Как я оцениваю для себя Русал на период 21-22 годов:
1) 70% вероятность, что продлят акционерное соглашение или в итоге заключат что-то подобное на 2+ лет. У Русала, имхо, объективно меньше шансов победить, но Потанин больше получает от мира, а не от войны. Общий интерес и история прошлых лет (возможности мирного сосуществования) подталкивают стороны к поиску компромисса в виде соглашения.
Закладываю до конца 22 года рост цен на всю линейку продукции НН и не падение цен на алюминий от текущих. В таком случае будет падение чистого долга Русала ниже 4 млрд.$, ожидаемо объявляются годовые дивы порядка 0,3-0,5 млрд.дол. с перспективой роста на 23-24 гг. до 1 млрд.$. Рынок закладывает цену исходя из перспективных дивидендов. 55 руб. за акцию в этом случае вполне возможны.
2) 25% вероятности, что Русал выйдет на тропу войны и «проиграет» — НН выкупит пакет за цену от 1,3 до 1,5 от текущей. Русал получит за пакет в НН от 38 до 71 руб. на свою акцию (с учетом гашения долга Русала, диапазон указан от текущих цен на НН до 1,5х роста к концу 22 гг., рост на «русской рулетке»). Плюс стоимость алюминиевого бизнеса без пакета НН и без долга к концу 22 года — 41 руб на акцию. Общая стоимость акции — от 79 до 112 руб.
3) 4% вероятность, что Потанин докупит до 50%+1 акция и будет игнорировать активную позицию Русала.
1% вероятность, что Русал «выиграет» и выкупит долю Потанина в НН (или объединит компании или что-то подобное).
4) В 21-22 годах, в силу опережающего роста стоимости НН и близкого завершения гашения долга Русалом, необходимость продажи пакета НН (либо выкупа доли Потанина, получения контроля в НН или объединения компаний) или выделения новой компании из Русала с пакетом НН становится ещё более очевидной. Раскрытие стоимости пакета НН приведет к увеличению совокупной стоимости Русала (алюм.бизнес) и Русала2 (с пакетом НН) на стоимость пакета НН.
Рынок начинает закладывать эту вероятность в цены к концу 22 года, что подталкивает рост цены акции выше 55 руб., возможно до 78 руб. уже к концу 22 года.
Исходя из этих рассуждений моя «консервативная» оценка на 21-22 годы — 55 руб. за акцию. Апсайд от текущих — 40%.
Финаме
БКС Мир Инвестиций
