Сбер по 300. Я подожду

Большой разбор Сбера и свежей отчётности за 9 месяцев 2026 года

Зелёный банк заработал 1,53 трлн ₽ за девять месяцев. Прибыль выросла на 17%, рентабельность капитала — на 24%. Язык не повернется назвать такой результат слабым. Квартальную прибыль аналитики примерно такую и ждали — сюрприза здесь нет. Но и покупать Сбер по 300 рублей я пока не собираюсь.

Я прошёлся по свежей отчетности по МСФО и презентации к ней. Обратил внимание на две вещи: почему Сбер стал иначе оценивать кредитные потери и что у него обесценилось на 51 млрд ₽ за квартал. Ниже — что удалось выяснить, сколько я жду дивидендов и по каким ценам готов присмотреться к акциям.

Если читать только одну минуту:

• Для прибыли 2 трлн ₽ Сберу достаточно заработать в IV квартале на 8% меньше, чем в III. Ориентируюсь на дивиденды в диапазоне — 42–46 ₽ в 2027 году.
• Кредитный риск требует больше внимания. В портфеле выросла доля кредитов с заметно ухудшившимся риском, а по рознице увеличились расходы на потери. Менеджмент ждёт более тяжёлого IV квартала по кредитам бизнесу.
• Обесценение активов — отдельный вопрос. Расход вырос в 14,2 раза. Конкретные активы в изученных документах Обер решил не называть.
• Моя оценка стоимости акций — до 350 ₽ на горизонте 12 месяцев, если серьёзного ухудшения бизнеса и экономической ситуации не произойдёт.
• При цене около 300 ₽ я предпочитаю подождать. Хороший уровень для покупки рассматриваю в диапазоне 282–287 ₽, более интересные цены — 268–274 ₽ и 258–265 ₽.
• Дивидендная доходность около 14,7% Здесь все не плохо, но ключевая ставка — 14%, длинные ОФЗ дают примерно 16,4%. Хотелось бы иметь премию за риск по сравнению с государственными облигациями, ведь рост цены акций никогда не гарантирован.

Что показала отчётность

За III квартал Сбер получил 510,8 млрд ₽ чистой прибыли, на 13,9% больше, чем год назад. За девять месяцев — 1 529,9 млрд ₽, рост на 17%. При этом квартальная прибыль почти не изменилась относительно II квартала: там было 511,2 млрд ₽. Банк много зарабатывает, но нового скачка прибыли внутри года нет, да и откуда ему взяться? Отчёт по МСФО, с. 6.

До публикации Сбер собрал прогнозы 16 аналитиков. По ним ждали примерно те же 511 млрд ₽ квартальной прибыли:

Источники: консенсус до отчёта, результаты Сбера, с. 3.

Чистый процентный доход и комиссии оказались чуть лучше прогноза, расходы — чуть ниже. Итоговая прибыль попала практически ровно в ожидания. Для меня это хороший отчёт. Но рассчитывать на переоценку акции только потому, что в заголовке появилось «1,53 трлн», я бы не стал: рынок примерно такой результат и ждал.

На чём Сбер заработал

Основную прибавку дал процентный бизнес. Чистый процентный доход за девять месяцев вырос на 23%, до 3,16 трлн ₽. Это разница между тем, что банк получает по кредитам и другим процентным активам, и тем, что платит за привлечённые деньги.

При этом сами процентные доходы выросли всего примерно на 1%: с 7,21 до 7,28 трлн ₽. А процентные расходы со взносами в страхование вкладов сократились с 4,65 до 4,13 трлн ₽. Из дополнительных 591 млрд ₽ чистого процентного дохода 520 млрд ₽ пришлись на снижение расходов. МСФО, с. 6.

То есть банк почти сохранил доходы от процентных активов и заметно меньше заплатил за деньги. Это сильный результат.

С комиссиями гораздо скромнее. За девять месяцев они прибавили 2,8%, а в III квартале снизились на 1,9% год к году. Операционные расходы за девять месяцев выросли на 14,7%. Кажется, что здесь банк начинает упираться в потолок. Релиз, с. 3–5.

Процентная маржа в III квартале составила 6,65%, почти как во II квартале. Сбер даже слегла улучшил годовой ориентир: теперь ждёт маржу выше 6,2%, раньше было около 6,2%. Остальные основные прогнозы банк сохранил на прежнем уровне. Презентация, с. 24.

Что происходит с кредитными потерями

Вот здесь отчёт становится интереснее.

Банк выдаёт кредит сегодня, а убыток по нему может получить гораздо позже. Поэтому он заранее оценивает, какая часть выданных денег, вероятно, не вернётся, и создаёт резерв. Эти расчёты влияют на прибыль уже сейчас. Поменял ожидания — поменялся и результат в отчётности.

В III квартале Сбер обновил несколько моделей и допущений. В сумме пересмотр оценки кредитных потерь и связанных расчётов поддержал результат примерно на 34 млрд ₽ до налога. При старых настройках расходы получились бы выше. МСФО, с. 14–15.

Хочется прочитать это как хороший знак: у Сбера огромная клиентская база, состояние заёмщиков он видит гораздо подробнее нас. Но здесь менялся и сам способ расчёта потерь. Поэтому делать из пересмотра моделей прогноз для всей экономики страны я бы пока не стал, как бы не хотелось.

Менялись разные вещи: модели, рейтинги, критерии признания реструктурированных кредитов обесцененными. Часть изменений повышала оценку потерь, часть снижала. В частности, для реструктурированных розничных кредитов Сбер использует более мягкие критерии дефолта, чем в регуляторных расчётах: допускает более долгую просрочку и большее снижение ожидаемой стоимости платежей. Банк объясняет это тем, как клиенты фактически справляются с обязательствами после изменения условий.

Причём общий запас резервов по кредитам за квартал вырос с 2,61 до 2,64 трлн ₽, несмотря на благоприятный эффект новых моделей. МСФО, с. 25–26.

На звонке 28 октября финансовый директор Тарас Скворцов добавил важное объяснение. В 2025 году Сбер заранее создал дополнительные резервы на случай ухудшения ситуации в отдельных отраслях. В III квартале банк сократил часть этих дополнительных резервов — поэтому расходы на кредитные потери временно оказались ниже. При этом Скворцов ожидает более тяжёлого IV квартала по корпоративным кредитам. Репортаж Интерфакса со звонка.

Высокая ставка продолжает давить на компании, у отдельных клиентов ухудшаются выручка и продажи. Под такие случаи банк собирается досоздавать резервы: Сбер сам предупреждает о будущих расходах. Комментарий Скворцова в репортаже РБК.

Где в кредитах прибавилось риска

В отчёте кредиты разделены на стадии. Для чтения достаточно помнить три категории: обычные кредиты; кредиты, по которым риск заметно вырос; уже обесцененные кредиты. Это первая, вторая и третья стадии соответственно. Во второй ещё могут исправно платить — сама по себе она не означает дефолт.

За квартал доля второй стадии выросла с 5,2% до 6,4%. Доля третьей вместе с изначально проблемными кредитами, наоборот, снизилась с 5,5% до 5,3%. А стоимость риска по розничным кредитам увеличилась с 1,3% до 1,7%: относительно объёма портфеля банк стал признавать больше расходов на кредитные потери. Презентация, с. 12–13.

Резкого общего обвала кредитного качества эти цифры не показывают. Но доля кредитов с выросшим риском увеличилась, и розница выглядит хуже, чем кварталом ранее. Часть движения связана с изменением оценок и критериев самого банка.

На звонке Скворцов назвал текущие тенденции в в розничном кредитовании в целом положительными; главная тревога менеджмента направлена на корпоративных клиентов. Интерфакс.

Обесценение на 51 млрд ₽: что именно списали?

В расходах III квартала есть 51 млрд ₽ обесценения активов против 3,6 млрд ₽ годом ранее. Рост в 14,2 раза. Это слишком заметно, чтобы пройти мимо.

Я открыл пояснение на странице 12. Там названы основные средства и нематериальные активы. Но какие именно, сколько пришлось на каждую категорию и почему их стоимость пересмотрели — такой расшифровки в изученных документах нет. МСФО, с. 6 и 12.

Обесценение означает, что актив теперь оценивают ниже: прежняя балансовая стоимость уже не оправдывается тем, сколько рассчитывают получить от его использования или продажи. Само признание расхода не означает, что за квартал из банка ушли 51 млрд ₽ живых денег. Но экономическая потеря от этого никуда не исчезает. Принцип IAS 36.

Списать всё на конкретный проект экосистемы или на расходы на ИИ было бы догадкой. Просто прибавить 51 млрд обратно к прибыли под предлогом «да похер, бухгалтера че-то мутят» я тоже не готов. В первом полугодии уже было ещё 26,8 млрд ₽ обесценения, а за девять месяцев набралось 77,8 млрд ₽.

Получается, вопросики к отчетности имеются: размер прибыли позволяет Сберу переживать такие расходы без проблем, но хотелось бы понимать, какие инвестиции не оправдали прежнюю оценку и насколько регулярно придётся её снижать. Пока это самый неприятный вопрос к раскрытию в нынешнем отчёте.

Какие дивиденды банк заплатит в 2027 году?

Мой базовый расчёт — около 2 трлн ₽ прибыли за 2026 год. Ещё до выхода этой отчётности такой же ориентир называл Герман Греф. Сообщение СберИнвестиций. Чтобы дойти до этой суммы, в IV квартале нужно заработать ещё 470,1 млрд ₽. Это примерно на 8% меньше результата III квартала. После девяти месяцев такой сценарий выглядит вполне достижимым.

Если распределить половину годовой прибыли между всеми обыкновенными и привилегированными акциями, получается около 44 ₽ на акцию:

За капиталом тоже придётся следить. После выплаты 850 млрд ₽ дивидендов достаточность капитала группы снизилась до 13,7%, при собственном годовом ориентире Сбера 13,3%. Этот показатель нужен банку, чтобы и дальше выдавать кредиты и выдерживать потери (уж не таинственное ли списание из прошлого пункта здесь «помогло»?). Презентация, с. 21 и 24.

Тогда что выбрать — Сбер, вклад или ОФЗ?

При цене около 300 ₽ мой ориентир дивиденда 44 ₽ даёт примерно 14,7%. В диапазоне 42–46 ₽ получается около 14–15,3%. Здесь и дальше сравниваю доходности до налогов.

Источники: решение ЦБ от 23 октября, вклады — II декада октября, кривая ОФЗ на 27 октября. Доходность кривой — ориентир для соответствующего срока, не купон конкретной облигации.

По 300 ₽ расчётная дивдоходность Сбера уступает длинным ОФЗ. Чтобы покупка меня устроила, нужен ещё рост выплат или цены акции. У длинных ОФЗ тоже может сильно меняться цена до погашения, но обещанные платежи по ним определены заранее. Будущий дивиденд Сбера зависит от заработка и решения о выплате.

Быстрого исчезновения этой конкуренции я бы не ждал. ЦБ сохранил ставку 14% и прогнозирует средние 12,5–13,5% в 2027 году. Инфляция остаётся повышенной. Даже хороший отчёт Сбера не делает деньги в экономике дешёвыми. Банк России.

Кусаю локти, что упустил сентябрьские цены

В сентябре Сбер торговался примерно в диапазоне 271–290 ₽. По нынешнему расчёту дивиденда 44 ₽ покупка по 271 ₽ давала бы 16,2%, по 275 ₽ — 16%. Выглядело гораздо интереснее сегодняшних 14,7%.

Но с ОФЗ история чуть менее удобная. На 29 сентября, когда Сбер касался 270,89 ₽, десятилетний ориентир ЦБ составлял 16,90%. Дивидендные 44 ₽ дали бы 16,24%. При 46 ₽ получилось бы 16,98%, почти вровень с ОФЗ. Данные MOEX, историческая кривая ЦБ.

Сентябрьские цены действительно были интереснее. Но даже по 271 ₽ дивиденд в 44 ₽ давал меньше длинных ОФЗ. А размер будущей выплаты тогда был ещё менее понятен.

Почему я всё равно жду отката

Сейчас мне не нравится, насколько легко рынок снова воодушевляется переговорами и ожиданиями. 27 октября президенты России и Финляндии и премьер Норвегии обсуждали дипломатические контакты и предстоящие встречи в Абу-Даби. Это реальная новость. Но таких переговоров уже было много, а подписанного результата, который можно было бы заложить в прибыль Сбера, из них пока не следует. Официальное сообщение финской стороны.

Моя оценка настроений: в нынешнем оптимизме слишком большая ставка на скорые договорённости. Историю про то, что вот теперь осталось совсем немного, мы слышим уже давно. Я бы сначала посмотрел на результат. Тем более ставка всё ещё 14%, а в розничных кредитах уже видны признаки напряжения.

Переговоры могут закончиться хорошо, и рынок вполне может уйти выше без удобного мне отката. Я к этому готов. Покупать только из страха, что зелёный банк уедет без меня, не хочется.

Сколько, по-моему, должен стоить Сбер

При прибыли 2 трлн ₽ за год и цене около 300 ₽ банк оценивается примерно в 3,4 годовой прибыли. На акцию приходится 398,5 ₽ балансовой стоимости, то есть рынок платит около 0,75 капитала. При рентабельности капитала 24% это сильное сочетание и исторически один из самых выгодных уровней цен для покупки. Балансовая стоимость на акцию — релиз, с. 3.

Но российский рынок оценивает и высокую ставку, и санкции, и государственный контроль. Что мешает, например, государству обложить банк налогом для «богатых» и запустить в карман банка и обход розничных акционеров свою лапу? Поэтому считать, что Сбер просто обязан вернуться к цене в один капитал, я бы не стал.

Мой диапазон 310–350 ₽ получается при оценке примерно в 3,5–4 годовых прибыли. Это выбранные мной множители при сохранении сильного заработка, а не цель из презентации банка. Горизонт — 12–18 месяцев. Сценарий серьёзных кредитных потерь или снижения доли выплат потребует пересчёта.

Около 300 ₽ акция не выглядит запредельно дорогой. Но до нижней границы моей оценки всего 10 ₽, около 3%. Кажется, вполне можно подождать.

По каким ценам я готов покупать

На закрытии основной сессии 28 октября Сбер стоил 298,60 ₽. К предыдущему основному закрытию акция изменилась на +0,69%, индекс Мосбиржи — на +0,64%. Средние цены за 20 и 50 сессий — 286,86 и 280,70 ₽. Ближайший ориентир сверху — 300–302 ₽: рядом с круглой ценой проходит средняя за 200 сессий, 300,86 ₽. Данные MOEX, основная сессия.

У первых двух диапазонов покупки есть понятные ориентиры на графике. В районе 282–287 ₽ находятся короткая средняя и октябрьский локальный минимум. В зоне 268–274 ₽ покупатели уже появлялись в августе и сентябре.

Цены 258–265 ₽ и 246–253 ₽ выбраны прежде всего по желаемой доходности и запасу на ошибку. В июле акции проходили через эти уровни, но долго там не задерживались. Рассчитывать на обязательный отскок я бы не стал, но заняться финансовым куколдизмом и понаблюдать — это я всегда за!

Мой план по цене выглядит так:

При дивиденде 44 ₽ доходность сравняется с нынешним десятилетним ориентиром ОФЗ примерно по 268 ₽. Ниже 265 ₽ появляется хоть какая-то дополнительная дивидендная доходность за риск акции. Если отчётность ухудшится, эти уровни придётся пересмотреть: сама по себе более низкая цена компанию лучше не делает.

Ближайшая важная дата — 12 ноября: Сбер представит стратегию на 2027–2029 годы. Узнаем, какой рост бизнеса и доходов банк планирует дальше и сколько капитала ему для этого потребуется — я обязательно все отсмотрю и напишу разбор. Анонс Дня инвестора.

Итого: банк хорошо зарабатывает, около 44 ₽ дивиденда выглядят достижимыми. Но по 300 ₽ доходность меня пока не устраивает, а покупать на одном переговорном оптимизме не хочется. Сбер по 300 — я подожду.