Завьялов Илья Николаевич про депег.

Перед тем как вы погрузитесь в изучение статьи, обратите внимание на тот факт что всё упомянутое в ней не является финансовой рекомендацией для принятие более взвешенного решения просьба провести свое собственное исследование.  

Кто такие Qi DAO и MAI?

QiDAO — CDP-протокол (как и MakerDAO), выпускающий стейблкоин MAI (он же MIMATIC) и запущенный в 2021 году. В отличие от MakerDAO, протокол работает в десятке сетей и принимает в качестве залога большой пул активов (включая довольно специфичные типа yvLINK, 3CRV и ETH-stETH). А еще:

 ⁃ Qi DAO позиционирует себя как “Overcollateralised, Decentralised, Resilient Stablecoin”, “1st native stablecoin on Polygon PoS/zkEVM”, и “Most used CDP”;

 ⁃ имеются интеграции с Balancer, LayerZero, ChainLink CCIP и пр.;

 ⁃ TVL на пике — $370m, текущий — $32m;

 ⁃ общая сумма залоченного в протоколе коллатерала — $29m, общий долг (кол-во сминченных юзерами MAI через ваулты) — $10,5m, общее кол-во MAI в свободном обороте — $22,3m;

 ⁃ цена MAI в большинстве сетей — $0,78 (кроме Base, MAI в которой изолирован — здесь с пегом все в порядке). 

В теории сам по себе выпуск ничем не обеспеченных MAI в первых двух случаях не влияет на пег при соблюдении двух условий:

 ⁃ не обеспеченные MAI не выходят в открытый рынок (например, сожжены или лежат в трежери DAO);

 ⁃ стоимость полученного коллатерала из ликвидированных DAO ваултов больше MAI, не возвращенных заемщиками из ваулта, и такой коллатерал хранится в трежери.

В ситуации с MAI команда (1) заявляла, что все необспеченные MAI лежат в мультисиге, (2) использованные в ситуации с BIFI MAI будут сожжены.

Судя по тому, что даже спустя год после инцидента с TOMB команда продолжала аккумулировать MAI для погашения связанного с этими событиями долга, какое-то из условий выше соблюдено явно не было. В части BIFI команда решила вообще не продавать токены, т.к. друзья же. 

Итог:

 ⁃ с июня 2023 до ноября 2023 MAI упал с $0,99 до $0,75;

 ⁃ общий размер bad debt — около $12 (по заявлению команды, из этой цифры должны быть вычтены 2.3m MAI на Base);

 ⁃ общий размер трежери (включая BIFI и прочие активы, за исключением QI) составляет $4m — при наличии определенных условий (напр., возможность обмена MAI на часть трежери) активы из трежери могут рассматриваться как обеспечение MAI;

 ⁃ источники bad debt (приблизительно) — $1.5m от ситуации с Fantom/Multichain, $2.3m от ситуации с TOMB/Market XYZ (ссылка), остальное — от ситуации с BiFi. 

Интересный факт №1: 7 июля 2023 команда Qi DAO в дискуссии о влиянии связанных с Multichain и Fantom рисков выдала “Everything is still under control … Just some nonsense fud”.

Интересный факт №2: комьюнити неоднократно предупреждало команду о необходимости срочных мер для предотвращения связанных с Fantom/Multichain рисков.

Инетерсный факт №3: участники Дискорда Qi DAO правильно подсчитали fair price MAI (с учетом ситуации с Fantom) еще в конце июля 2023, за три месяца до реального падения цены MAI к $0,75 . 

Что дальше?

Несколько дней назад на Snapshot появилось предложение о стратегии по стабилизации цены MAI. Абсолютным большинством голосов в 170k QI ($3.5k) предложение было принято.

Планируется:

 ⁃ установить лимиты для бриджа MAI в определенные сети;

 ⁃ создание stability-пула sMAI с приоритетным доступом к ликвидируемым коллатералам;

 ⁃ использование 50% выручки протокола для выкупа MAI с рынка;

 ⁃ запрет на заем MAI во всех сетях, где токен депегнут (то есть почти во всех);

 ⁃ развитие протокола в сетях, где MAI не депегнут (Scroll, zkEVM, Linea, Base, Mantle). 

Получается, холдерам депегнувшегося MAI остается верить в то, что команда сможет обеспечить достаточное количество прибыли с новых L2 сетей для выкупа MAI. Иными словами, протокол с TVL <$30m, MC гавернанс-токена <$2m и депегнутым на >%20 стейблом планирует получить несколько миллионов долларов прибыли с новых L2-сетей… и при этом нигде не накосячить с риск-менеджментом (с которым у команды явно не все в порядке). Кажется, что миссия невыполнима.

На последнем пункте предлагаю остановится подробнее, так как:

 ⁃ обстоятельства депега довольно специфичны для CDP-протокола;

 ⁃ на правильном прогнозировании дальнейшего развития событий (репег/больший депег) можно заработать.

В чем причина депега MAI?

Сначала кратко напомню, с чем в прошлом были связаны депеги других стейблкоинов:

 ⁃ FUD, сомнения в наличии обеспечения у централизованного стейблкоина и проблемы с ликвидностью — некоторые из депегов USDT, кратковременные депеги децентрализованных стейблов в периоды паники;

 ⁃ хак протокола/банкротство банка, в котором хранится обеспечение де/централизованного стейблкоина — хак Euler и agEUR/банкротство Silvergate и USDC;

 ⁃ фундаментально неработающая архитектура — UST/LUNA, USDN;

 ⁃ технические косяки типа захардкоженой на $1 цены UST — USDX;

 ⁃ банкротство эмитента — flexUSD;

 ⁃ дисбаланс спроса и предложения — GHO. 

Из дэшборда Qi DAO видно, что если все юзеры ваултов закроют свои позиции (вернут MAI в обмен на предоставленный ими коллатерал), то в обороте останется еще около 12m ничем не обеспеченных MAI. Интересно, что в отличие от, например, UST или agEUR, MAI не упал в цене одномоментно, а медленно шел к 30%-ому депегу. Последовательность событий примерно следующая:

 ⁃ апрель 2022 г.: токен TOMB стремительно падает с $1.55 до $0.15. В ваултах Qi DAO (у протокола-посредника market.xyz) в обеспечение долга в 40m MAI лежит >90m TOMB, ликвидности на рынке недостаточно для ликвидаций. Итог — Qi DAO самостоятельно ликвидирует позицию в 8m MAI (экономически — то же, что купить TOMB), выпустив 8m ничем не обеспеченных MAI, весь полученный TOMB был продан;

 ⁃ май 2022 г.: токен BIFI стремительно падает с $1500 до $500. В ваултах Qi DAO в обеспечение долга >3m MAI лежит более 5% общего саплая BIFI, ликвидности на рынке недостаточно для ликвидаций. Итог — Qi DAO самостоятельно ликвидирует позицию в 3m MAI (экономически — то же, что купить BIFI), выпустив 2.6m ничем не обеспеченных MAI (либо использовав необеспеченные MAI из TOMB-пула), полученный BIFI не был продан;

 ⁃ в конце весны 2023 с Multichain начали происходить странные вещи, в июле 2023 случился хак Multichain на >$100m, после чего протокол прекратил работу. На конец весны 2023 около 40% активов в Fantom были выпушены Multichain (в т.ч. Multichain выступал эмитентом более 80% стейблов в сети), так что закрытие протокола повлекло за собой депег чуть менее чем всех ненативных для Fantom активов, а также панику среди дефи-протоколов. Вместе со всеми прочими, обесценились использованные в качестве залога в ваултах Qi DAO в Fantom активы — это послужило первоначальной причиной депега. Кроме того, юзеры Fantom активно выкупали MAI из пулов Curve (где он лежал в пулах с депегнутыми активами) и бриджили их в другие сети (где цена MAI еще была близка к $1). В результате в обороте появились MAI, не обеспеченные какими-либо активами в ваултах Qi DAO.