В. Бенген. Правило 4%. Читаем первоисточник.

 

ОПРЕДЕЛЕНИЕ СТАВОК ВЫВОДА С ИСПОЛЬЗОВАНИЕМ ИСТОРИЧЕСКИХ ДАННЫХ

автор: Уильям П. Бенген

                 В начале выхода на пенсию инвестиционные консультанты делают важные рекомендации клиентам относительно распределения активов, а также сумм, которые они могут безопасно выводить ежегодно, чтобы клиенты не пережили свои деньги. Эта статья использует исторические инвестиционные данные как рациональную основу для этих рекомендаций. Она использует графические интерпретации данных для определения максимальной безопасной ставки вывода (в процентах от начальной стоимости портфеля) и устанавливает диапазон распределения активов в акциях и облигациях, который является оптимальным для практически всех пенсионных портфелей. Наконец, она предоставляет рекомендации по изменениям распределения активов и ставки вывода в «среднем пенсионном возрасте».

             Год 2004. Вы проделали достойную работу по созданию своей практики финансового планирования за последние десять лет. Ваши клиенты на пенсии особенно довольны. Вы продемонстрировали им достоинства диверсифицированного портфеля инвестиций для обеспечения дохода во время выхода на пенсию. Рынки были добры, если не слишком щедры; портфели ваших клиентов получили доходность, значительно превышающую банковские сберегательные счета и сертификаты депозитов. Они воспринимают вас как человека, обогатившего их жизни, и они благодарны...

           2006 год. Рынки стали неблагоприятными, так как слабый Федеральный резерв позволил инфляции выйти из-под контроля. Фондовый рынок упал на 35 процентов за последние 2 года, что является худшими потерями с рецессии 1973-1974 годов. Многие ваши клиенты встревожены, беспокоясь о том, что им придется сократить свои расходы, чтобы сохранить капитал в своих пенсионных счетах. Вы успокаиваете их, напоминая, что вы тщательно рассчитали их ставки вывода на основе средних ставок доходности, которые наблюдались на рынках за эти годы, и что рынки восстановятся. Тем не менее, вы не можете избавиться от гложущего беспокойства, что вы что-то упустили…

         2009 год. В соответствии с вашим прогнозом фондовый рынок неплохо восстановился за последние три года, и портфели большинства клиентов вернули почти всю свою потерянную номинальную стоимость. Однако у ваших клиентов новая жалоба: они не могут жить на тех выводах, которые они делали. Инфляция, в среднем восемь процентов за последние пять лет, так подорвала их покупательную способность, что им необходимо существенно увеличить свои выводы или столкнуться с резким снижением качества жизни. Когда вы вычисляете влияние этих значительно более высоких уровней выводов на портфели ваших клиентов, вы шокированы: многие клиенты исчерпают свои активы менее чем за десять лет, даже несмотря на то, что в многих случаях их ожидаемая продолжительность жизни значительно больше. У вас есть очень плохие новости, чтобы сообщить им. Что могло пойти не так?

          Вышеописанный сценарий, конечно, вымышлен, но он мог легко произойти несколько раз в этом столетии. Логическая ошибка, которая привела нашего гипотетического планировщика к проблемам, заключалась в предположении, что средние доходности и средние уровни инфляции являются надежной основой для вычисления того, сколько клиент может безопасно выводить из пенсионного фонда на протяжении длительного времени. Как указал Ларри Бирворт в своей отличной статье в январском номере 1994 года этого издания («Инвестирование для выхода на пенсию: использование прошлого для моделирования будущего»), имеет смысл смотреть не только на средние значения, но и на то, что на самом деле происходило, год за годом, с инвестиционными доходами и инфляцией в прошлом. Он продемонстрировал, что долгосрочные последствия определенных финансовых катастроф, таких как Великая депрессия или рецессия 1973-1974 годов, могут затмить средние значения. Такие «события» нельзя игнорировать, и клиент должен быть осведомлен о них.

              В этой статье я буду опираться на работу Бирворта, подходя к ней с немного другой стороны. Используя концепцию «долговечности портфеля», я представлю простые техники, которые планировщики могут использовать немедленно в своей практике, советуя клиентам, сколько они могут безопасно выводить ежегодно из пенсионных счетов. Я также исследую вопрос распределения активов во время выхода на пенсию, включая некоторые удивительные (по крайней мере для меня) выводы. В всех случаях я буду полагаться на фактическую историческую производительность инвестиций и инфляции, как это представлено в «Акциях, облигациях, векселях и инфляции: годовой отчет 1992 года» компании Ibbotson Associates.

СРЕДНИЕ ЗНАЧЕНИЯ

              Для начала давайте посмотрим, как наш гипотетический планировщик попал в беду. Обратившись к данным Ibbotson (которые мы предположим, что не изменились значительно к 2004 году), наш планировщик узнал, что обыкновенные акции принесли 10,3 процента сложных доходов за эти годы, а облигации со средним сроком погашения принесли 5,1 процента. Инфляция в среднем составила 3 процента за тот же период. Поэтому клиент с портфелем, состоящим из 60 процентов акций и 40 процентов облигаций, мог бы ожидать среднюю сложную доходность 8,2 процента, при условии постоянного ребалансирования. «Реальная» доходность, скорректированная на инфляцию, составила бы почти 5,1 процента.

         Клиенты этого планировщика хотели тратить как можно больше каждый год из своих пенсионных счетов, сохраняя при этом постоянный образ жизни на протяжении всей пенсии. Учитывая вышеизложенный анализ, планировщику казалось, что клиенты могут безопасно снимать всю «реальную доходность» каждый год, или около пяти процентов, и оставлять остаток в портфеле. Таким образом, клиенты могли бы увеличить обороты, и инфляция оставалась бы близкой к историческим средним значениям. Обстоятельством, нарушившим это соглашение, стало «событие», состоящее из резкого падения фондового рынка и высокой инфляции.

        Какие подобные события действительно произошли в прошлом?

Таблица событий 1 перечисляет три крупнейших падения фондового рынка с 1926 года, которые произошли за период более одного года. (Крах 1987 года не упоминается, так как акции показали прирост за весь год.) Из-за моего интереса к астрономии я прозвал их соответственно «Большой Взрыв», «Большой Падение». Предполагая минимальное требование в 30 лет долговечности портфеля, снятие в первый год 4 процента, за которым следуют снятия, скорректированные на инфляцию, в последующие годы, должно быть безопасным. их снятия каждый год на три процента, чтобы не отставать от инфляции. В то же время стоимость их портфелей будет расти с инфляцией, удовлетворяя их второстепенную цель оставить богатство для своих наследников. Таким образом, планировщик рекомендовал своим клиентам снимать пять процентов от первоначальной стоимости их портфеля в конце первого года и ежегодно увеличивать свои снятия на три процента, ожидаемую ставку инфляции. Этот план хорошо работал в течение нескольких лет, так как инвестиции «репер», и «Маленькая Ложка», отражая их относительное влияние на стоимость и покупательную способность портфелей инвесторов. Эти воздействия будут более точно количественно оценены в разделе ниже о Портфелях.

          Большой Взрыв рецессии 1973-74 годов был самым разрушительным, потому что он произошел в период высокой инфляции. Инвесторы не только понесли большие бумажные убытки в своих портфелях, но и покупательная способность того, что осталось, была существенно снижена. Это был пугающий период для инвесторов.

          Большая Ложка 1937-1941 годов характеризовалась падением акций почти таким же большим, как «Большой Взрыв», но он произошел в период умеренной инфляции и несколько более высоких доходов по облигациям. Поэтому его влияние на портфели не было таким серьезным, хотя оно все же было значительным, особенно поскольку оно последовало за «Маленькой Ложкой» всего через полдесятилетия.

           Маленькая Ложка, конечно, была ранними годами Великой депрессии. Может показаться странным перечислять его влияние только третьим после двух предыдущих событий, учитывая огромный спад цен на акции, который произошел. Однако, как видно из Таблицы 1, ранние годы депрессии были дефляционным периодом, поэтому влияние падения цен на акции было смягчено ростом покупательной способности доллара, а также умеренно положительными доходами по облигациям. Были и другие события более короткой продолжительности, такие как в 1946 году, но вышеупомянутые представляют собой самые значительные финансовые катаклизмы последних трех четвертей этого века. Как планировщики, мы знаем, что такие события, вероятно, повторятся в будущем. Но насколько пагубными были эти прошлые события для долгосрочной производительности пенсионного портфеля?

Сценарии портфелей

           На рисунках 1 (a)-1(d) серия графиков иллюстрирует историческую производительность портфелей, состоящих из 50 процентов среднесрочных казначейских облигаций и 50 процентов обыкновенных акций (произвольное распределение активов, выбранное для иллюстрации). Я количественно оценил производительность портфеля с точки зрения «долговечности портфеля»: как долго портфель будет существовать, прежде чем все его инвестиции будут исчерпаны снятиями. Это интуитивный подход, который легко объяснить моим клиентам, чья основная цель — пройти через пенсию, не исчерпав свои средства, а второстепенная цель — накопить богатство для своих наследников. Сами графики обеспечивают быстрые сравнения между многими различными инвестиционными сценариями. Я сделал несколько предположений при подготовке этих графиков. Эти предположения подробно ниже

В Рисунке 1(a) первый вертикальный столбец слева представляет портфель клиента, который начал выход на пенсию 1 января 1926 года. Он сделал вывод в размере 3 процентов от портфеля в первый год, за которым последовали выводы, скорректированные на инфляцию, в каждый последующий год. Следующий столбец представляет портфель клиента, который начал выход на пенсию 1 января 1927 года, и так далее. Как видно из графика, клиент 1926 года смог делать выводы из своего портфеля таким образом в течение 50 лет. На самом деле портфель прослужил бы гораздо дольше. Я выбрал 50 лет произвольно как самый длинный период, который следует показать на графиках, так как немногие клиенты наслаждаются более чем 50 годами выхода на пенсию. Рисунок 1(a) (уровень вывода в три процента) так же захватывающ, как и короткая стрижка. Он показывает, что все клиенты, независимо от года, в который они начали свою пенсию, смогли наслаждаться как минимум 50 годами выводов, скорректированных на инфляцию, из своих портфелей. Графики становятся более интересными, когда мы увеличиваем процент первого вывода.

          Рисунок 1(b), с начальным выводом в четыре процента, начинает показывать эффекты некоторых финансовых событий. Однако эти эффекты сравнительно мягкие; ни один клиент не наслаждается менее чем около 35 лет, прежде чем его пенсионные деньги исчерпываются.

          Начиная с Рисунка 1©, при уровне начального вывода в пять процентов, эти эффекты становятся гораздо более выраженными.



Клиенты, начинающие свою пенсию в конце 1960-х и начале 1970-х годов, могли иметь только 20 лет средств, доступных при таких ставках вывода — явно недостаточно для их жизни в большинстве случаев

           В Рисунке 1(d) три основных финансовых события с 1926 года, о которых мы говорили ранее, четко идентифицируемы. Негативное влияние периода 1973-1974 годов можно увидеть, достигающим пенсионных портфелей, выводы из которых начинаются за много лет до этого — как минимум на 20 или более лет раньше! Это мощное предупреждение (особенно актуально для недавних пенсионеров) не увеличивать свою ставку вывода только из-за нескольких хороших лет в начале выхода на пенсию. Их «избыточные доходы» в начале могут понадобиться для компенсации более слабых доходов позже.

     «Большая Ложка» 1937-1941 годов была менее серьезным, чем «Большой Взрыв», и повлияло на долговечность портфеля всего на 9 или 10 лет до события — примерно вдвое меньше, чем «Большой Взрыв». Наименее значительным из трех было «Маленькая Ложка» времен Великой депрессии, которая повлияла на долговечность портфеля всего на четыре-пять лет. Это подтверждает наше предыдущее наблюдение о том, что не дефляционный период, как Великая депрессия, действительно следует бояться, а скорее инфляционный период, который наносит ущерб покупательной способности, а также ценности портфеля.

      Я не включил графики для сумм вывода в семь процентов и выше, так как они слишком высоки, чтобы быть практичными для нового пенсионера. Его или ее пенсионный капитал будет исчерпан очень быстро в большинстве случаев.

     Учитывая данные, представленные в этих графиках, как мы можем направить наших клиентов на принятие разумного решения о ставках вывода?

  Стратегии и Применения

        Ясно из Рисунка 1(a), что «абсолютно безопасный» (в той мере, в какой история является ориентиром) уровень начального вывода составляет 3 процента, так как он гарантирует, что долговечность портфеля никогда не будет менее 50 лет. (Это также верно для ставок вывода, достигающих примерно 3,5 процента.) Однако большинству клиентов такой низкий уровень выводов будет неприемлем.

     Предполагая минимальное требование в 30 лет долговечности портфеля, вывод в первый год в размере 4 процента, за которым следуют выводы, скорректированные на инфляцию в последующие годы, должен быть безопасным. Ни в одном прошлом случае это не привело к исчерпанию портфеля до 33 лет, и в большинстве случаев это приведет к сроку жизни портфеля в 50 лет или более.

       Для сравнения, 4.25-процентное первое-year снятие может исчерпать портфель всего за 28 лет, если прошлые условия повторятся.

      Поэтому я советую своим клиентам снимать не более четырех процентов в первые годы выхода на пенсию, особенно если они выходят на пенсию рано (в возрасте 60 лет или младше). Предполагая, что у них нормальная продолжительность жизни, они должны прожить как минимум 25-30 лет. Если они хотят оставить какое-то состояние своим наследникам, их ожидаемый «срок службы портфеля» должен быть примерно таким же, как на рисунке 1(b): 4-процентная ставка удовлетворяет этим критериям для всех периодов, начиная с 1926 года, включая основные финансовые события.

    Что делать, если клиент чувствует, что ему требуется выводить больше средств? Например, клиент с портфелем в 400 000 долларов хотел бы снять 24 000 долларов в первый год, а затем увеличивать сумму с учетом инфляции каждый год. Это шестипроцентная ставка снятия в первый год. Я показываю клиенту рисунок 1(d) — график снятия средств по ставке 6% — и объясняю риски, связанные с такой схемой (предположим, что клиент использует распределение 50/50)

        Если клиент ожидает прожить еще 30 лет, я указываю, что график показывает 31 сценарий, когда он переживет свои активы, и только 20, которые были бы достаточны для его целей (как мы увидим позже, другая структура активов улучшила бы это, но, на мой взгляд, это все равно было бы неудобно). Это означает, что у него менее 40-процентных шансов успешно справиться с выходом на пенсию — не очень хорошие шансы. Если клиент предполагает, что он может сократить свой образ жизни, чтобы учесть серьезное событие, если оно произойдет, я убеждаюсь, что он понимает, насколько серьезным может быть это сокращение. Даже тогда это может быть слишком мало и слишком поздно.

      Кроме того, я указываю, что в большинстве случаев, даже если он переживет свои деньги, может быть немного, что можно передать наследникам. Если это значительное соображение для клиента, это может заставить его рассмотреть более консервативное снятие, по крайней мере, в первые годы выхода на пенсию.

Начальная структура активов

            Обратите внимание, что мои выводы выше основывались на предположении, что клиент постоянно ребалансировал портфель из 50 процентов обыкновенных акций и 50 процентов среднесрочных казначейских облигаций. Какое влияние окажут другие схемы распределения активов на этот вывод? Будет ли более высокий процент акций, учитывая их более высокие ставки доходности, полезен для клиента?

            В качестве первого взгляда на проблему рассмотрите Рисунок 2.

Этот график был создан путем производства 40 графиков, аналогичных тем, что в Рисунках 1 (a)-1 (d). Пять возможных распределений активов (0-, 25-, 50-, 75- и 100-процентные акции) были сопоставлены с 8 процентами первых снятий (1, 2, 3, 4, 5, 6, 7 и 8 процентов). Все перестановки этих элементов были вычислены как графики, и самый короткий столбец в каждом графике, представляющий самую короткую жизнь портфеля для каждой комбинации факторов, был перенесен в Рисунок 2. То, что изображено в Рисунке 2, — это график «Жизнь портфеля в худшем случае» для каждого из многих различных сценариев.

        Один из паттернов, который бросается в глаза на рисунке, заключается в том, что держать слишком малое количество акций приносит больше вреда, чем держание слишком большого количества акций. Бар «0-процентные акции» и бар «25-процентные акции» постоянно короче других, подтверждая то, что мы уже знаем: превосходные доходы акций по сравнению с облигациями необходимы для максимизации выгоды от портфеля. Слишком мало акций в портфеле сокращает минимальный срок жизни портфеля.

       Возможно, даже более важно наблюдение, что смешение 50/50 акций и облигаций, похоже, является почти оптимальным для генерации наибольшей минимальной долговечности портфеля для любой схемы снятия средств. Это особенно ясно в группах снятия 4 процента, 5 процентов и 6 процентов, которые имеют пик, как крыши, на уровне 50 процентов акций.

      Значит ли это, что смешение 50/50 оптимально для всех ситуаций во время выхода на пенсию? Вовсе нет. Обратите внимание на рисунок 2, что для всех процентов снятия бары для 50-процентных акций и 75-процентных акций очень близки по высоте — на год или меньше разница. С точки зрения наибольшей минимальной долговечности портфеля это означает, что вы теряете очень немного, увеличивая акции с 50 процентов до 75 процентов портфеля. Но получаете ли вы что-то взамен?

      Чтобы ответить на этот вопрос, рассмотрим рисунок 3(a), который показывает 4-процентную ставку снятия, примененную к портфелю, состоящему из 75-процентных акций и 25-процентных облигаций.

       Сравните это с рисунком 1(b), который также построен для 4-процентной ставки снятия, но при смешении 50/50 акций и облигаций. Ясно, что более тяжелое весовое значение акций на рисунке 3(a) дало довольно значительные улучшения. Полные 47 сценарных лет приводят к долговечности портфеля максимума в 50 лет, в то время как только 40 сценарных лет достигли этой вершины в предыдущей диаграмме. Единственные штрафы происходят в портфельном году 1966, который сокращен на один год, с 33 до 32 лет, и в 1969, который сокращен с 36 лет до 34. Все остальные сценарные годы имеют равную или большую долговечность.

 

       Возможно ли, что распределение акций на уровне 75 процентов превосходит распределение 50 процентов для пенсионера? Прежде чем мы примем это заключение, давайте проведем еще одно сравнение. Изучите рисунок 3(b), который вычисляет долговечность для 5-ти %-ного изъятия при распределении акций в соотношении 75/25.

        Как и в предыдущем примере, сравните этот график с рисунком l©, также для 5-процентного коэффициента снятия средств, но с распределением акций/облигаций в соотношении 50/50.

       И снова, улучшения на графике 75/25 вполне очевидны. «Впадины» стали уже, что говорит о том, что ущерб от финансовых событий приходится на меньшее количество лет, предшествующих каждому событию. Двадцать четыре из 51 сценарийного года — почти половина — имеют увеличенную продолжительность жизни. Очевидно, что здесь работает способность акций восстанавливаться после спадов на фондовом рынке с большей энергией, чем когда-либо могли бы обеспечить облигации.

      Однако за это улучшение нужно заплатить цену. «Маленькая Ложка» депрессии значительно глубже, чем раньше. Как мы видели, это в первую очередь резкое падение цен на акции, смягченное дефляцией. Как вы могли ожидать, увеличение процента акций в портфеле только увеличивает ущерб в таком событии. В результате увеличивается вероятность того, что вы столкнетесь с выходом на пенсию с почти минимальной продолжительностью портфеля. Важно, однако, что самая короткая продолжительность все еще во время «Большого Взрыва» (и эта продолжительность не была затронута более высоким распределением акций), так что мы не нарушили наш критерий минимальной продолжительности портфеля в 30 лет.

        Поскольку существует компромисс при переходе к распределениям акций выше 50 процентов, явно есть место для усмотрения клиента. Однако перед тем, как клиент примет свое решение, есть еще одна информация, которую следует учесть: дополнительное богатство, созданное за счет более высокого распределения акций.

      Рисунки 4(a)-4(d) исследуют, что происходит со стоимостью доллара портфеля клиента после 20 лет, при различных предположениях о распределении активов.

        Когда ваш взгляд перемещается от Рисунка 4(a), 35 процентов акций, через 4 графика к Рисунку 4(d), 75 процентов акций, увеличение богатства драматично — до четырех раз для некоторых сценарных лет. Среднее увеличение стоимости портфеля от 35 процентов акций до 75 процентов акций составляет +123 процента. Поскольку второстепенная цель наших клиентов — накопление богатства для наследников, это значительное соображение.

      Упорядочив все это, я думаю, что уместно посоветовать клиенту принять распределение акций как можно ближе к 75 процентам, и ни в коем случае не менее 50 процентов. Распределения акций ниже 50 процентов контрпродуктивны, так как они снижают сумму накопленного богатства, а также уменьшают минимальную продолжительность портфеля. Где-то между 50 процентами и 75 процентами акций будет «зона комфорта» клиента.

      Распределение активов до 75 процентов акций во время выхода на пенсию, кажется, противоречит общепринятой мудрости, по крайней мере, той мудрости, которую я слышал. Но графики не лгут — они очень ясно рассказывают свою историю.

      Что происходит, когда мы увеличиваем долю акций до более чем 75 процентов портфеля? Это также оказывается контрпродуктивным. Я провел анализ на ряде сценариев, используя это предположение, и хотя накопленное богатство продолжает увеличиваться, оно компенсируется ухудшением продолжительности портфеля во время «Маленькой Ложки» (лет депрессии). На самом деле, в большинстве случаев минимальная продолжительность во время Маленькой Ложки падает ниже минимальной продолжительности, установленной на графике 50 процентов (что произошло во время «Большого Взрыва» 1973-74 годов), что противоречит нашей цели «убедиться, что деньги продлятся». Поэтому распределения акций более 75 процентов следует избегать в начале выхода на пенсию.

Распределение активов и снятия

       Таким образом, мы начинаем выход на пенсию с распределением от 50 процентов до 75 процентов акций (я предполагаю 75 процентов в обсуждении деталей ниже).

       Мы поддерживаем это на протяжении всей пенсии или изменяем это по мере старения клиента? Мои исследования настоятельно указывают на то, что, пока цели клиента остаются прежними, нет необходимости изменять первоначальное распределение активов. Это, вероятно, принесет больше вреда, чем пользы, как мы увидим.

        Давайте сначала рассмотрим случай, когда происходит изменение целей клиента. В этой статье основной целью нашего клиента было сделать так, чтобы деньги продержались на протяжении пенсии, с второстепенной целью максимизации накопления богатства для наследников. Первая цель удовлетворяется в основном за счет выбора первоначального процента вывода, хотя распределение активов также играет свою роль. Вторая цель решается путем корректировки распределения активов.

      Рассмотрим клиента в возрасте 92 лет, в плохом здоровье, который ожидает прожить максимум еще несколько лет. Предположим также, что его пенсионные активы более чем достаточны, чтобы продержаться в этот период времени, даже если они будут инвестированы в относительно низкодоходные банковские сертификаты. Если его первоочередной заботой стало оставление максимального богатства своим наследникам, можно было бы аргументировать продажу всех его акций и конвертацию в сертификаты или казначейские облигации. Тогда его богатство не будет под угрозой из-за резкого падения фондового рынка, которое может произойти непредсказуемо.

     Обратите внимание, что поскольку мы предполагаем, что все пенсионные активы хранятся в налоговых отложенных счетах, налоги на прирост капитала не являются проблемой. Если бы активы хранились на налогооблагаемом счете, вывод мог бы быть другим, так как определенность значительных налогов на прирост капитала пришлось бы взвесить против вероятности большого падения фондового рынка и потери преимущества повышения базы при смерти.

      Теперь вернемся к клиентам, которые уже находятся на пенсии (возможно, 10-15 лет), но все еще обеспокоены долговечностью своего портфеля, который должен поддерживать их еще на 12-15 лет или более. Для целей анализа я делю их на три класса: тех, чьи инвестиционные результаты были исключительными («звезды»), тех, кто заработал примерно столько, сколько ожидал («астероиды»), и тех, кто, в силу события, произошедшего во время пенсии, получил плохие инвестиционные результаты («черные дыры»).

Черные дыры

       Группа «черных дыр» находится в очень неудобной ситуации. В качестве примера, клиент, который вышел на пенсию в 1929 году с $500,000 в пенсионном фонде, увидел, как этот фонд уменьшился до менее чем $200,000 к концу 1932 года. Хотя его выводы также снизились с $20,000 в 1929 году до $15,300 в 1932 году из-за дефляции, эти выводы теперь составляют около 7.6 процента его портфеля, в то время как он начал с вывода всего 4 процента. В этой ситуации, когда акции показали такие ужасные результаты так рано в пенсии, может возникнуть соблазн переключить все инвестиции на облигации, чтобы спасти то, что осталось от первоначального капитала.

        Но это было бы совершенно неправильным решением! Предположим, что 31 декабря 1932 года, после многих лет угасания доходности акций, наш клиент из «черной дыры» требует, чтобы мы уменьшили процент акций в его портфеле. Если мы полностью исключим акции, инвестируя только в облигации средней продолжительности, его деньги иссякнут в 1946 году, всего через 17 лет. Если мы инвестируем 25 процентов в акции, деньги продержатся до 1950 года; 50 процентов в акциях — до 1957 года. Но если бы мы оставили распределение на уровне 75 процентов акций, клиент все еще имел бы $1.7 миллиона в 1992 году (хотя для поддержания своего образа жизни после инфляции он бы выводил 9.5 процента в год, что предполагает, что портфель, вероятно, не продержится намного дольше тысячелетия, если вообще).

       Но что, если наш клиент имел бы смелость потребовать, 31 декабря 1932 года, чтобы мы увеличили долю акций до 100 процентов и удерживали это распределение на протяжении всей его жизни? Несмотря на то, что он пережил «Большой взрыв» и «Большую ложку», к 1992 году, если бы он все еще был жив, он… накопил бы 42 миллиона долларов в своем пенсионном фонде! Конечно, с таким богатством возникла бы искушение увеличить снятия, тем самым уменьшив накопления, но это, безусловно, было бы доступно.

       Этот же анализ можно повторить для всех других клиентов «черной дыры», которым не повезло начать свою пенсию в 1937, 1946, 1969, 1973, 1974 годах — годы крупных и мелких событий. Это свидетельствует о огромной способности фондового рынка к восстановлению и необходимости избегать эмоций при инвестировании. Лучшее время для инвестиций, вероятно, будет сразу после худшего времени для инвестиций!

       Признаем, что увеличение доли акций до 100 процентов после длительного периода ужасных доходов требует необычного предвидения и стойкости как со стороны консультанта, так и со стороны клиента. Если вы сможете убедить своего клиента просто поддерживать 75-процентное распределение в таких условиях, вы выиграли важную битву. Однако клиент все еще сталкивается с более коротким, чем средний, сроком жизни портфеля и с гораздо меньшим состоянием, которое можно передать наследникам, чем изначально надеялись.

        Тем не менее, у клиента есть еще один вариант улучшить ситуацию в долгосрочной перспективе, а именно — сократить, даже если временно, уровень своих снятий. Если клиент сможет справиться с этим без слишком сильной боли, это может быть лучшим решением, так как оно не зависит от капризной работы рынков, а от факторов, которые клиент полностью контролирует: его расходы.

       В качестве примера давайте вернемся к пенсионеру 1929 года рождения. В конце 1930 года, когда он собирается вывести свои деньги во второй раз за год, рынок уже сократился примерно на 30% по сравнению с концом 1928 года, и, похоже, впереди еще больше проблем.  Если он сократит свои выплаты в 1930 году на всего 5 процентов, и он продолжает снимать эти деньги на этом сниженном уровне во время выхода на пенсию, к 1949 году его состояние будет на 20 процентов больше, чем в противном случае, и оно может быть передано его наследникам. После 30 лет его состояние увеличивается на 25%, и это преимущество продолжает расти с течением времени. Это предполагает, что он сохранит 75-процентное распределение акций на протяжении всего периода выхода на пенсию

       Таким образом, у клиента «черной дыры» есть как минимум два альтернативных варианта улучшить долговечность своего портфеля, с бесконечным числом комбинаций двух возможных. Единственный альтернативный вариант, который он не может себе позволить, и от которого мы, как консультанты, должны усердно отговорить его, — это отступить от фондового рынка и вернуться к облигациям.

Звезды

       На другом конце спектра находятся «звезды», удачливые клиенты, которые начали свою пенсию в начале бумного периода на фондовом рынке; например, 1949 год, 1950-е, 1975-1976 годы и даже 1982 год. Их проблема совершенно противоположна проблемам клиентов «черной дыры»; их ресурсы очень быстро росли в начале пенсии, и они искушены делать две вещи: увеличивать свои снятия и увеличивать свою долю в фондовом рынке. Оба этих действия могут быть вредными для их пенсии.

       Рассмотрим клиента, который вышел на пенсию в 1958 году с $500,000 и который принимает ваш совет снимать 4 процента каждый год, корректируя снятия на инфляцию каждый год. За 10 лет с 1958 по 1967 годы фондовый рынок принес 12,9 процента в год с учетом сложных процентов, в то время как инфляция увеличивалась всего на жалкие 1,8 процента в год. Оба эти показателя значительно лучше долгосрочных средних значений.

      Несмотря на свои снятия, у клиента более $1 миллиона в пенсионном фонде и она осознает, что снимает всего 2,3 процента в год. Несмотря на ваши настойчивые возражения, она увеличивает свои снятия до $40,000 в год, почти 4 процента от стоимости ее портфеля.

      Что происходит в следующие несколько лет, полностью шокирует ее. После плохого 1969 года ее портфель подвергается дальнейшему нападению «Большого взрыва» 1973-1974 годов. Ее фонд уменьшается в стоимости до $777,000 к концу 1974 года. Хуже того, высокая инфляция снизила его покупательную способность до менее чем $500,000, по сравнению с $1,040,000, которые у нее были на конец 1967 года — менее половины его стоимости. И самое пугающее из всего, она снимает по 8 процентов в год!

      Паника может охватить такого инвестора, заставляя ее искать радикальные меры. Не желая уменьшать свой уровень жизни (к которому она привыкла за последние шесть лет), она может теперь поручить вам уменьшить процент акций в ее портфеле, возможно, до нуля — как раз в самое неподходящее время. Звучит знакомо? Да, «звезда» теперь «павшая звезда» и была превращена в «черную дыру».

      Лекарства для клиента те же, что и для клиента «черной дыры» — придерживаться курса и ожидать драматического восстановления акций (что, как мы знаем, произошло); сократить снятия; или, что наиболее драматично, рассмотреть возможность увеличения доли акций до 100 процентов от портфеля. Можете ли вы представить, сколько богатства накопилось бы у инвестора, который имел 100-процентный портфель акций 1 января 1975 года и держал его до конца 1993 года? Даже после снятий, которые начались с четырех процентов, она увеличила бы свое состояние в семь раз!

        Таким образом, клиенты «звезды» — это те, кому необходимо советовать воздерживаться от каких-либо радикальных изменений в их распределении активов или паттерне снятий. Некоторое увеличение снятий, вероятно, неизбежно, но не должно быть фатальным для пенсионного плана, если они умеренные. Они должны понимать, что избыточные доходы, полученные сегодня, вероятно, понадобятся для компенсации убытков в будущем. Им повезло, и ничего. Журнал финансового планирования.

Удача слишком редка и ценна, чтобы ее растрачивать.

Астероиды

        Клиенты «астероиды» — это те, кто, спустя десять лет, получил почти то, что ожидал от рынков в отношении доходности инвестиций и инфляции. Они типичны для тех, кто вышел на пенсию в 1942-1946 годах или в 1959-1960 годах. Поскольку их ожидания были оправданы, маловероятно, что они захотят вносить какие-либо серьезные изменения в свои портфели в отношении распределения активов или выводов. И это, почти наверняка, лучшая стратегия. Поскольку фондовый рынок — это случайное место, невозможно предсказать, будут ли клиенты-астероиды испытывать удачу лучше или хуже в течение своего второго десятилетия. Те, кто вышел на пенсию в 40-х, имели замечательное второе десятилетие; те, кто вышел на пенсию в 1959-1960 годах, имели ужасное второе десятилетие. К счастью, их приличное начало в первом десятилетии дает им подушку безопасности, если она им понадобится. Они могут пережить период, такой как «Большой взрыв», не снижая выводы или меняя распределения. А после «Большого взрыва» у них будет возможность ускорить рост своего богатства, используя стратегию, основанную на акциях, о которой мы говорили выше.

Заключение

        Для клиента, только начинающего выходить на пенсию, сначала определите «безопасный» уровень вывода. Сделайте это, вычислив кратчайший приемлемый срок жизни портфеля для клиента (обычно это ожидаемая продолжительность жизни клиента плюс 5 или 10 лет, в зависимости от консервативности клиента). Затем, используя графики для распределения 50/50 акций и облигаций, определите самый высокий уровень вывода, который удовлетворяет желаемой минимальной продолжительности жизни портфеля. Для клиента в возрасте 60-65 лет это обычно будет около 4 процентов.

       Сумма вывода за первый год (вычисленная как процент вывода, умноженный на начальную стоимость портфеля) будет корректироваться вверх или вниз в зависимости от инфляции каждый последующий год. После первого года процент вывода больше не используется для вычисления суммы вывода; это будет вычислено следующим образом: предположим, что портфель имел начальную стоимость 1 миллион долларов, состоящий из 500 000 долларов в акциях и 500 000 долларов в казначейских облигациях (распределение 50/50). В течение первого года, согласно данным Ибботсона, акции принесли десять процентов, а облигации — пять процентов. Следовательно, акции увеличились в стоимости до 550 000 долларов в течение года, а облигации до 525 000 долларов, что дало новую стоимость портфеля в 1 075 000 долларов. Начальный вывод увеличился на 3 процента до 41 200 долларов. Это оставляет 1 033 800 долларов в портфеле. Обратите внимание, что выводы предполагается осуществлять в конце каждого календарного ода.

        В начале второго года портфель ребалансируется до распределения 50/50; акции начинают год с ценой 516 900 долларов, как и облигации, которые вырастают до 547 914 долларов. Это дает новую стоимость портфеля в 1 126 842 доллара. Вывод прошлого года в 41 200 долларов увеличивается на уровень инфляции 2 процента в течение второго года, что дает сумму вывода в 42 024 доллара и конечную стоимость портфеля в 1 084 818 долларов.

       Этот процесс повторяется для каждого последующего года. Обратите внимание, что вывод второго года в 42 024 доллара составляет примерно 4,1 процента от суммы, которая будет вычислена вместо вывода прошлого года, плюс фактор инфляции. Если клиент желает более высоких уровней начальных выводов, ему следует сообщить о рисках, используя графики, аналогичные тем, что на рисунке 1.

        Вы должны сделать все возможное, чтобы отговорить клиента от слишком «игривого» расходования средств в начале пенсии. Начальный уровень вывода в пять процентов рискован; шесть процентов или более — это «азартная игра». Несмотря на советы, которые вы могли слышать, исторические данные поддерживают распределение между 50 процентами и 75 процентами акций как лучшее начальное распределение для клиента. Для большинства клиентов это может поддерживаться на протяжении всей пенсии или до тех пор, пока их инвестиционные цели не изменятся. Распределения акций ниже 50 процентов и выше 75 процентов являются контрпродуктивными. Очень консервативные клиенты могут испытывать трудности с принятием распределения акций в 75 процентов.

          Используя графики, вы можете обсудить с ними разницу в производительности между распределением акций в 50 процентов и 75 процентов, и позволить им сделать выбор. Негативной особенностью более высокого распределения акций является сокращение продолжительности жизни портфеля.

      Результат события, похожего на депрессию. Основное положительное — это значительно увеличенное богатство, которое будет накапливаться в большинстве других сценариев. Я верю, что баланс наклонен в пользу более высокой аллокации, но это выбор клиента.

     Что касается их инвестиционного опыта, клиенты на пенсии делятся на три группы.

        «Звездные» клиенты получают высокие доходы в течение длительных периодов в начале своей пенсии, поэтому они развивают богатство гораздо быстрее, чем ожидалось. Им следует советовать не увеличивать вывод средств чрезмерно и не быть слишком агрессивными в своей аллокации активов.

        Клиенты «черной дыры» сталкиваются с серьезным неприятным финансовым событием в начале своей пенсии и могут стать слишком консервативными. Им следует советовать поддерживать свою аллокацию активов и немного сократить вывод средств на определенный период времени. Самые смелые такие клиенты должны рассмотреть возможность увеличения своей доли акций до 100 процентов на оставшуюся часть своей пенсии.

      Наконец, клиенты «астероид», которые получили средние результаты за первые десять лет своей пенсии, вероятно, не будут запрашивать и не должны рекомендоваться к изменению ни аллокации активов, ни стратегии вывода средств. Опыт их второго десятилетия может быть другим, и планировщик может сформулировать свои рекомендации соответственно в то время.

В конце концов, разве не для этого вас наняли? И разве не этого вы желаете для них?

Ссылки 1. Лесс Антман, «Сначала давайте убьем всех распределителей активов,» Управление вашими деньгами лучше, весна 1994, стр. 6-8, (MECA Software, Inc., Фэрфилд, Конн.). 2. Ларри Бирвирт, «Инвестирование на пенсию: Использование прошлого для моделирования будущего,» Журнал финансового планирования, январь 1994, стр. 14-24. 3. Ibbotson Associates, «Акции, облигации, векселя и инфляция: Годовой отчет 1992» (Чикаго: Ibbotson Associates, 1993).

УИЛЬЯМ П. БЕНДЖЕН, CFP, M.S., является индивидуальным практиком в Эль-Кахоне, Калифорния, специализирующимся на управлении инвестициями. Он получил степень бакалавра наук в Массачусетском технологическом институте по аэрокосмическому инжинирингу, затем присоединился к семейному бизнесу по продаже безалкогольных напитков в районе Нью-Йорка. После 17 лет работы в компании, в течение которых он занимал пост президента и COO, бизнес был продан. Он и его семья переехали в Южную Калифорнию, где он начал свою практику финансового планирования, получив степень магистра в области финансового планирования в 1993 году.