Макроэкономическая стабильность 🟰 отсутствие дефицита бюджета и наращивания госдолга

Алексей Заботкин прочитал лекцию в МГУ об истории экономических учений с проекцией на макрополитику в России (pdf).

Один слайд, на котором, правда, подробно не останавливались, нельзя обойти стороной. На нем все, что касается сбережений и дефицита бюджета, остается в умных книжках с прошлого века, но имеет мало общего с современной экономической реальностью.

💡Роль макроэкономической стабильности для долгосрочного роста, наверное, важна, но не в том виде, как записано на слайде — выделил знаком ❌. США и Китай давно опровергают тезис о необходимости низкого дефицита бюджета и роста госдолга.

«Большой дефицит» — это сколько? В нашей макрополитике это любой дефицит сверх расходов на обслуживание госдолга (нулевого структурного дефицита). Парадокс в том, что высокая ставка сама по себе делает дефицит и расходы на обслуживание госдолга «большими». В этой логике платить по госдолгу 10% сверх инфляции должно быть также проинфляционно.

В лекции была отсылка на Основные направления единой государственной ДКП, как источнику информации о нашей макрополитике. Каждый год нахожу противоречия в этом документе. Их становится меньше, но на 2026 находим те же постулаты, что «сбережения создают инвестиции» (записывал почему нет), а «дефицит бюджета вытесняет сбережения и, как следствие, частные инвестиции»:

❌ Только надежный финансовый сектор способен обеспечивать бесперебойное проведение платежей и трансформацию сбережений в инвестиции.

❌ Так, более развитый рынок капитала способствует увеличению нормы сбережения в экономике и, соответственно, снижению уровня нейтральной ставки. (У нас норма сбережения выросла вместе с нейтральной ставкой)

❌ Бюджетное пространство, как правило, создается в периоды стабильного роста экономики (например, через профициты бюджета, сокращение долга и накопление резервов), чтобы в ситуации рецессии увеличивать расходы или снижать налоги без риска долгового кризиса. Такой подход к реализации бюджетной политики снижает волатильность делового цикла...

❌ Наличие достаточного бюджетного пространства также создает для правительства условия для наращивания заимствований по более умеренным процентным ставкам, поскольку бюджетные буферы и приверженность бюджетным правилам снижают риск-премии в восприятии держателей суверенного долга. Кроме того, низкий уровень государственного долга и умеренные дефициты уменьшают чувствительность бюджета к циклическим колебаниям краткосрочных процентных ставок. Напротив, длительное поддержание высоких дефицитов при ограниченных бюджетных буферах может приводить к росту нейтральной (равновесной) ставки, поскольку повышенные государственные заимствования сокращают доступный объем частных сбережений, а инвесторы требуют более высоких премий за риск при финансировании государственного долга.

❌ В частности, при сохранении высокого спроса на кредит будет возрастать спред между банковскими и безрисковыми ставками (ключевая ставка, процентные свопы). В результате ужесточение денежно-кредитных условий для конечных заемщиков может быть даже более резким и значительным, а также неконтролируемым, чем при воздействии на кредитную активность посредством изменения ключевой ставки.

— Последний тезис касается эпизода конца 2024, когда попытки охладить кредит (путем повышения КС до 21%, закручивания гаек с макропру и НКЛ) сначала привели к кредитному буму у компаний. Банковские ставки тогда действительно существенно превышали КС, но не из-за спроса на кредит, а спроса на депозиты для выполнения норматива по ликвидности (НКЛ), по которому ужесточались требования. ЦБ сам должен был обеспечить такие условия, чтобы ставки оставались на уровне близком к КС, хотя бы по депозитам. Сейчас под провал макрополитики пытаются подвести теоретическую базу, что спрос на кредит увеличивает ставки/цены как на рынке реальных товаров. Нет, «рынок стульев или нефти» нельзя приравнивать по ценообразованию к финансовому рынку, что российскому, китайскому или американскому, где ЦБ таргетирует краткосрочные ставки.

@truevalue