ТМК акции

Акции ТМК обвалились более чем на 12%, после того как ее финансовые результаты за 2К17 напомнили рынку, насколько они чувствительны к растущим ценам на сталь и волатильным продажам труб большого диаметра. Мы считаем, что ралли в ценах на сталь в Китае вряд ли окажется устойчивым в долгосрочной перспективе, поскольку внутреннее предложение растет, в то время как результаты российского дивизиона ТМК должны улучшиться в 4К17, т.к. компания переложит рост затрат на сталь на своих конечных потребителей. Мы прогнозируем, что показатель EBITDA группы за 2017 вырастет на 13% г/г до $599 млн на фоне разворота в американском дивизионе. Мы также ожидаем, что сокращение долговой нагрузки продолжится, и соотношение чистый долг/EBITDA на конец 2018 составит 3.6x, что должно привести к переоценке акций. Мы подтверждаем нашу рекомендацию ПОКУПАТЬ по ТМК, которая торгуется с мультипликатором EV/EBITDA 2018П равным 5.7x против 15.2x у Vallourec и 10.9x у Tenaris, и предлагаем использовать текущее снижение как возможность для покупки.

Акции ТМК упали более чем на 12% с момента публикации ее финансовых результатов за 2К17, поскольку, на наш взгляд, снижение рентабельности российского дивизиона на 5 пп напомнило рынку, что финансовые показатели компании очень чувствительны к росту цен на сталь и волатильным объемам продаж труб большого диаметра. Результаты оказались слабее ожиданий и привели к снижению рынком прогнозов на 2017. Также есть обеспокоенность, что новые американские санкции могут повлиять на поставки труб большого диаметра государственным нефтегазовым компаниям и неблагоприятно сказаться на прогнозе по продажам для ТМК. Мы считаем, что последний фактор сейчас оказывает давление на акции.

В нашем отчете по российскому стальному сектору Снижение рекомендации по сектору до ДЕРЖАТЬ мы отметили, что ралли в ценах на сталь в Китае начинает сходить на нет. Хотя после недавних аварий у Benxi и Xinxing могут наблюдаться новые спекулятивные скачки в ценах, рост производства (74 млн т в июле), восстановление запасов арматуры и смешанные сигналы со стороны рынка недвижимости предполагают разворот. Потенциал роста внутренних цен сохраняется, однако строительный сезон приближается к концу, и мы ожидаем, что ТМК сможет переложить рост цен на сталь на конечных потребителей (обычно это случается с лагом в три месяца), и это найдет отражение в результатах за 4К17-1К18.

Показатель EBITDA американского дивизиона за 2К17 продемонстрировал рост более чем в два раза в квартальном сопоставлении до $21 млн на фоне увеличения продаж сварных труб и роста цен (выручка на тонну выросла на 11% кв/кв). Мы ожидаем, что рост финансовых показателей продолжится и прогнозируем EBITDA за 2П17 на уровне $76 млн, что предполагает увеличение в 2,5 раза п/п на фоне стабильных цен на нефть, роста числа буровых установок (на настоящий момент — 943, +43% с начала года) и снижения запасов. Прибыль по EBITDA в размере $106 млн в 2017П вместо убытка $72 млн в 2016 в дивизионе США должна с лихвой компенсировать слабую динамику российского подразделения ТМК мы ожидаем, что годовой показатель EBITDA группы вырастет на 13% г/г до $599 млн.

По нашим оценкам, ТМК торгуется с мультипликатором EV/EBITDA 2018П равным 5.7x, с существенным дисконтом к своим непосредственным аналогам Vallourec (15.2x) и Tenaris (10.9x). Согласно консенсус-прогнозу, ТМК торгуется с премией 2% к среднему показателю по российскому стальному сектору, что ниже исторического среднего значения премии (10%). Учитывая, что на акции ТМК приходится около 40% ее капитала ($1,2 млрд), а на чистый долг 60% ($2,5 млрд), акции ТМК, на наш взгляд, являются ставкой на стабилизацию нефтегазового сектора с высокой бета. Мы ожидаем, что снижение долговой нагрузки продолжится и полагаем, что соотношение чистый долг/EBITDA на конец 2018 составит 3.6x, что должно привести к переоценке акций.

Результаты ТМК по выручке оказались лучше ожиданий рынка, по EBITDA – хуже. Рост цен на продукцию компании (частично из-за укрепления рубля) и увеличении реализации труб (на 3,8%), в первую очередь бесшовных (на 15,9%) способствовали подъему выручки компании. В целом, на российском рынке заметен хороший рост спроса на трубы промышленного назначения, а в США – на OCTG, что и стало причиной увеличения реализации ТМК в этом сегменте. При этом сегмент ТБД пока демонстрирует слабость. В тоже время цены на сырье росли опережающими темпами, что стало причиной снижения EBITDA.

Акции упали на 6,5% в пятницу в результате снижения уровня прибыли и увеличения долговой нагрузки, на наш взгляд. Менеджмент компании подтвердил позитивный прогноз относительно 2П17 во время телеконференции, отметил отсутствие промежуточных дивидендов и рисков для продаж от американских санкций.

Слабые результаты российского подразделения в основном объясняются сезонным снижением закупок нефтегазовых компаний и меньшим объемом продаж труб большого диаметра. Показатели американского дивизиона продолжают улучшаться. Компания подтвердила позитивные прогнозы на 2П17, поэтому мы считаем результаты НЕЙТРАЛЬНЫМИ.

Американский дивизион ТМК может увеличить EBITDA более чем в 2 раза во 2 п/г по сравнению с первым полугодием.
Заместитель генерального директора по стратегии и развитию ТМК Владимир Шматович:

«Я могу сказать, что, согласно нашим ожиданиям, EBITDA Американского дивизиона во втором полугодии более чем в два раза может превысить уровень первого полугодия»
«Потребление (на рынке США — прим. ред.) остается на высоком уровне. Цены мы повысили еще в январе — феврале, но книга заказов (на трубную продукцию — прим. ред.) была уже сформирована, высокие цены стали «играть» только сейчас»,

Чистая прибыль ТМК в 1 п/г 2017 года по МСФО -67% г/г и составила $23 млн.
Выручка +27% и составила $2050 мл.
Скорректированный показатель EBITDA  составил $275 млн, что на 2% выше показателя за аналогичный период прошлого года
Рентабельность по скорректированному показателю EBITDA составила 13% в первом полугодии 2017 года

Прогноз

— ТМК ожидает повышения скорректированного показателя EBITDA во втором полугодии 2017 г. за счет существенного роста показателей Американского дивизиона и стабильных результатов в Российском дивизионе. ТМК подтверждает свой предыдущий прогноз на 2017 год, ожидает сохранения показателей рентабельности в целом на уровне прошлого года и общее повышение финансовых результатов по сравнению с 2016 годом.  

пресс-релиз

Хорошая динамика производственных показателей ТМК связана с американским дивизионом, где на фоне возобновления роста добычи сланцевой нефти, наблюдается высокий спрос на трубы OCTG. В первом полугодии отгрузки увеличились в 2 раза, во 2 кв. – на 32%. На российском рынке спрос остается пока слабым, особенно в сегменте ТБД. В РФ ТМК отразила снижение поставок на 9,4%. В целом по итогам года мы ждем ускорения темпов роста производственных показателей компании, т.к. ситуация на внутреннем рынке должна улучшиться.

В целом сильные результаты с ожидаемым сезонным ухудшением ассортимента в России, на наш взгляд. Высокие показатели продаж в Северной Америке во 2К17 и оптимистичный прогноз, представленный ТМК на оставшиеся месяцы года, поддерживают наши ожидания сильных финансовых результатов дивизиона. По нашим оценкам, показатель EBITDA американского дивизиона ТМК за 2017 может достичь $60-70 млн, что поможет компенсировать более слабые результаты российского дивизиона, связанные со снижением продаж труб большого диаметра в этом году. Решение не выплачивать дивиденды понятно, поскольку компания должна сохранять баланс между сокращением долговой нагрузки (чистый долг $2,6 млрд на конец 1К17) и распределением денежных средств между акционерами.

Мы подписали контракт с «Роснефтью», где на пять с половиной лет мы обеспечили себе лидирующие позиции в России… То есть будем поставлять «Роснефти» 50% от ее потребления труб OCTG, то есть порядка 40% российского рынка нам практически гарантирована… Это беспрецедентная сделка, которая превышает 3 миллиарда долларов

Таким образом, ТМК практически перестает поставлять трубы на какие-то экспортные газопроводы. Оставшийся спрос пока небольшой. Надеемся, что в 2018 году положение улучшится. В этом году мы компенсируем ситуацию устойчивым спросом на трубы OCTG"

Основные показатели за 1-е полугодие 2017 года

— По итогам 1-го полугодия предприятиями ТМК было отгружено 1 808 тысяч тонн труб. Это на 4,1% выше, чем за аналогичный период 2016 года. Рост был достигнут за счет увеличения объемов отгрузки сварных и бесшовных OCTG, что обусловлено повышенным спросом на российском и североамериканском рынках.
— Отгрузка бесшовных труб выросла на 16,9% до 1 346 тысяч тонн за счет увеличения объемов отгрузки труб промышленного назначения и OCTG.
— Отгрузка сварных труб уменьшилась на 21,0% и составила 462 тысячи тонн вследствие снижения спроса на трубы большого диаметра в России.
— В 1-м полугодии 2017 года было отгружено 852 тысячи тонн OCTG, что на треть больше, чем в 1-м полугодии 2016 года.
— В 1-м полугодии было отгружено 339 тысяч штук премиальных резьбовых соединений, что на 56,9% выше показателя за аналогичный период 2016 года. Увеличению объемов отгрузки способствовала более активная реализация сложных проектов по добыче углеводородов в России и США, где применяется премиальная продукция.



пресс-релиз

До конца года серьезных вызовов не видим. Наверное, за счет просадки спроса на ТБД потребление в целом по стране будет 0, минус 2% или 3% — это нельзя назвать просадкой, это практически постоянный уровень потребления. А в следующем году мы ожидаем новых проектов и по «Газпрому», и стабильное потребление по «Транснефти». Активно развивает потребление ТБД «Роснефть» за счет входа в газовую тематику и строительства мощных внутренних нефтепроводов. Думаем, по ТБД ситуация исправится, и более оптимистично смотрим на спрос на трубную продукцию в 2018 году

С другой стороны, российские трубники, практически все крупные игроки, активно работают на экспортные проекты, такие как «Северный поток — 2», что очень позитивно сказывается на загрузке их мощностей. Внутри России спрос на ТБД несколько снизился, что связано с уже достаточно высокой степенью реализации проекта «Сила Сибири» — основная масса труб туда уже отгружена. Ждем новых проектов

Идет серьезный рост по машиностроению. По трубам общего назначения — около нуля, плюс-минус 2-3%

ТМК на выплаты дивидендов направляет не менее 25% от чистой прибыли. Исходя из текущей рыночной стоимости, дивидендная доходность по бумагам компании оценивается в 2,5%.