Взгляд на облигации АПРИ Флай Плэнинг

Причина, привлекающая внимание – проводимое эмитентом размещение облигаций (выпуск ФЛАЙ ПЛЭНИНГ-БО-002Р-01), с купоном 24% годовых, приблизительно на 1 год (по 07.11.2023).

Не каждый из доступных на текущий момент активов дает доходность 24% годовых. Интересно – да! Есть ли моменты, которые должны смущать – есть. На сколько можно во всем этом поучаствовать – предлагаю попробовать оценить*.

Что мне нравится:

1. Нравятся идеи реализуемые в текущих проектах АПРИ. На мой взгляд они интересные, и при первоначальном ознакомлении с ними, жить в таких жилых комплексах хотелось бы. Большинство людей подвластно эмоциям, занимают позицию ведомых, на этой слабости, думаю, предлагаемые решения раскупят и под ипотеку люди и банки подпишутся.

2. У АПРИ есть завершённые проекты строительства.

3. АПРИ ранее в срок выплачивала купоны и погасила четыре предыдущих выпуска облигаций.

4. Есть разборы-публикации, включая на данной площадке, что пока с финансовыми показателями у АПРИ – в рамках приличия (для группы, к которой эмитент относится).

5. Из доступной информации – АПРИ в торгах и в гос.контрактах активно не участвовало (за исключением одного – не выиграло) – думаю, грубо не участвует в мутных схемах (приведённый аргумент, см. с оглядкой на п.7 ниже).

Что смущает:

1. Размер текущего купона. Думаю, что для реального бизнеса такой размер должен быть тяжеловат. Если предположить, что у девелоперов маржинальность бизнеса превышает 25%, то чего они ноют, что все плохо, будет ещё хуже и обязательно надо вводить поддержку от государства? Не каждый из существующих иных бизнесов имеет близкую доходность (из того, что показывают на бумаге), и они не скулят, что 25% рентабельности мало. Что-то не сходится.

2. В дополнение у размещаемым облигациям, у АПРИ есть ещё один выпуск облигаций (ФЛАЙ ПЛЭНИНГ-БО-П05) на 500  млн.руб., с купоном 24% годовых (погашение в июне 2023 года). Наличие такого дополнительного выпуска, размер обоих выпусков и ставка по ним не вызывает восторга.

3. Кроме указанных у АПРИ есть ещё два выпуска облигаций, правда с купоном меньше (на 500 млн.руб + 500 млн.руб). Совокупный размер обязательств по облигациям выглядит большим.

4. У АПРИ в дополнение к облигациям, имеются ещё обязательства перед иными кредиторами. Об их наличии мы можем судить исходя из информации о залогах долей в уставных капиталах дочерних организаций и цифрам в строках «долгосрочные обязательства» и «краткосрочные обязательства» бухгалтерского баланса. Не понятен размер ставки по тем кредитным обязательствам (не облигациям), не понятен размер дисконта, с которым оформлены залоги. Не понятно, сколько ещё у АПРИ есть не заложенных где-то активов.

5. Существует мнение от участников, погруженных в тему, что ситуация у АПРИ в последующем может ухудшится.

6. Размер денежных средств на расчётном счёте: 40 тыс.руб. (строка 12501 в бухгалтерском балансе на 30.09.2023). По обывательскому: т.е. для выплаты по облигациям, денежные средства к нужной дате откуда-то сгоняют к себе на счёт, выплачивают купон/амортизацию по облигациям/погашают. А если там, откуда переводят средства себе на расчётный счёт ещё что-то? Могут быть какие-нибудь причины, чтобы от-туда не переводить дальше? Кто и когда выдаст денежные средства АПРИ, если текущее размещение облигаций идёт медленно?

7. Согласно строкам 2400 и 2500 в Отчёте о финансовых результатах за январь-сентябрь 2022 «чистая прибыль» и «совокупный финансовый результат периода»: 3 млн 411 тыс.руб. Возвращаясь к п.1 того, что смущает – не вижу приемлемой, в обывательском понимании, маржинальности от активов (акционерного капитала). Если чистую и прибыль за 9 месяцев 2022 года (3 млн 411 тыс.руб.) поделить на уставной капитал (475 млн) = 0,72%. Акционерам не проще и не выгоднее было на размер уставного капитала купить ОФЗ и не иметь вопросов от нервных кредиторов?

Если прирост акционерного капитала ничто (допустим), и собственники настроены на выводов средств себе на жизнь через зар.плату (по строке «управленческие расходы»), тогда: 48 млн 499 тыс (за 9 месяцев) делим на 62 человека (штатная численность в 2021 году, на 3 больше чем в 2020), получается в среднем около 86,9 тыс.руб. в месяц на работника. Для стройки – не густо. Хотя, стройка региональное, возможно и нормально. А если просто купить и держать ОФЗ выгоднее, или нет? Если выгоднее – почему так не делают?

Да, в 2021 году прибыль у АПРИ была больше, но в 2020 в 25,5 раза меньше чем 2021. Слабо воспринимается, что собственники (акционеры) готовы жить только на указанный рзмер зар.платы и что это нормально воспринимают, включая их родственников, от деятельности в строительстве. Никого не собираюсь очернить, но в моем понимании действия и получившиеся цифры не сходятся.

8. Количество проигрываемых в качестве ответчика судов – почти треть (выиграли 7%). Проигранных в качестве истца – около десятой части (выигранных 21%).

Что имеем. Есть неопределённости. Есть позиции которые смущают. И есть вероятность получить доходность порядка 24% годовых.

Попробуем посмотреть на ситуацию, в которой окажется владелец облигации (ФЛАЙ ПЛЭНИНГ-БО-002Р-01). О неисполнении обязательств эмитентом (дефолте, вначале техническом) владелец облигации по факту может узнать только:

— в дату невыплаты купона;

- в дату невыплаты амортизации;

- в дату неисполнения оферты;

— в дату непогашения облигаций.

До указанных дат владельцу облигаций будут заливать все что угодно о том, что все будет хорошо! Для владельца облигаций ключевыми будут обозначенные даты.

Может казаться, что критическими ещё могут быть:

- появление претензий от налогового органа, но на это владельцы облигаций повлиять и учесть никак не смогут;

- даты выхода квартальной отчётности, но она публикуется не сразу по окончании квартала, плюс в ней приведена информация без расшифровки начинки, поэтому на неё не получается особо ориентироваться в предстоящем расчёте.

Переходим к конкретике. Итак, у АПРИ сейчас в обращении 4 выпуска облигаций:

Мы знаем даты выплаты купона, амортизаций, погашений:

ФЛАЙ ПЛЭНИНГ-БО-002Р-01

ФЛАЙ ПЛЭНИНГ-002P

ФЛАЙ ПЛЭНИНГ-БО-П04

ФЛАЙ ПЛЭНИНГ-БО-П05

Нас заинтересовал выпуск со ставкой купона 24% годовых. Таких два (ФЛАЙ ПЛЭНИНГ-БО-002Р-01, ФЛАЙ ПЛЭНИНГ-БО-П05). С первым есть определённость по платежам по 07.11.2023, что будет дальше с ним не непонятно. Со вторым есть определённость по платежам по 22.06.2023, что будет дальше с ним не непонятно. Будем исходить из того, что нам сейчас известно и что, более менее понятно. Перемножим количество бумаг в обращении на размер купона (по выпуску ФЛАЙ ПЛЭНИНГ-БО-002Р-01 будем исходить из предположения, что эмитент уже разместил весь выпуск):

Сложим суммы, которые эмитент должен будет выплатить, по месяцам, по всем выпускам. Крайней для оценки будет дата, на которую есть определённость (22.06.2023):

Видим всплеск в марте 2023. Смотрим, когда именно в марте 2023 можем получить сообщение о проблеме. Критичная дата 22.03.2023. Платёж 07.03.2023 «традиционный» (небольшой), с ним, думаю, проблем быть не должно. А вот с расчётом 22.03.2023, на мой личный взгляд, потенциально могут быть сложности, т.к. он не типичный (добавляется амортизация 25% по выпуску ФЛАЙ ПЛЭНИНГ-БО-П04). Остальные ключевые события будут после 22.03.2023. Но и событие 22.03.2023 может пройти мягко, если заблаговременно будут соответствующие успокаивающие новости (в моем понимание это раскрытие Национальным расчетным депозитарием существенного факта о перечислении эмитентом амортизации и купона). А если такого сообщения заранее нет, то, на мой взгляд, до указанной даты будет иметь смысл с ФЛАЙ ПЛЭНИНГ-БО-002Р-01 расстаться. Когда именно – каждый определяется сам.

Заключение: с ближайшего понедельника и по 22.03.2023 есть около 120 календарных дней, в которые средства могут быть пристроены с начислением доходности порядка 24% годовых. Воспользоваться или нет именно этим вариантом — каждый определяется сам. Есть ли альтернатива – на рынке есть ценные бумаги, которые потенциально могут принести и больший доход.

Есть ли риски в приобретении облигаций АПРИ Флай Плэнинг – есть, могут ли риски реализоваться – могут. Возможно многое, вплоть до снижения стоимости вложенных средств до нуля.

Перед принятием инвестиционного решения, пожалуйста, как минимум, прочитайте мнение обоих рейтинговых агентств (на сайте эмитента есть ссылки для скачивания) и отнеситесь к написанному там серьёзно.

*Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией, просто мои мысли вслух.

Себе на брокерский счёт несколько облигаций ФЛАЙ ПЛЭНИНГ-БО-002Р-01 взял на первичном размещении.