ЦБ поставил точку в истории одного ЗПИФ недвижимости — чем закончился «Арендный поток»

На счета пайщиков «Арендного потока» поступила финальная выплата — 239 141 ₽ за пай. Это чуть выше последней расчетной стоимости пая (РСП): за время расчетов пришли проценты по депозитам.

На размещении в 2020 году пай стоил 305 000 ₽. Результат по телу пая — минус 22% за пять с лишним лет, без учета инфляции.

Ранее разбирал, как фонд распродал шесть «Пятерочек» ниже РСП. Тогда по одному объекту были известны все цифры: от покупки до продажи. Сразу после этой ситуации направлены запросы в УК и Центральный банк — ответы в статье.

На вопрос, что делать пайщику, не согласному с дисконтом, ЦБ ответил коротко: жаловаться в УК, Банк России и суд для защиты своих прав.

«Альфа-Капитал» объясняет результат высокой ключевой ставкой. Хотя по объекту видно, что ставка — лишь часть истории. Главная причина заключалась в состоянии недвижимости и условиях договора аренды.

Кстати, пайщики обратили внимание, что они так и не получили выплаты за февраль 2025-го, когда фонд еще работал. Также не дошли до них и арендные платежи после ликвидации фонда, когда УК больше года продавала объекты.

А в конце расскажу, почему ситуация может повториться с «Арендным потоком 2» от Альфы, который завершил свою работу в марте 2026-го.

Пайщики получили не все выплаты

Последняя ежемесячная выплата пришла в январе 2025-го — 1 792,7 ₽ на пай. За февраль 2025-го, когда фонд еще работал (договор доверительного управления действовал до 1 марта), пайщики выплаты не получили.

Срок выплаты за февраль истекал уже в марте — ровно в тот момент, когда у фонда возникло основание для прекращения. Что произошло с этими деньгами на стыке работы фонда и его ликвидации, ПДУ не объясняет, а УК в своих ответах этот период не комментировала.

Это первый пробел. Второй — крупнее и растянут на год с лишним. Фонд прекратил работу в марте 2025-го, а последние сделки закрылись только в апреле 2026-го. Почти 13 месяцев фонд распродавал объекты. Все это время работающие «Пятерочки» продолжали платить аренду.

К финальной выплате это могло прибавить заметную сумму: только объект на Ясеневой давал около 1,3 млн ₽ в месяц, а объектов в фонде было шесть.

Правила доверительного управления (ПДУ) (п. 119) устанавливают для периода ликвидации только одну итоговую выплату — при погашении паев. Но тогда пусть УК покажет построчно, где этот арендный поток за 13 месяцев: в сумме на пай или в расходах фонда.

Проблемный объект 

УК объясняет низкую цену продажи высокой ключевой ставкой и ситуацией на рынке недвижимости. Часть истории мы уже разобрали: аренда не индексировалась, арендодатель и арендатор связаны через одну группу, завышенная РСП. Но есть и первоочередная причина — состояние самого объекта и условия договора аренды.

Магазин 770 м², один этаж, спальный район Орехово-Борисово Южное, в семи минутах от метро. Год постройки — 1989-й, состояние удовлетворительное, но износ — 21–40%. Земля под зданием в аренде у города до 2068 года.

Согласно отчету оценщика, такой износ значит, что «конструктивные элементы в целом пригодны для эксплуатации, но требуют некоторого капитального ремонта». И это при том, что оценка проводилась по фотоматериалам, предоставленным заказчиком, без осмотра объекта.

При таком состоянии объекта арендная ставка держалась в верхней трети рынка: 28 520 ₽/м² в год при рыночном диапазоне 20 400–33 158 по отчету оценщика. Высокая аренда на слабом объекте — косвенный признак того, что условия ставились не вполне на рыночных основаниях: арендатор связан с УК через одну группу.

Для покупателя это риск: он платит за изношенное здание, а денежный поток держится на конкретном арендаторе, а не на качестве самого актива. Если арендатор пересмотрит условия или съедет — заключить договор на ту же ставку будет непросто.

Договор аренды с «Пятерочкой» заключили в 2017 году, истекает он 24 декабря 2027-го. На момент продажи у покупателя оставалось меньше двух лет до конца договора. Вдобавок «Пятерочка» может расторгнуть договор в любой момент, предупредив всего за три месяца.

Покупатель такого объекта берет на себя повышенные риски, которые и определяют дисконт: здание требует ремонта, и неизвестно, останется ли «Пятерочка» вообще. 

УК пыталась продать здание по собственной оценке — выставляла его на Циане за 220 млн ₽ (с НДС). Объявление снято с публикации, сделка состоялась. Только не по 220 миллионов, а по 135. 

Разница и есть ответ на вопрос «почему так дешево». Не одна высокая ставка и ситуация на рынке недвижимости, а сумма факторов. Среди них главные — износ старого здания и условия договора аренды.

К покупателю вопросов нет — он справедливо оценил все риски и добился дисконта. А вот к УК есть: при формировании фонда она купила слабый объект с высокой арендной ставкой и договором, срок которого пересекается с ликвидацией фонда и продажей.

Что ответили УК и ЦБ

Управляющей компании и Банку России было задано три вопроса — про разницу между оценкой и рыночной ценой, про отсутствие индексации арендной ставки и про конфликт интересов. Ответы пришли. Разбираю там, где они расходятся с документами.

Разница между оценкой и ценой. УК и ЦБ отвечают одинаково: виновата ключевая ставка. Фонд формировался в 2020-м при ставке 5,5%, и тогда спрос на рынке недвижимости подогревало кредитование по низким ставкам (по ответу ЦБ).

С момента прекращения фонда (март 2025-го) и до последних сделок с объектами (апрель 2026-го) ключевая ставка держалась в диапазоне 21–14,5%. Кредит подорожал, покупать коммерческую недвижимость с плечом под аренду стало невыгодно — спрос на объекты фонда упал.

Как считает ЦБ, УК «предпринимала все доступные меры для продажи недвижимости по наиболее выгодным доступным ценам», но помешала негативная рыночная конъюнктура. А о рисках изменения цены имущества фонда пайщики были уведомлены в ПДУ.

Следующий момент. По мнению УК, расхождение между оценкой и ценой сделки заключается в том, что первая отражала стоимость при стандартных оценочных допущениях, а вторая — рыночную цену в момент завершения работы фонда.

Со ставкой не поспоришь — она правда давит на цену. Вопрос в другом: почему РСП в отчетах росла вплоть до сделок, хотя ставка выросла еще в 2023–2024 годах? Этот разрыв во времени ни УК, ни ЦБ не комментируют.

Помимо состояния рынка на момент сделки, УК видит причину в ограничении «временного горизонта реализации». По закону (156-ФЗ) в ЗПИФ для неквалов расчеты с кредиторами, включая пайщиков, не должны превышать 6 месяцев со дня раскрытия сообщения о его прекращении (6 марта 2025-го в этом случае).

Но если управляющий не укладывается в срок, он вправе обратиться в Банк России с обоснованием и запросить продление — что, судя по всему, и произошло: объекты продавали больше года.

И еще: возможности продлить фонд, по словам УК, «не существовало» — хотя процедурно продление возможно через общее собрание, его просто никто не созвал вовремя.

Один из вероятных мотивов не созывать его — стоимость для самой УК. По ПДУ несогласные с продлением вправе потребовать погашения паев по РСП. А РСП на тот момент была выше цены, по которой объекты продали позже. Выкуп по такой стоимости обошелся бы УК дороже, чем закрытие фонда.

Отсутствие индексации арендной ставки. УК объясняет так: договор позволял менять ставку, но индексацию не применяли, потому что повышение могло привести к «риску досрочного освобождения помещения, возникновению вакантности и потере регулярного арендного потока». Причина — «изменение потребительского поведения, рост операционных затрат арендаторов и последующая рыночная турбулентность».

Ответ расходится с договором аренды. Допсоглашение № 3 от 20 февраля 2021 года прямо фиксирует: индексация не применяется с 01.02.2021. Подписано оно в начале 2021-го, когда никакой турбулентности еще не было — ключевая ставка 4–5%, рынок восстанавливался после ковида. Рыночная конъюнктура, которой УК объясняет решение, перешла в негативную фазу позже.

Конфликт интересов. Тут два официальных ответа противоречат друг другу. УК: «Альфа-Капитал» и X5 «не являются аффилированными лицами, все объекты в фонд покупались у независимых продавцов». ЦБ на тот же вопрос отвечает иначе: сделки в условиях конфликта интересов допустимы при уведомлении сторон, и «информация о конфликте интересов была размещена на официальном сайте управляющей компании».

Напомню, что «Пятерочка» — сеть, в которой «Альфа-Групп» через CTF Holdings S.A. владеет 47,86% акций.

И эту связь признает сама УК в презентации «Арендного потока 2»: X5 «вместе с УК Альфа-Капитал входит в консорциум «Альфа Групп»».

В презентации первого фонда та же строчка про X5 есть, но без упоминания общего консорциума — формулировку оставили только во втором. То есть в маркетинговом документе УК фиксирует то, что в официальном ответе называет отсутствием аффилированности.

Получается, регулятор подтверждает конфликт интересов, а управляющий отрицает саму аффилированность. Но раскрытие, на которое ссылается ЦБ, — это общий комплаенс-документ профучастника рынка, а не отдельное предупреждение пайщикам именно про X5 и этот фонд. Здесь каждый прав в своем смысле.

Но с презентацией так не получится: про общий консорциум с X5 УК написала сама, в одном фонде оставила, в другом убрала. Ответ УК об отсутствии аффилированности расходится уже не с трактовкой ЦБ, а с собственным документом.

Об этом писали еще в 2020-м. Частные инвестблоги указывали на связь Альфы и X5 сразу после запуска «Арендного потока».

Отмена комиссии за ликвидацию

Еще деталь — комиссия за прекращение фонда. После публикации первой статьи и перед финальной выплатой УК обнулила ее: было 0,75% от суммы после продажи имущества, стало 0%.

УК подает это как шаг навстречу пайщикам. Сам по себе он в плюс, но на результат не влияет: 0,75% от РСП — это около 1 770 ₽ на пай. На фоне продажи последнего объекта на 39% ниже оценки и итоговых −22% по входу это не компенсация, а округление. Вопрос здесь скорее в тайминге: почему комиссию обнулили именно на выходе, а не оставили как символическую плату за работу по реализации.

Точку поставил регулятор

На вопрос, что делать пайщику, не согласному с дисконтом, ЦБ ответил коротко: жаловаться в УК, Банк России и суд. Менять правила оценки или ограничивать сделки между УК и связанным с ней арендатором регулятор не планирует — сослался на действующее требование раскрывать конфликт интересов и риски изменения цены объекта. Для пайщиков это и есть точка: формально все в рамках правил, а спорить можно только самому и в суде.

Что делать остальным

К минимуму, который стоит делать по любому фонду в портфеле, добавляется анализ состояния объекта и условий договора аренды. Отдельное внимание — фондам с близким сроком окончания и тем, где арендатор и УК из одной группы.

Чего ожидать от УК

Еще один фонд этой УК, «Арендный поток 2», закрылся в марте 2026-го. В портфеле три объекта, все сданы X5 Group: «Пятерочка» и «Перекресток» в Москве и области. Продажи еще идут — и ситуация может повториться.

УК заявляет, что расчеты с пайщиками при прекращении занимают «до 6 месяцев». Только у «Арендного потока» они растянулись на 13. А если на этот раз в полгода уложатся, у УК будет меньше времени ждать выгодную цену, и риск дисконта, как в первом фонде, только вырастет.

Интересна тема ЗПИФ недвижимости — больше разборов в телеграм-канале| MAX.