Фосагро: лежа в направлении мечты

Добрый день, уважаемые читатели!

Сегодня мы вернемся к обсуждению Фосагро, продолжив статью «Апатитовый цирк», которая выходила 9 мая 2018 года. Прошел год (благодаря моей нерасторопности — даже больше), за это время отчеты Фосагро успели пройти большой путь. Отчеты, но не котировки, которые по-прежнему ползут вбок.

Традиционно напоминаю, что любые удобрения моих возможных аргументов, ложащихся на почву вашего восприятия не должны превалировать над вашим самостоятельным культивированием инвестиционной пашни. Информация в статье не является инвестиционной рекомендацией, не побуждает к действиям по конкретной бумаге, а только к изучению фактов и формированию собственного мнения.

Как и любая другая боковая бумага, Фосагро дает возможности зарабатывать на этом, но здесь (как, например, и в Юнипро) волатильность не так велика, как хотелось бы. В целом техническая картина достаточно проста и лежит на поверхности, а мы поговорим об очередном годовом отчете и последних сопровождающих его презентациях.

Фосагро представляет собой вертикально интегрированную химическую компанию, объединяющую процессы добычи, переработки, логистики и сбыта.

Фосагро имеет глобальное присутствие, экспортируя около 80% произведенной продукции и активно стремится к расширению своих продаж. Согласно последним новостям для этого планируется использовать тренд на экологичность удобрений.

8 апреля 2019 г.

Глава «ФосАгро» Андрей Гурьев намерен обратиться к президенту Турции Реджепу Эрдогану с предложением подумать о снижении или отмене пошлины на ввоз российских минеральных удобрений.

Он напомнил, что в настоящее время в Европе на стадии утверждения находится регламент, ограничивающий применение фосфорсодержащих удобрений с высоким содержанием кадмия. При этом российские фосфорсодержащие удобрения имеют самый низкий уровень содержания вредных примесей в мире благодаря тому, что производятся из руды магматического происхождения.

Российские производители, в случае отмены пошлины, способны увеличить поставки удобрений на рынок Турции в несколько раз, добавил А.Гурьев.

22 мая 2019 г.

ФосАгро, один из ведущих мировых производителей фосфорсодержащих удобрений, приветствует принятые Европейским парламентом и Европейским Советом окончательные решения о повсеместном ограничении оборота фосфорных удобрений с высоким содержанием тяжелых металлов на территории ЕС в 2022 г. и введении с этого года добровольной зеленой маркировки для удобрений с содержанием кадмия менее 20 мг/кг.

Данное решение является историческим шагом, направленным, как на повышение безопасности сельского хозяйства в Европе и его устойчивое развитие, так и на снижение рисков для здоровья людей и окружающей среды во всем мире.

Решение Европейского Совета – заключительный шаг в процессе установления предельного содержания кадмия в фосфорсодержащих удобрениях на территории Европы. Ограничения по предельному содержанию кадмия будут полностью введены через 3 года.

Генеральный директор ФосАгро Андрей Гурьев отметил: «Производимые ФосАгро удобрения естественным образом отвечают даже самым строгим ограничениям в рамках использования зеленой маркировки, и мы рады, что покупатели скоро будут иметь возможность делать более информированный выбор питательных веществ для выращивания продуктов питания, как для потребителей в ЕС, так и всего мира.

Вопросам экологии уделено огромное внимание в годовом отчете, стоит сказать, что даже больше, чем текущей стратегии компании. Традиционно я всегда обращаю внимание на заголовок годового отчета и в этом году мы видим «Чистые минералы для здоровой жизни». Сравним с прошлогодним «Рост. Эффективность. Стоимость» Впрочем, как только мы добираемся до стратегического отчета, то все же получаем заголовок «Фокус на дальнейший рост и приверженность принципам устойчивого развития».

В 2015 году Фосагро представила стратегию 2020 и согласно годовому отчету большая часть поставленных целей выполнена. В числе ключевых достижений компания отмечает:

— Укрепление конкурентных преимуществ Компании в части устойчивого и низкозатратного производства за счет модернизации существующих мощностей, усиления вертикальной интеграции, оптимизации логистики и упрощения корпоративной структуры

— Увеличение объемов производства удобрений на 53% за пять лет до 9,0 млн т на конец 2018 финансового года

— Достижение высочайшего за последние 25 лет объема производства апатитового концентратав Кировском филиале АО «Апатит»

— Расширение портфолио нашей продукции с 19 до 39 сортов удобрений.

— Достижение лучшей в отрасли рентабельности по EBITDA: 32% в 2018 финансовом году

— Обеспечение рекордно высокого денежного потока: 21,3 млрд руб. в 2018 финансовом году

— Выплата дивидендов в размере 90 млрд. руб. за 2014–2018 годы

Достигнуты цели по увеличению доли прямых продаж, запуску новой линии гранулированного карбамида, снижению себестоимости добычи руды. Отметим незавершенные цели:

— Повышение степени обеспеченности «Фосагро» собственным сульфатом аммония до 100% в АО «Апатит» в 2020 году.

— Объединение производственных активов в единое юридическое лицо.

Как видим, обе незавершенные цели способствуют усилению интеграции.

Что до новой стратегии.

Стратегия включает в себя следующие задачи

— Развитие собственной сети дистрибуции

— Цифровизация логистики

— Расширение пристутствия в Европе и Латинской Америке

— Модернизация существующих и строительство новых производственных мощностей

— Увеличение количества производимых удобрений с 39 до 50 в 2025 году

— Расширение пропускной способности собственной железной дороги и инфраструктуры порта

— Расширение производства аммиака, очищенной фосфорной кислоты, водорастворимых удобрений и нифелинового концентрата

Компания отмечает проходждение пика инвестиционного цикла, после которого благодаря стабильному денежному потоку от завершенных проектов есть возможность выплачивать заявленные дивиденды, реализовывать проекты, касающиеся социальных инвестиций и благотворительных программ. Действительно, стоит отметить, что даже в сложные периоды, включающие высокий уровень долговой нагрузки, слабые доходы компании на фоне низкого доллара, низких цен на удобрения, в период разгара инвестиций, компания продолжала платить пусть даже небольшие дивиденды. Выплаты всегда отличались рациональностью: когда могли, платили достойно, когда не могли, платили скудно, но не отказывались от выплат.

И вот мы получаем новости об изменении дивидендной политики компании.

ФосАгро" обсуждает изменение дивидендной политики, одним из возможных вариантов является привязка выплат к свободному денежному потоку, сообщил финансовый директор компании Александр Шарабайко в ходе телефонной конференции для инвесторов.

Совет директоров может рассмотреть вопрос об изменении дивидендной политики в августе, уточнил он.

В настоящее время дивидендная политика «ФосАгро» предполагает выплату акционерам 30-50% от скорректированной чистой прибыли.

Август, то есть по итогам отчета за второй квартал, когда можно будет сделать больше выводов о соотношении денежного потока и чистой прибыли. Исторически это соотношение никогда не было в пользу FCF.

За последние 3 года FCF впервые превысил скорректированную чистую прибыль. По итогам второго квартала мы сможем увидеть, насколько это устойчивый результат. Менеджмент, конечно, планирует на более далекую перспективу.

Поговорим, немного о последнем отчете. Не будем углубляться в значительный рост показателей, который произошел на фоне изменения курса.

Если компания решила сфокусироваться на FCF, то и мы поступим аналогичным образом. Разберем по порядку ключевые составляющие, по крайней мере те, на которые компания может влиять.

Свободный денеженый поток будет зависеть от 

— Изменения выручки, т.е. произведения цены на количество. Даже на фоне экологического регулирования в Китае, сложно предположить, на чем в условиях текущего уровня производства могут значительно подрасти цены. Оставляем это без комментариев, равно как и изменение курса доллара. Однако о количестве мы как раз говорили выше. На фоне экологического тренда есть возможность увеличить продажи конкурентным замещением менее экологичных удобрений. За этим можно проследить, насколько получится реализовать подобный ход.

— Изменение себестоимости, т.е. операционная эффективность. Вполне реалистичная цель, т.к. все действия компании направлены именно на это. Усиливая вертикальную интеграцию, компания не только снижает зависимость от внешних поставщиков, но и держит расходы под контролем.

— Изменение капитальных затрат, т.е. инвестиционная активность. Да, прошлый год преподнес «подарок» многим экспортерам по этой статье, ведь ожидалось, что капекс пойдет на убыль раньше. Учитывая с одной стороны, что большинство крупных и приоритетных проектов уже построено, а с другой стороны то, что компания не теряет амбиций по расширению.

К слову вот наши объекты незавершенного строительства из последнего отчета. Можно в дальнейшем проследить за завершением каждого отдельно взятого из перечня.

Таким образом, направление выручки имеет перспективы, но меньшую предсказуемость на фоне волатильности цен и курсов, следим за новостями. Направление издержек наиболее понятное и последовательное. Что касается капекса, то несмотря на прохождение инвестиционного пика (по словам компании), пока не видно его снижения ни по результатам первого квартала ни по заложенным целям на год (компания установила такой же уровень, как и в прошлом году). Здесь, вероятно, можно говорить только о следующем годе, отслеживаем завершение объектов и новые идеи.

Теперь по поводу дивидендов. Несмотря на наличие некоторой дивполитики вилка выплат, указанная в ней является достаточно широкой (обычно не дивиденды считаются по отчету, а наоборот — сначала выходит новость о дивидендах, по которой мы примерно можем предположить об уровне цифр в отчете).

Чем больше конкретики будет по уровню выплат, тем лучше. Например, в Алросе, где вилки выплат по FCF не являются узкими, так или иначе есть определенная градация по чистому долгу. Фосагро не Алроса и долг тут присутствует в солидном объеме, при этом компания его не гасит: без учета денежных средств финансовый долг к декабрю почти не изменился (было 144.6 млрд. руб., стало 142.2 млрд. руб.). Чистый долг снизился благодаря увеличению денежных средств и эквивалентов, а ND/EBITDA в том числе благодаря росту EBITDA. В условиях подобной долговой нагрузки выплата 100% FCF была бы очень плохим решением, несмотря на высокую дивидендную доходность. Компании нужна маневренность по долгу и уверенность в текущих инвестициях.

За 1 квартал 2019 компания заработала 18.8 млрд. руб. FCF (стандартная разница итогового операционного потока и капекса). Это соответствует 145 руб. на акцию. Выплата 72 руб. на акцию, объявленная по итогам квартала, это как раз 50% FCF. Может ли это быть ориентиром к будущей дивполитике. На мой взгляд вполне. Уровень достаточно разумный, а если FCF будет держаться плюс минус в данной области, то компания сможет обеспечивать и далее как минимум около 2% ежеквартальных дивидендов (опять же в зависимости от цен на удобрения и курса доллара).

Итого.

Длинная инвестиционная идея в Фосагро визуально не стала короче за прошедший год, хотя и наметились определенные сдвиги. Спекулятивная составляющая присутствует, но в скромном объеме, пусть и дополняется приятными квартальными выплатами. Впереди дивидендная политика, которая не должна быть хуже по выплатам в сравнении со старой практикой. Капекс стабилизировался и есть шанс на его корректировку в меньшую сторону, но в медленном темпе. Компания сохраняет операционную эффективность и расширяет глобальное присутствие.

Желаю вам инвестиционных успехов. Всего доброго!