Как научить Минфин размещать ОФЗ?

И надо ли, когда бенефициарами текущей политики размещения госдолга являются госбанки, от прибыли которых зависит и кредитование экономики, и дивидендные доходы бюджета.



За месяц ничего значимого не произошло ни в ДКП, ни в инфляции и инфляционных ожиданиях, но кривая ОФЗ выросла на 1 п.п. выше 13% годовых.

В феврале Минфин размещал ОФЗ 26244 по 12.2-12.44% до погашения, а накануне разместил по 13.43% сразу на 90 млрд. Почти по цене вторичного рынка, если не считать, что на вторичке эти ОФЗ торгуются с приличным дисконтом ~1% по цене к сопоставимым по дюрации ОФЗ (премия ~0.2% по доходности). Аналогично по другой активно размещаемой ОФЗ 26243 — см. красные точки на графике👇🏻

Банк России приоткрыл тайну в обзоре рисков финрынков: банки продают ОФЗ на вторичном рынке, но все активнее покупают на аукционах Минфина, в разы больше по объему. Хороший бизнес – опустить цену на объеме условно 5 млрд, но купить на 50 млрд по более низкой цене.

Предыстория:

▪️В 2020 Минфин разместил флоатеров на 3.3 трлн руб., которые с удовольствием купили банки, когда ключевая ставка была 4.25%. Тогда надо было размещать ОФЗ с фиксированным купоном под ~6%. Сейчас банки зарабатывают на флоатерах ~16% годовых, которые платит Минфин, размещая новый долг.

▪️В 2022 Минфин разместил ОФЗ-флоатеров и линкеров на 2.6 трлн. Банки их купили под ~8% годовых при ключевой ставке 7.5%. Тогда можно было размещать ОФЗ-фиксы под 10% годовых.

▪️В 2024 Минфин размещает одни ОФЗ с фиксированным купоном под ~13% на срок более 10 лет, а надо размещать флоатеры под 16%. Потому что если верить в ДКП Банка России, то ключевая ставка через 1 год будет ~11%, а через 2 года – 7%.

Тогда кривая ОФЗ опустится сначала до ~11%, а потом до 7-10%. Уже на первой итерации через 1 год прибыль от длинных ОФЗ составит до 40% (купоны + рост цены).

Прибыль фактически оплатит Минфин. Конечно, не новыми налогами, а размещением нового госдолга. Так устроена бюджетная политика практически везде. Ну а новый долг – основной источник роста прибыли бизнеса и доходов населения.

📈 Всего в 1 кв. 2024 Минфин уже выручил от размещения ОФЗ 660 млрд руб. (717 млрд по номиналу), а заплатит за них в будущем 926 млрд сверх. Соотношение «занял-переплатил» исторически худшее (в плохом 2023 было так: 2523 выручено от ОФЗ – 2900 млрд переплата сверх)

📉 План размещения на 1 кв. 2024 почти выполнен – остался один аукцион, на котором нужно разместить 83 млрд сроком до 10 лет. Уже размещено ~600 млрд по номиналу ОФЗ сроком погашения более 10 лет и ~200 млрд нужно разместить сроком до 10 лет. Благо ОФЗ 26244 с погашением в марте 2034 как раз перешагнула рубеж 10 лет. Ловите её на аукционе через неделю по минимальным ценам ниже 90% от номинала.

💡 Что дальше? В конце марта Минфин опубликует план размещения на 2 квартал. Если там все также будут одни ОФЗ-фиксы, то банки продолжат свою прибыльную игру «продай на вторичке – купи дешевле у Минфина».

Банк России на все это наблюдает в сторонке, думая, что это эффективный рынок. А инвесторы гадают, какие новые инфляционные риски ожидает Минфин. Хотя он просто выполняет свой квартальный план несмотря ни на что.

Таковы особенности QE по-русски #куяримпорусски – разве что QE у нас как QT: создает деньги и прибыль в финансовой системе, но ужесточает денежно-кредитные условия.

Как должно быть? Минфину и ЦБ нужно осознать, что они представляют монопольного эмитента национальной валюты и производных от него инструментов (ОФЗ). Они устанавливают правила игры, желаемую доходность и волатильность на рынке, и тем самым создают доверие и к своей политике, и к рублевым инструментам.