Блог им. Ae0n

ВДО и ПКО

Добрый вечер, уважаемые читатели.

Пока на рынке не прошла адекватная коррекция, продолжим говорить об облигациях. Стоит отметить, что ЦБ РФ все активнее проявляет свою позицию в сторону снижения ставки, поднимает вопрос о снижении на 0.5% и даже не где-то в далеком будущем, а самой непосредственной краткосрочной перспективе. Прежде всего это скажется на облигациях.

Какие облигации сейчас присутствуют на рынке? Традиционные категории сейчас включают

  • ОФЗ с доходностью 7-7,5%, стремительно падающей на фоне спроса, RGBI уже почти вернулся к прошлогоднему максимуму
  • Субфедеральные (муниципальные) с доходностью 8-9%, впрочем от верхней планки они сейчас тоже уже оттолкнулись и сейчас все более тяготеют к середине интервала
  • Корпоративные 8.5-9.5% и высокодоходные, имеющие двузначную доходность, которая может выходить даже за заветную формулу “Ключевая ставка + 5%” — вот о них прежде всего и пойдет речь.

Покупка облигаций специфическая затея и не каждый ее воспринимает позитивно. Само действие имеет много схожего с бесплечевой продажей опционов: время работает на нас (ежедневное приращение НКД до даты выплаты купонного дохода), мы заранее оговариваем конечный доход (который безусловно может быть повышен при наличии действий или стечении определенных обстоятельств, но мы четко знаем, сколько получим при бездействии к определенной дате). Конечно, нет характерной для опционов нелинейности в изменении цены, но есть нелинейность другого рода, которая тоже позволяет провести определенную аналогию.

Покупка облигаций реже имеет состояние “хорошо”, чаще это выбор между состояниями “нормально” и “плохо”. “Нормально”, если мы колеблемся где-то недалеко от номинала плюс-минус, получаем купонный доход, амортизацию, если она предусмотрена. Но понятие “ненормально” это обычно что-то негативное и в этом случае цена активно стремится вниз.

Человеческая психология в принципе всегда кратно переоценивает негативные события, значительно острее реагирует на негатив. Мы обращаем более тщательное внимание на отрицательные качества, детали. Негативящий человек подсознательно кажется нам более грамотным, а его доводы — более убедительными.

Все это мы видим и в акциях, но акции могут и вырасти кратно и исходя из этого повышенный риск может быть оправдан для тех, кто к нему готов… Облигации обычно кратно не вырастают. Поэтому достаточно понятно, что такая ситуация, когда при “нормально” мы получаем ограниченный доход (обычно не всегда высокий), а при “ненормально” скорее получим плохо и солидный убыток (стремительно возникающий и увеличивающийся в условиях нашего не особо ликвидного рынка), может не устраивать многих. Сомнительно, что по моему описанию, она вообще кого бы то ни было бы устраивала, если бы это действительно были единственные факторы.

В ситуации, когда потенциальная прибыль не равна потенциальному риску, и это неравенство складывается не в нашу сторону, важно учесть еще одну категорию. Вероятность.

На бирже нет ничего стопроцентного. Есть вероятность близкая к этому (99,9999%, допустим), но даже если вы купили самые надежные облигации (ОФЗ), то у вас все еще могут быть неприятные нюансы. Скажем, вы могли купить низко рискованные короткие ОФЗ, но через неделю вам потребовались деньги, облигация едва успела окупиться, но снизилась в цене и дала небольшой убыток. А уж если вы решили подзаработать и купили максимальную доходность на длинных ОФЗ в марте 2018 года, то уже через полгода могли бы быть в отчаянии от этой “безрисковой” затеи.

Вы покупаете не просто доходность. Вы покупаете множество других характеристик, которые при несоответствии вашей инвестиционной цели или риск-профилю, могут обратить идею в катастрофу. Из всех мест, где вам не стоит смотреть на других, биржа является актуальнейшим местом.

Поговорим о вероятности. Наш мозг плохо работает с этой характеристикой и даже там, где теория вероятности однозначно намекает на целесообразность вложений, не всем легко сдвинуться с мертвой точки “безрисковости”.

Разумно заметить, что точным образом вероятности считаются только в задачках по теории вероятности, а вот в реальных условиях все значительно неоднозначнее. И эта неоднозначность отдельно актуальна для корпоративных облигаций.

В начале текста я разделил корпоративные и высокодоходные облигации. Но вот, допустим, мы видим облигацию, предлагающую 12%. Что это за бумага? Она всегда давала 12% или раньше было 9, а потом что-то поменялось? А что могло поменяться? Зачастую, именно вероятность.

На мой взгляд рационально разделять корпоративные облигации, которые стартовали с высокой ставки и облигации, которые к ней пришли. Это совершенно разные ситуации, которые поверхностно могут предлагать одну и ту же ставку.

Одно дело, когда мы видим размещение относительно небольшой региональной компании. Она может быть застройщиком или заниматься лизингом, или быть представителем It-сферы, или из с/х сектора. Да, скорее всего у нее немалая долговая нагрузка, слабо представлена публичная информация, отчеты РСБУ да и то за пару-тройку лет. Но это реальность подобного бизнеса, статус кво. Фундамент, на котором компания стоит. Конечно, колосс на глиняных ногах. Но пока он стоит. Все сложно, но просто никогда и не было.

Другое дело, когда более крупная компания внезапно начинает испытывать финансовые сложности. Примеров за последние годы мы видели множество. Здесь и АО “Рофл” и “Бездомные деньги” и “Трансвоздух”, а также финансовый холдинг известного поэта и конечно же знаменитая угольная компания, куда скорее паравозик из квика доедет, чем самосвал. Все совпадения случайны. Что-то из этого закончилось хорошо, что-то не очень.

В итоге при желании получить повышенную доходность (без этого желания заниматься размышлениями на эту тему в принципе нецелесообразно, есть ОФЗ, в крайнем случае муниципалы) мы получаем две диаметрально противоположные ситуации, где в ситуации “сложно, происходят разные действия.

  • ВДО (высокодоходная облигация): было сложно (покупаем), стало совсем сложно (фиксируем убыток, продавая по остаточной стоимости, в лучшем случае, если бумага хотя бы как-то окупилась)
  • ПКО (проблемная корпоративная облигация, я сознательно выделяю эту категорию именно среди корпоративных): было нормально (не покупали, т.к не устраивала доходность, если мы охотимся за двузначной), стало сложно (покупаем в расчете на получение повышенной доходности и нормализацию ситуации).

Одна и та же ставка, но разные сюжеты. Исходя из них — разная вероятность.

На мой сугубо личный взгляд ситуация с ПКО требует гораздо большего профессионализма, т.к. при переходе от типичной ситуации к нетипичной, важно понять глубину этой нетипичности. При работе с ВДО главное, что необходимо сделать, это провести разумную диверсификацию, т.к. на глубину информационной проработки мы редко когда можем претендовать… ПКО возникают реже, скорее всего будут более волатильны и потребуют более тщательного наблюдения.

Вопрос работы с ВДО/ПКО будет набирать актуальность, по мере снижения доходности рынка. Будете ли вы инвестировать в ОФЗ, если они начнут приносить менее 6% годовых? Поэтому к задаче оценки и распределения рисков мы будем возвращаться снова и снова. Но об этом — уже в других статьях.

★8 | ₽ 65
Оставим за скобкой профессионалов-облигационщиков, которые работают с большими объемами за зарплату. Поговорим о братьях наших универсальных. 
Зачем нам нужны облигации? 
Чтобы получить доход, просто доход и все. 
Чтобы обеспечить залоги при торговле фьючерсами. 
Чтобы реализовать контртрендовую торговлю акции-облигации в стиле Баффета. 
Чтобы иметь доход выше текущей ставки по ОФЗ можно играть на дюрации. Требует некоторого мастерства, но не требует больших  трудовых усилий. Переход на менее ликвидные и более доходные облигации в первую очередь влечет резкий рост трудовых усилий. К отслеживанию макроситуации добавляется постоянный мониторинг оферт, изменений купонов, корпоративных событий и оперативное реагирование. Причем, когда с облигой становится что-то не так, мало того, что цена падает, падает ликвидность. Я в приличных облигах видел спреды по 25% и более. Как тут выбраться в случае чего. 
Для тех, кто торгует более рисковые инструменты, чем облигации, тема ликвидности и стоимости обеспечения становится вообще временами критической. И как тут полагаться на ВДО или даже корпоративки, чутко реагирующие на конъюнктуру? 

avatar

SergeyJu

SergeyJu, благодарю за комментарий.
Вы в целом все верно написали.
Но остается актуальным последний вопрос в статье по поводу ОФЗ. Я вижу, что доходности падают, а аппетиты к заработкам нет. Что-то пересилит в этих условиях.
Я не агитирую ни за ту, ни за другую сторону в этом деле.
Григорий Богданов, для созревания облигационщика требуется много времени. Нужно много знать и еще больше прочувствовать на своей шкуре. Это или школа, или опыт. Основная аудитория данного сайта не имеет ни школы торговли облигацими, ни опыта хотя бы одного полного рыночного цикла в реальной торговле. Ни эйфории 2007, ни пирамид, ни катастрофы сентября 2008 почти никто из них в рынке не пережил. Уроки могут быть весьма суровыми. Поэтому я старательно отговариваю людей на этом сайте от торговли ВДО, да и просто корпоративок. 
avatar

SergeyJu

SergeyJu, хорошая позиция, желаю вам успехов!
Григорий Богданов, в деле отговаривания? :)
И Вам успехов!
Вы хорошо пишете, приятно читать.
avatar

SergeyJu

SergeyJu, в деле следования своим убеждениям, это очень важно. 
Любая аргументированная позиция хороша, т.к. позволяет рассматривать вопрос с разных точек зрения. Так прочитавший эти точки сможет иметь больший охват информации, а значит и принять более взвешенное решение. А вы свою позицию достаточно грамотно и доходчиво изложили. Спасибо!
хочешь знать про облигации -дай соседу в долг и тогда ты сразу заинтресуешься какая у него жизнь хотя до этого тебе было по х  как он живет ) только офз и только грайндкор
Атласов Михаил, спасибо за комментарий.
Да-да, грайндкор с пиг-вокалом, это частая реальность нашего рынка. 
Григорий, спасибо, тема очень актуальная. чем выше рынок, тем менее комфортно что-то покупать из акций, а дивы и купоны куда-то пристраивать надо. С удовольствием и, надеюсь, практической пользой буду следить за последующими статьями на эту тему.
avatar

Гера

Гера, спасибо за отзыв.
Стоит быть очень аккуратным, входя в эту сферу. Смотрите под ноги, как говорится...)
АО “Рофл”, “Бездомные деньги”, “Трансвоздух”... 
Вот как раз для покупателей ВДО я бы ввел тестирование как хочет ЦБ. Чтобы это были не бездумные клиенты гуру-поводырей из телеграмма, рассказывающих какие надо покупать облигации чтобы получать 20% годовых, а понимающие ВДО-риски люди, ответственные за свои деньги.
Сергей Сергаев, спасибо за комментарий.
Не факт, что тестирование сможет уберечь от ошибки, но то, что нужно получить побольше информации и все тщательно взвесить перед покупкой подобных бумаг, достаточно рационально. 
Сергей Сергаев, ты шутишь — облигационные ковбои самые крутые кто есть на рынке!
avatar

gluhov

gluhov, спасибо за комментарий. Вопрос в том, стоит ли нам на рынке стрелять от бедра...)
Сергей Сергаев, угу допишите открытие Холдинг.
отличается ли работа с облигациями от работы банка? банки держут миллиардные облигационные портфели, конечно ВДО там занимают малую долю. Но это все определяется риск-аппетитом. Тем не менее для банков держать облигации считается более приемлемым с точки зрения рисков чем торговать акциями или ПФИ.  Я к тому что управлять облигационным портфелем то же самое что управлять кредитным портфелем как это делают банки. Смотри рейтинги, диверсифицируй, считай риск/доходность.
avatar

Max

Max, благодарю за комментарий. Банки держат много таких бумаг, которые частного инвестора не устроят по причине низкого риска. 
Григорий Богданов, банки, кстати, могут купить КОБР, которые имеют очень интересную доходность. Физикам к сожалению они не доступны.
avatar

Akim

Akim, да, все верно. Спасибо за комментарий!
Спасибо! Облигации теперь обязательный похоже инструмент в портфеле. Рассудительное мнение не помешает!
avatar

jata

jata, спасибо за отзыв. Здесь, конечно, важен индивидуальный подход. Нет ничего обязательного.
Бум ВДО связан с конъюнктурными послаблениями для физлиц в части уплаты НДФЛ на купонный доход, наложившимися на почву ИИС.
Отмена НДФЛ для купона в части ставка ЦБ+5% привела с одной стороны толпы неофитов, желающих и бабла срубить и налога избежать + подогреваемые жаждой возврата НДФЛ по ИИС на вложенные средства. Тем самым вполне себе обеспечивается доходность сравнимая с доходностью на рынке акций но без существенных просадок.
Этой жаждой наживы решили воспользоваться с одной стороны малые и средние эмитенты облигаций, а с другой — разного рода «гуры рынков облигаций», которые активно муссируют темы ВДО в соцсетях, на Смарт-лабе, в Телеграмм-каналах тем самым заманивая неофитов на неокрепший рынок. Они работают естественно не за спасибо, создают видимость глубокого анализа, какие-то модельные портфели, хотя никто не показывает ни размер этих портфелей в реальности, ни отчетов где эти портфели сформированы. Все похоже на правду, вот только в глазах неофитов. В глазах профессионалов это все выглядит в ином свете — попытке срубить разного рода комиссии и бонусы на горячем рынке — ведь льготы по НДФЛ на купон не вечны, да и потенциальных эмитентов в стагнирующей российской экономике не так много.
Куй железо золото пока горячо!
Сергей Сергаев, спасибо за развернутый комментарий! Какую стратегию работы вы выбрали для себя исходя из сложившейся ситуации?
Григорий Богданов, хотел ответить а случайно в мобильной версии минусанулось. Я изредка беру облигации если рынок акций на хаях, а вообще в основном оперирую акциями. В облигациях ВДО может и внезапно спред расшириться до ужаса, а когда нужны деньги — это будет трэш.
Сергей Сергаев, понятно, спасибо! Успехов в работе!
Григорий, день добрый!
Хороший пост, всегда читаю Вас с интересом.
Однако, мне, как человеку с профильным образованием и опытом «там», перво-наперво бросается в глаза тот факт, что за многие грешки, за которые в Америке предусмотрены большие штрафы и тюремные сроки до 5 лет за каждую махинацию (например, искажение финансовой информации, инсайдерская торговля, переливы туда-сюда -«churning», итд.), в рассиянии вообще нет никакой ответственности. Вот отсюда и надо бы начинать плясать, если бы ЦБ не был во главе этой вакханалии! То есть, на мой взгляд, подвижек в области карательного законодательства за финансовые махинации (в области той же отчетности, например) нет и не предвидится. И это очень печально — болотце как было «тонким», так им и останется.
А всё остальное — доходности, дюрации, вдо, пко это уже производные.
avatar

3way_banana_split

3way_banana_split, благодарю за комментарий! 
В целом можно сказать, что ситуация не стоит на месте. Движется, но медленно.

Только зарегистрированные и авторизованные пользователи могут оставлять комментарии.

Залогиниться

Зарегистрироваться
....все тэги
UPDONW