Блог им. AlexanderTomtosov

Чем меньше риск, тем больше доходность. Fact and fiction о риске и доходности на Московской бирже. Большой бэктест

Привет, выражение «чем выше риск, тем выше доходность» внешне выглядит логично, но не находит подтверждения на практике.  По акциям США и Европы на длинных горизонтах уже доказано, что акции с наименьшим риском приносят больше доходности, чем высокорискованные даже без поправки на риск. В качестве меры риска принято использовать рыночную бету, но сегодня мы будем тестировать волатильность (стандартное отклонение) дневной доходности, а бету оставим для будущих экспериментов.

За основу мы возьмем работу Нэда Бейкера и Роберта Хогена «Low Risk Stocks Outperform within All Observable Markets of the World» (2012). Авторы просто посчитали волатильность для каждой акции за последние 24 месяца, сформировали по 2 портфеля из 10% акций с наибольшей и наименьшей волой и повторяли это каждый месяц. Да, это академическая работа, но она написана не теоретиками и носит важные практические выводы. Очень рекомендую почитать в оригинале. Вот, что получили авторы по рынкам развитых стран:
Чем меньше риск, тем больше доходность. Fact and fiction о риске и доходности на Московской бирже. Большой бэктест

Источник: Baker & Haugen (2012)

10% Наименее волатильных акций показали не только меньшую волатильность портфеля, но и большую доходность. Что и привело к такой сильной разнице в коэффициенте Шарпа. В заключении сравним эти результаты с нашими по российскому рынку.

               Алгоритм нашего бэктеста для России:

1)     Отбираем наиболее ликвидные бумаги для каждого месяца. Это важный шаг и методика многократно описывалась ранее. Например, в этом бэктесте по моментуму https://www.sentimetrica.ru/post/большой-бэктест-стратегии-momentum-на-ммвб-или-почему-покупать-акции-на-отскок-плохая-идея

2)     На основе дневных цен считаем доходность и среднюю волатильность доходности за последние 24 месяца

3)     Отбираем в портфели 10% наименее и наиболее волатильных бумаг из списка ликвидных

4)     Повторяем процедуру каждый месяц с января 2005 по апрель 2020г

И вот что из этого вышло:

Чем меньше риск, тем больше доходность. Fact and fiction о риске и доходности на Московской бирже. Большой бэктест

Источник: Sentimetrica

               Средняя месячная доходность низковолатильного портфеля 0.77%, волатильность 9.04%, Шарп (без безрисковой ставки) 0.0851. Для высокорискованного портфеля доходность 0.07%, волатильность 13.15% и Шарп 0.0053.

               С одной стороны, мы в точности повторили методику иностранного исследования. С другой стороны, количество акций в отдельные моменты было слишком мало:
Чем меньше риск, тем больше доходность. Fact and fiction о риске и доходности на Московской бирже. Большой бэктест

Источник: Sentimetrica

Проведем аналогичный тест, но будем набирать в портфель не по 10% акций, а 20%:

Чем меньше риск, тем больше доходность. Fact and fiction о риске и доходности на Московской бирже. Большой бэктест

Источник: Sentimetrica

А если 30%?
Чем меньше риск, тем больше доходность. Fact and fiction о риске и доходности на Московской бирже. Большой бэктест

Источник: Sentimetrica

В любом случае, динамика сохраняется. Нагляднее видно на едином графике с доходностью, риском и Шарпом в зависимости от концентрации портфеля и волатильности:

Чем меньше риск, тем больше доходность. Fact and fiction о риске и доходности на Московской бирже. Большой бэктест

Источник: Sentimetrica

               Использование обоих стратегий в лоб – опрометчиво, ведь они уступают индексу. Но главный вывод в том, что покупка акций с наибольшим риском (исторической волатильностью) не приводит к большей доходности на Московской бирже! Никзоволатильные акции честно выполняют свою функцию – дают небольшую доходность и волатильность в следующем месяце. А высоковолатильные продолжают оставаться рискованными, но с доходностью выходит накладка.

               Интересно, что если отслеживать волатильность не за 24 месяца, как у Бейкера и Хогена, а лишь за последний месяц, то результаты высокорискованных акций улучшаются, но уж больно напоминают тараканьи бега :)
Чем меньше риск, тем больше доходность. Fact and fiction о риске и доходности на Московской бирже. Большой бэктест

Источник: Sentimetrica

               Спасибо всем читателям нашего блога за комментарии и критику. Все читаю и наматываю на ус :) Отдельное спасибо Kot_Begemot за помощь в обнаружении ошибки в одном из предыдущих исследований. Честно пробовал подступиться к предложению из комментариев, но задача выглядит невыполнимой для скромных навыков количественного тестирования на Python:

Чем меньше риск, тем больше доходность. Fact and fiction о риске и доходности на Московской бирже. Большой бэктест

В итоге, частично повторяя исследование Бэйкера и Хогена, обнаружена аномалия низкого риска и на российских акциях тоже. Оригинальную работу и небольшой пересказ на русском можно почитать в нашем Telegram-канале: @sentimetrica https://t.me/sentimetrica Там же будет больше ресерчей и данных.

Работа по тестированию стратегий и формированию баз данных, построению набора факторов влияния на инвестиционную привлекательность реализуется в рамках проектов ЛАФР (www.fmlab.hse.ru), включая проект по сентименту на развивающихся рынках капитала ФЭН НИУ ВШЭ. Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией.

★17
Отлично. Всегда считал эту «крылатую» фразу абсолютной чушью.
На больших интервалах, действительно — чем больше риск, тем хуже. На малых, в общем, тоже. Но кроме того, на малых интервалах понятия риск и доходность еще и мало связаны между собой.
avatar

3Qu

выражение «чем выше риск, тем выше доходность» отлично подтверждается на практике, если применить его, например, к размеру плеча при спекуляции фьючерсами.
Антон Иванов, при спекуляции фьючерсами риски ничем не отличаются от рисков при спекуляции акциями. Они просто одинаковы.)
avatar

3Qu

3Qu, ну ок, пусть будет тогда 500-е плечо на форексе… Нет смысла спорить об очевидных вещах.
Антон Иванов, действительно, об очевидном нет смысла.) Риски от плеча вообще никак не зависят.))
avatar

3Qu

Антон Иванов, плечи — далеко не самое очевидное для большинства. Боюсь, что и для вас тоже. Подозреваю, вы не понимаете, что 500-е плечо не назначается автоматически на сделку, а может получиться лишь при нарушении общепринятых норм риска.
avatar

VladMih

3Qu, это не так. Поэтому клиенты подписывают доп бумажки типа этой https://broker.ru/f/reg/risk.pdf по деривативам.
avatar

quant_trader

quant_trader, это так. Доказывается элементарно.) Уже это доказывал неоднократно, на СЛ в т.ч. Не хочу повторяться.
avatar

3Qu

3Qu, ну да. Торговали хотя бы в 2008 фьючерсами?
avatar

quant_trader

quant_trader, торговали.
avatar

3Qu

3Qu, Интересно, а можно линк про плечо? Беглый поиск по профилю не помог найти :)
Алекс Тотесобунин, https://smart-lab.ru/blog/593071.php
avatar

3Qu

3Qu, Danke. Сегодня не комментарии, а праздник какой-то
3Qu, там ошибка, но она понятна на практике.

Того у кого 20к на гэпе отвезут на маржинкол и закроют на дне в пустой стакан и он будет потом бегать как Коровин и кричать про шапку прибыли. Это раз. Два, когда они оба просядут на 10к а брокер поднимет ГО ему не хватит на тот объем позиций — и он отстанет от второго, занести ему неоткуда он же их потратил.

Не, я и сам считаю что пропагандирование просадок до 25% и капитала на счету 100% это заговор брокеров чтобы стричь на остатках.

Биржа кстати принудительно ограничивает в рисках именно оценивая волу инструмента.
avatar

quant_trader

quant_trader, ерунда. При равных условиях, в любом случае проиграют или выиграют они одинаково. С маржинколом или без него. С маржинколом, возможно еще и лучше — закроют раньше.))
avatar

3Qu

3Qu, так у них кончатся равные условия очень быстро на просадке. ГО поднимут и все. Первый вытащит запаркованные в синт облиге/депозите у того же брокера/коротких ОФЗ и все а второго как клиентов Коровина.

При одинаковом объеме позиций без форс мажоров они конечно рискуют одинаково в деньгах. Но если мы поднимем левередж по второму не до 1 к 5 (20к от 100) а к 1 к 100 (1к на счету из 100) то у второго первый же трейд станет убыточным просто на шуме, тот же трейд который у первого вполне может закрыться прибылью.

Т е риск без форсмажора реализуется через то что в реальных а не фантазийных условиях второй не сможет торговать как первый.
avatar

quant_trader

quant_trader, какое либо сравнение воздействия некого фактора возможно только при прочих равных условиях.
В заданных условиях нашему АС вообще ничего не грозит.
avatar

3Qu

выражение «чем выше риск, тем выше доходность» внешне выглядит логично, но не находит подтверждения на практике
Rating (BBG Composite) / Avg. local yield to maturity
BBB / 4,07%
BB / 4,17%
B / 9,25%
CCC / 22,13%
NR / 133,65%

Asset universe: корпоративные облигации, входящие в IHYG (iShares Euro High Yield Corporate Bond UCITS ETF)

Про то, какое отношение к рискам имеют кредитные рейтинги, конечно, можно поспорить. Но, полагаю, вы согласитесь, что 5-летние ОФЗ с доходностью около 5% менее рискованны, чем 5-летние корпоративные облигации с доходностью 7%, которые, в свою очередь, наверняка менее рискованны, чем 5-летние корпоративные облигации с доходностью 15%.

Аналогично с доходностями по вкладам в районе 2014 года. Какую доходность предлагали Сбер и ВТБ? Какую доходность предлагали всякие помойки, к настоящему времени лишившиеся лицензии?
avatar

Eugene Logunov

Eugene Logunov, Евгений, согласен, конечно. Речь выше только про обыкновенные акции с точки зрения прошлого станд. отклонения. Пожалуй, что надо это дописать в первый абзац.
«чем выше риск, тем выше доходность»  — никогда не связывал это выражение с волатильностью эмитента. К.м.к. чаще всего, когда употребляется это выражение имеется в виду, что чем большей частью депозита вы готовы рискнуть, тем большую прибыль получите. И это логично и 100% работает. Чем больше риск на сделку, тем экспоненциальнее выглядит эквити (в случае положительного МО), но и сильнее воздействие черных лебедей.
Какого ляда авторы вообще связали волатильность с риском — не понятно. IBM, к примеру, намного волатильней чем многие акции из «старой» экономики. Делает ли это акции IBM более рискованной инвестицией, чем GE в случае портфельного инвестирования. Думается, что нет.
avatar

Antishort

Antishort, Справедливо, но волатильность позволяет провести механический тест без корректировок и не содержит оценочных сужденений (прогнозов). За это они полюбилась в исследованиях наравне с бетой
Интересно было бы в качестве риска взять просадки, а не волатильность. 
avatar

А. Г.

А. Г., Хорошая идея. Имеете ввиду просто отранжировать по максимальный просадке за тот же период или взять толщину хвостов?
Алекс Тотесобунин,  ну либо макспросадку, либо толщину и размер «левого хвоста» (CVAR). 
avatar

А. Г.

А. Г., Или total_debt/total_assets ;)
avatar

Eugene Logunov

Судя по всему, у Вас есть академический интерес к вопросу неэффективностей рынка. Почитайте последнюю работу Ибботсона. Там просто шикарное исследование для теоретиков и практиков, да и, возможно, не придётся изобретать велосипед.
avatar

Excessreturn

Excessreturn, Спасибо, сейчас смотрю его профиль на Йеле, он не обновлялся с 2017г. На РГ последнее обновление 2019г и там последняя работа это  Foundation Review https://www.researchgate.net/profile/Roger_Ibbotson/research 

Можете подсказать о какой именно работе речь?
Алекс Тотесобунин, popularity…
avatar

Excessreturn

Excessreturn, Спасибо большое, скачал
За такие исследования тут я и люблю смартлаб, а не за то: смотрите как я тут удачно купил… Я наверно Баффет, несите мне деньги…
avatar

Laukar

Вопрос на засыпку: волатильность опционов 8, 20, 40% в трех разных базовых активах. На каком базовом активе 1, 2, 3 вероятнее всего можно больше заработать на длительном промежутке?
avatar

Glago

https://www.sentimetrica.ru/dannye

Вот все жду когда там что то появится кроме готовых исследований :)
avatar

quant_trader

quant_trader, На самом деле накопилась уже куча данных :) думаем как запостить, чтобы ничего не нарушить
Алекс Тотесобунин, спасибо что хотя бы думаете об этом. В условиях когда даже бесплатный финам пытаются отжать :)

Спасибо за посты, всегда с интересом читаю.
avatar

quant_trader

Подскажите как базу по фундаменту наполняли? Это не для данного исследования понятно, но я посмотрел — у вас много разных тестов.
avatar

Ынвестор

Ынвестор, Часть из терминалов вроде Eikon, более ранние периоды и делистингованные  — ручная сборка и различные парсеры
Алекс Тотесобунин, давно искал кто это все тестирует на российском рынке. Здорово, что вы есть))
avatar

Ынвестор

Это умничанье, математика, как у А.Г.
Всё зависит от стратегии во взаимосвязи с манименеджментом.
А мерять среднюю температуру по больнице, даже если делать это с умным лицом и знанием высшей математики, не трейдерское занятие (вежливо говоря).
avatar

VladMih

это понял еще Марковиц в 50-х годах прошлого столетия
к чему такие огороды писать )
avatar

RomanAndreev

Андрей не вижу прямой связи с Марковицем. Он молодец и оптимизировал соотношение риск-доходность в те бородатые годы. Но мы не касаемся прошлой доходности и, соответственно, ее ковариации с риском. Из Марковица проросла теория CAPM, согласно которой чем выше риск (бета), тем выше ожидаемая доходность.

Наши выводы полностью противоположны, как и у Бейкера с Хогеном и многих других. Т.е. результаты обратные продолжателям Марковица. А рациональность инвесторов, которой пытаются укрепить САРМ — вообще за гранью добра и зла.
Интересно что будет если сортировать активы не только по второму центральному моменту распределения, но и по третьему_четвертому
avatar

wrmngr

да, собрать данные до 2010 года это сама по себе задача, круто!
По графикам видно, что преимущество низкорисковых акций — это преимущество последних лет. То же самое, что сказать, что доллар лучше евро.
Тенденции длинною в 10 лет для рынка акций это еще не много даже.

Ну и да. Не так эта фраза работает. Большая доходность повышает риск при прочих равных, но риск не повышает доходность.

А так интересно конечно.
avatar

UnembossedName


теги блога Алекс Тотесобунин

....все тэги



2010-2020
UPDONW