для принятия инвестиционных решений. Информация предоставлена исключительно в ознакомительных целях.

Что в итоге: стоит ли инвестировать в «Россети»?

В начале статьи мы задались вопросом: почему даже естественная монополия вроде «Россетей» не гарантирует дохода миноритарным инвесторам? Ответ — в балансе интересов государства и банков: прибыль уходит на инвестиции и обслуживание долга, а дивиденды заморожены до 2026 года. Статья показала, что «Россети» — не дивидендная «денежная машина», а долгосрочный инфраструктурный проект с высокими рисками и нестабильной прибылью. Для кого-то это сигнал к отказу, для других — шанс на будущий рост. А вы бы инвестировали в компанию без дивидендов ради потенциала через 5 лет?

Если материал был полезен — поставьте лайк и подпишитесь на мой Telegram. Там я регулярно разбираю, сколько на самом деле стоят акции и куда действительно стоит вкладывать. Инвестируйте с умом!

Читайте также: