Биржа — это казино наоборот: берет комиссию с каждой ставки и уходит с прибылью независимо от того, кто выиграл. Годами рынок платил за эту неприступность премию, потому что регулятор фактически выдал этим будкам монополию. А потом за несколько недель решил, что будку снесут. CBOE потерял 30% за месяц, а CME и ICE 25%. Самые монопольные бизнесы Уолл-стрит получили удар не от убытков, а от нарратива.

Виновата смена режима в CFTC — регуляторе деривативов. Весь 2026 комиссия строит рамку, которая узаконивает event-контракты и рынки предсказаний. В конце мая она одобрила перпетуальные фьючерсы, контракт без экспирации, для BTC на площадке Kalshi. 2-ого июня CNBC вышел с заголовком «CFTC спровоцировала революцию на Уолл-стрит», и CBOE рухнул на 8%, закрыв худшую неделю с 2020.

Другие мнения по рынку и отдельным компаниям можете увидеть раньше остальных в моем тг канале t.me/vt_invest_management

Механика проста. Раньше перпы были офшорным серым рынком. Теперь это оншорный продукт с благословения регулятора. Рынок снял с сектора «премию за неприступность» и пере-рейтил его с исторических 18–25 EV/EBITDA к 12–13. За 2 недели инвесторы решили, что регуляторный ров, который они оплачивали годами, испарился.

За год рубль укрепился больше чем на 23% и обошел почти все валюты планеты. И ровно в этот момент бизнес выглядит так, будто у него отняли что-то важное. Дефицит бюджета к концу мая вырос до 6 трлн рублей — вдвое больше плана. Парадокс только кажется парадоксом: крепкая валюта — это не оценка, а решение, у которого есть бенефициары и проигравшие.

Другие мнения по рынку и отдельным компаниям можете увидеть раньше остальных в моем тг канале t.me/vt_invest_management

Кому какой курс выгоден

Сильный рубль любят немногие, но искренне. Импортер платит за тот же товар меньше рублей. Потребитель видит, что айфон и турецкий отель подешевели. ЦБ рад: дешевый импорт тянет инфляцию вниз — можно мягче держать ставку. Ненавидят сильный рубль те, кто кормит бюджет. Экспортер продает нефть, металл и зерно за доллары, а расходы несет в рублях. Когда доллар падает, рублевая выручка усыхает при том же объеме отгрузки. РСПП называет комфортным диапазон 90–95 за доллар. И сам бюджет, который живет с нефти и газа: каждый рубль укрепления — это недополученные нефтегазовые доходы. Слабый рубль переворачивает картинку зеркально. Спор о «справедливом курсе» — это всегда спор о том, кто заплатит.

Холдинг — почти всегда дисконт. Так устроен рынок: 3 разных бизнеса под одной акцией сложно посчитать, но легко проигнорировать. Инвесторы не любят то, что трудно объяснить просто, и закладывают скидку за эту сложность. Иногда весомую.

Спин-офф по учебнику — выделение дочерней компании в самостоятельный бизнес. Акционеры холдинга получают акции «дочки» пропорционально своей доле. Например, если Росбанк выделят из Т-Технологий или AWS уйдет от Amazon.

Другие мнения по рынку и отдельным компаниям можете увидеть раньше остальных в моем тг канале t.me/vt_invest_management

Откуда берется новая стоимость

Когда «дочка» выходит на рынок отдельно, она начинает торговаться по мультипликаторам своего сектора, а не тащить за собой оценку всей группы. Менеджмент получает прямую мотивацию и аналитики начинают покрывать компанию отдельно.

Уже классика практики — General Electric. Авиадвигатели, энергетика и медицинское оборудование 20 лет торговались под одной «крышей». После разделения на Aerospace, Vernova и HealthCare каждая получила свою оценку. 2 из 3 с момента выделения выросли более чем втрое.

Вчера в США официально вступило в силу решение, которого розничные трейдеры ждали 20 лет.

SEC и FINRA упразднили Pattern Day Trader rule — правило, по которому если ты совершал 4 и более внутридневных сделки за 5 торговых дней, тебя автоматически маркировали как лудомана «паттерн-дейтрейдера» и блокировали счет до тех пор, пока на нем не окажется $25,000. Порог был установлен в 2001 году после пузыря доткомов (по понятным причинам) и с тех пор не менялся. 25 пять лет — примерно столько же, сколько существует Wikipedia — и обе, кажется, давно пора обновить.

Другие мнения по рынку и отдельным компаниям можете увидеть раньше остальных в моем тг канале t.me/vt_invest_management

Логика регулятора тогда была простой: дейтрейдинг — занятие рискованное, значит, пусть им занимаются только те, у кого есть деньги на покрытие потерь. Получилось другое: правило превратилось в своеобразный имущественный ценз. Торговать активно мог тот, у кого $25K лежат на брокерском счету. Остальные — 4 раза в неделю и все. Демократия, но со взносом.

Есть такое упражнение, которое любят делать при инвестировании. Назовите бренд, который переживет всё. Gillette — можно. Coca-Cola — банально, но да. Смысл в том, чтобы найти то, от чего человек не откажется даже когда станет беднее, злее или умнее.

Долго считалось, что ответ — потребительские товары. Бритва, подгузник, газировка. Вещи, которые покупают не потому что хотят, а потому что иначе не получается. Потом кто-то посмотрел на трибуны и понял: а вот это — тоже не получается.

Человек, который с 6 лет болеет за «Спартак», не перестанет за него болеть, даже если команда годами остается без титулов и тренеров меняют как перчатки. Он будет злиться, писать страшные вещи в интернете. Ему можно посочувствовать. Но в следующие выходные снова включит телевизор. Это не лояльность — это что-то покрепче. Примерно в этот момент в спортивные клубы пришли умные деньги.

Другие мнения по рынку и отдельным компаниям можете увидеть раньше остальных в моем тг канале t.me/vt_invest_management

Salesforce в прошлом году сказала, что больше не будет нанимать продавцов софта — собственный ИИ-агент закрывает сделки быстрее людей. Подождите. Компания, которая продает CRM, заменила своих продавцов ИИ и при этом продает этот же ИИ клиентам, чтобы те тоже заменили своих? Это не ирония, а молодая новая экономика — и она меняет то, как IT-компании будут зарабатывать.

Другие мнения по рынку и отдельным компаниям можете увидеть раньше остальных в моем тг канале t.me/vt_invest_management

Сначала был диск

Чтобы понять, куда все идет, нужно вспомнить, откуда пришли.

Эпоха I: вечная лицензия. Купил коробку с Windows и пользуешься до апгрейда. Для вендора — огромный чек раз в несколько лет и полная непредсказуемость.

Эпоха II: подписка и облако. Вместо коробки — ежемесячный платеж. Выручка стала предсказуемой, клиенты — «залипшими». Adobe в 2011 начала этот переход — акции упали, но через 5 лет выручка удвоилась. Весь пантеон 2010-х — Salesforce, Workday, ServiceNow — вырос на этой волне.

Этот, по меркам политической фигуры, молодой человек уже знаком многим россиянам по переговорам по Украине и уже почти регулярным поездкам в Москву, чтобы поесть салат Мимозу в кругу уважаемых людей. В большинстве колонок его называют просто зятем президента США, и они правы: человек без государственной должности, дипломатического паспорта и какого-либо официального мандата.

Его зовут Джаред Кушнер, который находится на таком уровне власти точно не случайно — хотя, если смотреть на его биографию с самого начала, то в ней вообще мало случайного. 



Другие мнения по рынку и отдельным компаниям можете увидеть раньше остальных в моем тг канале t.me/vt_invest_management

Детство в тени двух историй

Джаред родился в 1981 году в Ливингстоне. Тихий пригород, ухоженные газоны, еврейская община, в которой все знают всех. Кушнеры к тому времени уже прочно обосновались в американском среднем классе — точнее, стремительно из него выбиралась.

Отец Джареда, Чарльз Кушнер, построил на восточном побережье одну из крупнейших девелоперских империй. Он был щедрым донором Демократической партии, уважаемым членом общины и человеком с безупречной, казалось бы, репутацией. Маленький Джаред рос в атмосфере достатка и амбиций: выходные на стройках отца, разговоры за семейным столом о сделках, деньгах и том, как устроен мир.

В 2023 трек «Heart On My Sleeve» быстро стал хитом. Голос — Дрейк. Бит — The Weeknd. Продюсер — аноним, который обучил ИИ на записях музыкантов. За 3 дня до удаления трек разошёлся по TikTok. Потом вышли «новые» релизы Кобейна и Синатры без чьего-либо разрешения. Это перестало быть хулиганством и превратилось в проблему.


Другие мнения по рынку и отдельным компаниям можете увидеть раньше остальных в моем тг канале t.me/vt_invest_management.

Что сломал ИИ — и что не сломал

Музыкальная индустрия держалась на 3 столпах: дорогая запись, дистрибуция и продвижение. Стриминг снял второй барьер в 2010-х — лейблы адаптировались и перестроились в маркетинг и права. ИИ снимает первый.

Suno и Udio генерируют треки с вокалом за 30 секунд по запросу. Профессиональный трек — минимум $5K, а ИИ-подписка — $10 в месяц. Для рекламы, подкастов и фоновой музыки на Youtube разница в качестве уже не оправдывает разницу в цене.

Ударило по среднему классу рынка: сессионным артистам, авторам джинглов, мелким продюсерам. По данным Американской федерации музыкантов, кол-во заказов на права по музыке для рекламы и кино уже сократилось на 15%. Это реальные люди с реальными потерями дохода, просто о них не пишут в заголовках.

В 2021 году Nike пережил пандемию лучше конкурентов, а менеджмент рассказывал о «трансформации в DTC-компанию мирового класса». Казалось, бренд нашёл формулу вечного роста...

Сейчас акции стоят 60 долларов. Выручка падает 2 года подряд. Доля рынка в беге уходит к On и Hoka, в баскетболе молодёжь переключилась на New Balance. CEO покинул пост в 2024, оставив раздутые склады. Это не история про плохой квартал. Это история про то, как системная ошибка уничтожает сильные бренды.

Другие мнения по рынку и отдельным компаниям можете увидеть раньше остальных в моем тг канале t.me/vt_invest_management.

Логика DTC-разворота была безупречна на слайде. Зачем делиться маржой с ритейлерами, если можно продавать напрямую? Прямые продажи дают данные о клиенте, контроль над ценой и более высокую маржу.

В 2020 году Nike разорвал отношения с крупными оптовыми партнёрами и начал строить воронки. Проблема была не в идее — в том, что команда перепутала причину и следствие.

Чего не понял CEO

«Великолепная семёрка» составляет уже более 40% капитализации S&P 500. По факту это означает, что инвестор, который думает, что он диверсифицирован через индекс, сидит в одной большой теме — искусственном интеллекте.

Эта ситуация всё сильнее напоминает сланцевую революцию 2000-2010 (а не кризис доткомов как многим кажется).
Другие мнения по рынку и отдельным компаниям можете увидеть раньше остальных в моем тг канале t.me/vt_invest_management.

Тогда Уолл-стрит с огромным энтузиазмом финансировал компании, занимающиеся сланцевой добычей. Дешевые кредиты, высокие мультипликаторы, гонка за земельными участками и буровыми вышками. Традиционные метрики, такие как FCF, почти не работали, поэтому отрасль быстро придумала новый показатель — EBITDAX.

Чарли Мангер по этому поводу однажды сказал жёстко, но точно: каждый раз, когда видишь слово EBITDA, лучше мысленно заменять его на «дерьмовый заработок».

Проблема сланцевой революции заключалась не только в терминологии.