Рост доллара и падение цены нефти могут привести к глобальной рецессии

Обзор рынков. Понедельник, 08 февраля 2016

• Акции в мире показывают минорную динамику. S&P 500 в пятницу заметно упал, минус 1.85%. STOXX Europe 600 минус 0.9%. Оба этих индекса недалеки от минимумов января и рискуют их “пробить”.  Китайцы празднуют новый год, их акции перестали вносить возмущения на рынки.
  Индекс ММВБ в пятницу минус 0.4%. Брент не имеет явного тренда с конца января колеблется чуть выше 30, сейчас на 34.1 долл./барр. Соответственно, курс рубля на 77.5 за долл., также можно говорить о “боковом движении”.
   
  Случившийся отскок нефти совпал с коррекцией доллара к мировым валютам, с конца роста доллар падал после бурного роста 2014 и 2015 гг. Но в пятницу в США BLS опубликовала “job report” за январь и доллар вновь чуть вырос. Это важные данные, определяющие политику ФРС, траекторию повышения ставки, а с этим — потоки капитала из/в США, и курс доллара в мире. Напомним, что мандат выданный Конгрессом предполагает две цели — инфляцию и максимально устойчивую занятость. Инфляция в США достаточно “заякорена”, так что состояние рынка труда становится важнейшим показателем. В целом, данные отчета BLS противоречивые.
  Безработица (SA) в США “пробила” 5% (на этом уровне она была в ноябре и декабре) и составила 4.9%. Однако создание рабочих мест (см. график выше для Nonfarm Payrolls) оказалось минимальным с осени. Это шумный показатель, который трудно экстраполировать, но это один из признаков замедления экономики.
  Также в США начинают расти зарплаты. Почасовой заработок растет темпом в 2.5%, что, кстати, неплохо согласуется с теорией “естественного уровня безработицы”. Текущие оценки NAIRU от CBO (non-accelerating inflation rate of unemployment). составляют 4.8-4.9% и при приближении к ним инфляция должна начать ускоряться.
  
  Если безработица опустится ниже этих отметок, экономику США можно будет считать “перегретой”. В логике экономистов должны будут начать требования по зарплатам, что будет переноситься на цены, то есть инфляция должна будет начать расти. Следом, ФРС придется реагировать, повышая ставки. По-идее, это может означать дальнейший рост доллара. Однако ситуация не так однозначна. Один из аргумнетов —  инфляция в Штатах пока низка, core PCE на 1.4% YoY, что хронически ниже целей ФРС в 2%.
  
  Есть другие аргументы против. Так график из ретвита хеджфандера и “медведя” Джона Хассмана показывает, что в США приближается новая рецессия. Такой вывод делатеся из следующих комплексных показателей. Stocks <12mma, ISM < 50, IP down y/y, claims > 12mma. То есть, акции упали ниже 12-мес. скользящей средней, индекс уверенности ISM опустился ниже 50, промпроизводство в минусе к аналогичному периоду прошлого года, плюс заявления по безработице превышают среднюю за 12 мес. Каждый показатель дает один балл. Все эти признаки присутствуют на текущий момент. Мы не беремся делать однозначные выводы из этого, но исторически этот индикатор действительно предсказывал рецессию. Случится она или нет — большой вопрос. С одной стороны США сейчас не испытывает большого шока, кроме, пожалуй, потери рабочих мест в нефтяных (“Oilmageddon”) и сырьевых компаниях, но это не ломает общей картины рынка труда.
  
  Есть еще один неблагоприятный признак — ухудшение условий финансовых рынков, которые отражает индекс Блумберг на следующем рисунке.
  
  Обвал акций, расширение кредитных спрэдов.
  
  Перспектива рецессии (которая состоится рано или поздно) накладывается на большой тренд с 70-х это падение ставок в США (см. от каррикатуру от app.hedgeye.com). У Джанет Йеллен просто нет сейчас традиционных монетарных инструментов, чтобы реагировать на возможную рецессию.
  

• Рост долллара (и связанное с ним падение нефти) не обязательно следует считать положительным фактором. Citi заявляет, что мы должны бояться нефте-армагеддона. (We Should All Fear Oilmageddon)
  
  Графики из их аналитики показывают, что курс доллара влияет на объемы мировой торговли (мы подозреваем, что это может быть иллюзией, связанной с курсом, если считать объем торгов в долларах).
  Также они ссылаются на то, что нефтедоллары, направлявшиеся в финансовую систему США направлялись

• При цене брента 35 производство 3.4 млн.барр. в сутки операционно убыточны, как это показывает Вуд Маккензи. То есть, такие производители доплачивают потребителям. Если бы этот объём выключился, что кажется разумным, то рынок был бы дефицитным. Даже с учётом дополнительных объёмов Ирана после санкций.
  
  Но по подсчетам компании лишь 100 тыс. барр. в сутки было выключено. Почему убыточное производство продолжается? Потому что такие производители надеются, что цены вырастут. И потому что есть издержки выключения, например, канадские битумные резервуары sagd будут загублены.
  В этих условиях нужна капитуляция. Убыточные производители должны потерять надежды, тогда произойдет остановка и цена вырастет. Парадоксально, чем хуже ожидания по нефти, тем лучше ее перспективы. Как краткосрочные из-за описанной остановки, так и долгосрочные из-за недоинвестирования.
  Большая часть нерентабельного производства — это канадские нефтяные пески из которых добивается около 2.5 мб/с. В них около 1 мбс это экскавационный способ, наиболее дорогой. Затем чуть больше 1 мбс это sagd, где землю греют паром. И около 0.2 мбс традиционное выкачивание тяжелой нефти/битума из обычных скважина. К малорентабельным можно добавить аналогичную тяжёлую нефть Венесуэлы. Также кислую и тяжёлую нефть в Дакоте, где ее недавно продавали за минус 0.5, которые потом оказались плюс 1.5 долл.за барр. Ну, некоторые нерентабельные объемы есть в в Северном море.
  С SAGD, наиболее перспективным способом добычи в нефтяных песках Канады, все предельно ясно. Добыча идет через две горизонтальные. скважины, верхняя на 5 метров выше, греется паром, получаемым после сгорания купленного газа. Она нагревает пласт, битум становится текучим и откачивается из нижней скважины. Если перестать греть, то можно потерять весь резервуар, а его цена несколько десятков млн. долл в подземной части, плюс, верхние устройства подготовке пара.
  Проблему SAGD можно понять так. У них полная рентабельность, irr=10%, находится в районе 80 за барр. Операционные денежные издержки немногим — ниже 40. 80 минус 40 это 40 и это необходимый капитал в пересчете на баррель. При цене 35 brent текущие операционные потрери потери могут составлять около 5 долл. с каждого добытого барреля. Но остановка производства и возможная потеря резервуара означает потерю 40 долл. на баррель капитальных затрат, умноженные на весь оставшийся плановый объём извлечения проекта. Как видно, это в многие сотни раз больше. Это, конечно, примерный расчёт, предполагающий новый проект, и что все капитальные инвестиции полностью теряются, но он отражает дилемму канадского битума.

• Markit Economics на прошлой неделе опубликовал январские индексы PMI. Из них следовало, что в России в январе, вслед за декабрем проходило слабое сокращение экономики, преимущественно за счет сектора услуг (максимальное падение за 10 мес.). “Российский Индекс Совокупных объемов производства” составил 48.4 п. по сравнению с 47.8 п. в декабре., что ниже водораздела в 50 п. Реакция российской экономики любопытна тем, что декабрь и январь стали временем обвала цены на нефть — в начале ноября Брент был на 50, в декабре пробил 40, а в январе опускался ниже 30 долл. за баррель. Вопреки столь негативной динамике сжатие экономики в РФ довольно умеренное (сравните с PMI 2009 г. или 2014-2014 гг).
  
  Глобальный индекс уверенности находился на минимума за 13 мес., однако мировая экономика растет. Вопрос в том, не затухнет ли весь этот рост еще больше?

Лицензия на осуществление деятельности по управлению ценными бумагами за № 059-09779-001000 выдана ФСФР России 21.12.2006г. без ограничения срока действия.
Лицензия на осуществление деятельности по управлению инвестиционными фондами, паевыми инвестиционными фондами и негосударственными пенсионными фондами № 21-000-1-00067 выдана ФСФР России 3.06.2002г. без ограничения срока действия.
Отказ от ответственности
Настоящая информация не является рекомендацией по купле и продаже ценных бумаг, составлена на  основе публичных источников, признанных надежными, однако ООО УК «Парма-Менеджмент» не несет ответственности за точность приведенных в обзоре данных. Аналитические материалы ООО УК «Парма-Менеджмент» являются внутренними документами компании, а также имеют целью информирование ее клиентов в рамках услуг доверительного управления и паевых инвестиционных фондов. Сотрудники компании, а также сама компания может владеть ценными бумагами, упомянутыми в данном обзоре напрямую или опосредованно, что может быть причиной конфликта интересов. Инвестирование в ценные бумаги сопряжено со значительным риском, и решения об инвестициях должны приниматься инвестором самостоятельно.