Большой разбор Фикс Прайс: маржа развернулась, дивиденды уже в холдинге. Смотрим сценарии до конца 2027 года

Разбор отчётности за 3 квартал и 9 месяцев 2026 года и бухгалтерской отчётности холдинга. Доходности сценариев считаю от цены 0,4571 ₽, по которой акция торговалась 29.10.2026 после выхода отчёта.

У Фикс Прайса больше 8 тысяч магазинов с фиксированными ценами, и третий квартал дал первый за несколько лет повод говорить о развороте: EBITDA за 12 месяцев поднялась выше итога 2025 года, а валовая маржа стала самой высокой за всю раскрытую историю. Вместе с отчётом за квартал компания выложила бухгалтерскую отчётность холдинга, и из неё видно, что операционная «дочка» уже начислила ему 10 млрд ₽ дивиденда. Это 0,10 ₽ на акцию, около 22% к цене, и решить осталось совету директоров и собранию.

---

❗ Главное

• EBITDA за 3 квартал — 7,0 млрд ₽, на 16,5% больше, чем год назад (EBITDA здесь скорректированная, аренда в ней — обычный расход). За 12 месяцев набралось 23,6 млрд против 23,3 за 2025 год и почти 42 млрд в 2022-м. Валовая маржа — 34,2%.
• Рост держится на чеке: в тех же магазинах он прибавил 9%, а покупателей стало на 3,4% меньше, причём во втором квартале их число падало медленнее. Прибавку маржи съели зарплаты продавцов, а курс юаня и проценты по аренде сделали чистую прибыль на 15% меньше прошлогодней.
• ООО «Бэст Прайс», которое ведёт весь бизнес, 30.09.2026 начислило холдингу ПАО «Фикс Прайс» 10 млрд ₽ дивиденда, 0,10 ₽ на акцию. Весной холдинг так же получил деньги от «дочки» и почти все отдал акционерам, по 0,11 ₽. Решения о новой выплате пока нет, объявить её за 9 месяцев собрание может до 31.12.2026, а деньги, по моей оценке, придут к брокерам в январе.
• Свободных денег у компании на конец сентября меньше 2 млрд ₽, минимум за всю раскрытую историю, поэтому платить будут из денег, заработанных в 4 квартале, и из кредитов. Прибыль по МСФО за 9 месяцев вдвое меньше этой выплаты.
• Вместе с долгом и арендой бизнес стоит две годовые EBITDA (до вычета аренды), у X5 — 3,4, у Магнита и Ленты — 3,9. Свободный денежный поток после аренды за 12 месяцев — почти 13 млрд ₽, 28% капитализации.

Квартал: откуда разворот

Квартальная EBITDA растёт год к году второй раз подряд, на 4% во втором квартале и на 16,5% в третьем, и этого хватило, чтобы сумма за 12 месяцев впервые за три года пошла вверх.

Выручка за квартал выросла на 9%, почти до 87 млрд ₽, и большую часть прироста дали новые магазины. Их за год стало на 8% больше, а площадь собственных магазинов в среднем за квартал выросла больше чем на 9%. Ещё около 1 млрд добавили продажи с квадратного метра: они выросли на 1,5% год к году после падения почти на 3% в первом полугодии, то есть новый метр впервые продаёт в среднем не хуже старого. Продажи франчайзи и зарубежным компаниям группы мажоритария снизились почти на 5%.

Дело не в слабом прошлом годе: за два года продажи в тех же магазинах в третьем квартале выросли примерно на 7%, во втором — на 4%. Цифры за квартал управленческие, промежуточной отчётности за 9 месяцев компания не выпускает, и ни проверки аудитора, ни примечаний к ним нет.

Растёт только чек

Продажи магазинов, работающих больше года, выросли на 5,3%, и весь этот рост дал средний чек, +9%, при трафике −3,4%. Во втором квартале покупателей в тех же магазинах стало меньше на 2,2%, и казалось, что падение замедляется, но в третьем оно снова ускорилось.

На полке становится больше дорогих товаров. Те, что дороже 100 ₽, дают уже 75% продаж против 72% годом раньше, дороже 200 ₽ — четверть против 21%, а средний чек дошёл до 405 ₽. Штук компания не раскрывает, поэтому по отчёту не понять, дорожают ли те же товары или покупатель берёт больше.

Куда ушла маржа

Операционная прибыль за квартал прибавила всего полмиллиарда рублей, хотя валовая маржа выросла больше чем на 2 п.п., до 34,2%, и дала около 2 млрд ₽ сверх прошлогоднего. Расходы на персонал съели ещё больше, 2,5 млрд: их доля в выручке — 17,3% против 15,8% годом раньше, и в пресс-релизе компания объясняет индексацию зарплат в магазинах «давлением на рынке труда».

После операционной прибыли квартал испортили курс и проценты. Курсовой убыток вырос с 0,4 до 1,1 млрд ₽: по моей оценке, около 11 млрд ₽ долга перед поставщиками у сети в юанях, а юань за квартал подорожал почти на 10%. Проценты, теперь в основном по аренде, отняли ещё четверть миллиарда, и прибыль до налога оказалась на 0,4 млрд меньше прошлогодней. Чистая прибыль за квартал — 2,1 млрд ₽, на 15% меньше, чем год назад, за 9 месяцев — на 24% меньше. В 4 квартале курсовые разницы могут дать уже прибыль: 29.10.2026 юань стоил около 12 ₽, дешевле, чем на конец сентября.

Что решит 4 квартал

Товар третьего квартала сеть закупала в среднем по 12,2 ₽ за юань против 10,9 ₽ во втором. Импорт — почти четверть розничных продаж, и запасов у сети примерно на три месяца, так что дорогие закупки придут в себестоимость как раз в 4 квартале. Среднемесячный курс по данным ЦБ с мая по сентябрь вырос с 10,7 до 12,7 ₽, на 18%.

С зарплатами беда двойная: продавцам компания поднимает их быстрее выручки, а реальные зарплаты покупателей растут всё медленнее, по Росстату в июле на 3,3% год к году против 8,6% в январе, и именно на их доходах держится рост чека.

Деньги: поток и долг

Свободный денежный поток после аренды за 9 месяцев — около 6 млрд ₽, вдвое больше, чем годом раньше. Сама компания считает его без аренды и показывает больше 16 млрд, но для сети, которая арендует магазины, аренда — такой же обязательный платёж, как капзатраты: за 9 месяцев на неё ушло больше 10 млрд, а на капзатраты — около 7.

В третьем квартале поток после аренды был отрицательным, −1,1 млрд ₽. Сеть закупила товар под новогодний сезон, запасы выросли почти на 7 млрд, а долг перед поставщиками — на 4,5 млрд, то есть большую часть закупки оплатили они. Год назад такая же закупка пришлась на 4 квартал; за 12 месяцев поток после аренды — почти 13 млрд ₽.

Кредитов у компании около 9 млрд ₽, облигаций нет, за вычетом денег чистый долг — 7,3 млрд, треть годовой EBITDA. С арендой в 29 млрд он вырастает до 36 млрд, а аренда за 9 месяцев выросла на 23% при росте выручки на 6%. Ставка мало что меняет: каждый процентный пункт ключевой стоит компании около 70 млн ₽ в год на чистом долге и до 0,3 млрд на аренде по мере перезаключения договоров.

Дивиденд решает мажоритарий

Дивидендная политика обещает немного: совет директоров «будет стремиться» рекомендовать на дивиденды не менее 50% прибыли по МСФО, и решение остаётся правом компании, а не обязанностью. Сама выплата устроена через холдинг: ПАО «Фикс Прайс», чьи акции торгуются на бирже, собственного бизнеса не ведёт, а магазинами управляет ООО «Бэст Прайс», которым холдинг владеет целиком. Заплатить акционерам ПАО может только из того, что «дочка» перечислит ему дивидендом, и решает это Fix Price Group PLC из Казахстана, у которой чуть больше 80% голосов на собрании.

Так прошла и единственная пока выплата, 0,11 ₽ на акцию, всего 11 млрд ₽, с отсечкой 19.05.2026. На конец 2025 года распределять холдингу было нечего, поэтому деньги провели как дивиденд за 1 квартал 2026 года: холдинг получил от «дочки» около 11 млрд ₽ и отдал акционерам почти всю свою прибыль за квартал.

0,10 ₽ уже в холдинге

Теперь шаг повторился: 30.09.2026 «Бэст Прайс» начислило холдингу 10 млрд ₽, и его нераспределённая прибыль на эту дату — чуть больше 10 копеек на акцию.

Оба раза холдинг забирал из «дочки» почти ровно прибыль группы по МСФО за последние 12 месяцев, около 11 млрд в первый раз и около 10 млрд во второй. Политика при такой прибыли дала бы от 5 до 9 копеек на акцию: нижняя граница — её минимум в 50%, верхняя — 98%, такую долю прибыли по МСФО за 2025 год заплатили весной.

У самого холдинга на конец сентября около 28 млн ₽, у компании в целом — меньше 2 млрд, и 10 млрд выплаты придут из денег 4 квартала, обычно самого сильного (год назад свободный поток после аренды за 4 квартал составил 6,6 млрд ₽), и из кредитов. По моей оценке, долг за вычетом денег к концу года вырастет с 7 почти до 12 млрд ₽.

Когда могут заплатить 0,10 ₽

Весной от начисления в холдинге до денег у брокеров прошло около двух с половиной месяцев. «Бэст Прайс» начислило холдингу дивиденд 20.03.2026, совет директоров рекомендовал 0,11 ₽ через 17 дней, 06.04.2026, собрание утвердило выплату 08.05.2026, отсечка была 19.05.2026, а номинальным держателям компания заплатила не позднее 02.06.2026.

Осенью всё идёт медленнее: отчётность холдинга за 9 месяцев совет утвердил 28.10.2026, с начисления прошёл месяц, а рекомендации по дивиденду пока нет.

Рамки задаёт закон: решение о дивиденде за 9 месяцев собрание может принять только в течение трёх месяцев после их окончания, то есть до 31.12.2026, а сообщение о собрании публикуют не позже чем за 21 день до него, примерно до 10.12.2026. Отсечку ставят через 10–20 дней после решения, номинальным держателям платят в течение 10 рабочих дней после отсечки, и при декабрьском собрании деньги, скорее всего, придут к брокерам уже после новогодних праздников. Перечислить начисленное холдингу «Бэст Прайс» по закону об ООО должно в течение 60 дней, если решение не назвало другой срок, — к концу ноября, как раз под декабрьское собрание.

Если в декабре собрание не проведут, объявить дивиденд за 9 месяцев будет уже нельзя. Деньги останутся в холдинге и, скорее всего, уйдут в дивиденд за 2026 год на годовом собрании весной 2027-го: выплата сдвинется на несколько месяцев, но у мажоритария чуть больше 80% голосов и прямой интерес её получить.

С датой связан и налог. НДФЛ считают по дню, когда деньги пришли акционеру, и по расчёту из поста о новых ставках НДФЛ на дивиденды для выплаты в 2026 году собрание нужно созвать не позже 03.11.2026, то есть в ближайшие дни. При отсечке в конце декабря деньги придут в январе, и если законопроект № 617-9 начнёт действовать с 2027 года, к ним применят новые ставки. Мажоритарий — казахстанская компания, НДФЛ его не касается, так что налоговой причины спешить у Фикс Прайса нет.

Кому достаются деньги

Ещё около 3% акций держит компания, которую контролируют те же владельцы, что и Fix Price Group, и в свободном обращении остаётся около 17%. На всех остальных акционеров вместе с этим пакетом из каждого рубля дивиденда приходится около 20 копеек.

Деньги российского бизнеса уходят к мажоритарию и по второму пути — через торговую дебиторку двух его компаний в Казахстане и Беларуси. На 30.06.2026 она составляла больше 6 млрд ₽, на 15% больше, чем на начало года, хотя оптовая выручка падает. Процентов эти долги не несут, и растут они как раз тогда, когда зарубежная часть группы открывает собственные распределительные центры в Астане и Беларуси.

Ещё одна причина скидки — устав. Даже в новой редакции, зарегистрированной 27.10.2026, он разрешает выпустить ещё 100 млрд акций, то есть удвоить их число, хотя нужды в этом сейчас не видно. Акции, которые компания выкупает с рынка по второму этапу программы, передаются сотрудникам по программе мотивации и не погашаются. А от объединения акций (обратного сплита) компания в мае отказалась, и бумага по-прежнему стоит меньше рубля.

Что заложено в цену

Для оценки беру EBITDA до вычета аренды, около 41 млрд ₽ за 12 месяцев, а аренду добавляю к долгу, так же как у X5, Магнита и Ленты. При цене около 0,46 ₽ капитализация — около 46 млрд ₽, вместе с долгом и арендой бизнес стоит 82 млрд, две годовые EBITDA против 3,4 у X5 и 3,9 у Магнита и Ленты. P/E — 4,7, свободный поток после аренды — 28% капитализации.

По медиане четырёх сетей, 3,7 EBITDA, акция стоила бы 1,14 ₽. Сетей в сравнении мало, и такое сравнение показывает только, сколько Фикс Прайсу можно вырасти, а насколько он может подешеветь, из него не понять. Своя история у бумаги короткая: торги идут четырнадцать месяцев, и половину этого времени мультипликатор держался между 1,8 и 2,1.

Причин для скидки, на мой взгляд, четыре: маржа падала с 2022 года, каждая выплата зависит от решения иностранного мажоритария, устав позволяет удвоить число акций, а сама бумага стоит меньше рубля, и третий квартал ослабил только первую из них.

Сценарии до конца 2027 года

Цену акции в сценариях считаю от EBITDA 2027 года до вычета аренды: умножаю её на мультипликатор, вычитаю долг с арендой и делю почти на 100 млрд акций. Во всех сценариях акционеры получают 0,10 ₽ за 9 месяцев 2026 года, за 2027 год закладываю 98% прибыли, кроме сценариев «Деньги из «дочки» больше не забирают» и «Половина прибыли». Этот дивиденд заплатят в 2028-м, поэтому цену на конец 2027 года считаю без него и прибавляю его к итогу отдельно.

• Маржа держится, 30%. EBITDA 4 квартала около 8,3 млрд ₽, в 2027 году выручка растёт примерно на 6%, маржа по EBITDA — около нынешних 7%, мультипликатор сегодняшний, 2,0: +34%.
• Разворот подтверждён, 20%. EBITDA 4 квартала 9,4 млрд, удорожание юаня сеть перекладывает в цены, в 2027 году выручка растёт на 8%, маржа 8,2%, мультипликатор 2,2: +85%.
• Дорогой юань и высокая ставка, 14,5%. Ключевая 13–15% в 2027 году, юань с ноября по март дороже 13 ₽, в цены переходит около 60% удорожания, маржа 6% при сегодняшнем мультипликаторе: +11%.
• Перемирие, 13%. До конца 2027 года — как основной сценарий, +34%: ставка и курс сдвинутся только в 2028-м.
• Деньги из «дочки» больше не забирают, 9,5%. Начисленные 10 млрд раздают, но в 2027 году новых выплат холдингу нет, и мультипликатор снижается до 1,6 за запертые деньги и переход в разряд компаний без дивидендов: −5%.
• Покупателей всё меньше, 7%. Трафик падает быстрее 5% в год, продажи с метра — на 2%, промоакции удерживают покупателей ценой маржи, она снижается до 4,6%, мультипликатор 1,6: −46%.
• Половина прибыли, 6%. При дорогом юане и высоких ставках выплату за 2027 год снижают до минимума политики, 50% прибыли: +2%.

Если сложить сценарии с весами, к концу 2027 года акция с дивидендами стоит 0,59 ₽. Это матожидание +30% за 14 месяцев, около 25% годовых, при доходности ОФЗ около 16% по индексу гособлигаций Мосбиржи. Вероятность убытка — 16,5%, средний убыток в этих сценариях — 22%. Матожидание сравнивается с доходностью ОФЗ при цене около 0,50 ₽: пока акция дешевле, сценарии дают больше облигаций.

Откуда веса

Отправная точка — как часто такое бывало с российскими публичными компаниями, у которых маржа EBITDA падала два года подряд, как у Фикс Прайса в 2024 и 2025 годах:

С дивидендами своя история: платящие компании с умеренным долгом прекращали выплаты в 29 случаях из 184, а вдвое резали их в 28 из 321.

Третий квартал сдвигает эти частоты в обе стороны, к развороту — рост EBITDA, маржи и продаж с метра, к худшим сценариям — ускорившееся падение трафика и дорогой юань. Развороту я даю 20%, больше, чем выходит по частотам, и тут стоит признать ошибку: мой расчёт после полугодия давал EBITDA за 3 квартал около 6,2 млрд в основном сценарии и 6,6 млрд в оптимистичном, а вышло 7,0. Остановке выплат из «дочки» даю 9,5% при частоте около 16%: в 2026 году холдинг забирал деньги дважды, в марте и в сентябре, и первые почти целиком отдал акционерам.

Если взять веса только по частотам и фактам квартала, без моих поправок, развороту достанется 12%, основному сценарию 33%, дорогому юаню 22%, и матожидание будет около +25% за 14 месяцев, около 21% годовых, тоже выше ОФЗ.

Что двигает дивиденд

Сильнее всего на дивиденд за 2027 год влияет решение мажоритария: без денег из «дочки» он пропадёт целиком, а снижение доли прибыли с 98% до минимума политики отнимет 4,5 копейки на акцию. Из операционных факторов главный — маржа, и пункт валовой маржи или пункт доли зарплат в выручке меняют дивиденд почти на 3 копейки, а удорожание юаня на 5% до переноса в цены — на 2 копейки. Ключевая ставка через проценты меняет доли копейки.

Что может пойти не так

• Мажоритарий может и дальше забирать деньги из «дочки» каждые полгода в размере прибыли за 12 месяцев, как в 2026 году. Тогда до конца 2027 года акционеры получат 0,10 ₽ и ещё две выплаты по 9–10 копеек, и рынок может начать оценивать акцию по дивидендной доходности. В моём расчёте частые выплаты цену почти не меняют, ведь вместе с дивидендами растёт и долг, но если основной сценарий и перемирие оценить в 2,2 EBITDA вместо 2,0, матожидание вырастет до +38%.
• Закупки по дорогому юаню и зарплаты, которые растут на 18–20% в год, могут дать EBITDA за 4 квартал ниже 7,8 млрд ₽, и тогда 10 млрд дивиденда окажутся выплачены в долг как раз перед слабым отчётом.
• Долю удорожания юаня, которую сеть перекладывает в цены, компания не раскрывает, и мои 60% в сценарии дорогого юаня — оценка.
• Сколько нераспределённой прибыли осталось у «Бэст Прайс», тоже неизвестно. Если накопленное кончится на этой выплате, дальше дивиденды будут зависеть только от текущей прибыли, а она за 9 месяцев снизилась на 24%.

Ключевые алерты

• До 03.11.2026 — последний срок созвать собрание так, чтобы деньги наверняка пришли акционерам ещё в 2026 году.
• До конца ноября «Бэст Прайс» должно перечислить холдингу начисленные 10 млрд ₽: по закону на это 60 дней, если решение не назначило другой срок.
• Примерно до 10.12.2026 — сообщение о созыве собрания с дивидендом за 9 месяцев, его публикуют не позже чем за 21 день до собрания. Без сообщения выплата переедет на годовое собрание 2027 года.
• 18.12.2026 — решение Банка России по ключевой ставке.
• В марте 2027 года — отчётность за 4 квартал. EBITDA за квартал от 8,9 млрд ₽ подтвердит разворот, ниже 7,8 млрд — сценарии дорогого юаня и падения трафика.
• Там же годовые итоги: EBITDA за 2026 год ниже 22,8 млрд или прибыль ниже 8,4 млрд опровергнут основной сценарий, а дивиденд за 2026 год меньше 5 копеек будет значить, что начисленные деньги остались в холдинге.
• Весной 2027 года — третья выплата из «дочки» холдингу, её видно в его бухгалтерской отчётности за 1 квартал. Если её не будет, сбывается сценарий остановки выплат.
• План чистого прироста сети, около 600 магазинов за 2026 год: за 9 месяцев прибавилось 355, на 4 квартал осталось 245 против 251 год назад. В отчёте за 3 квартал компания план не повторила, а гендиректор в пресс-релизе пишет о расширении «взвешенно, с учётом потенциала новых локаций».

Альтернативы

X5 стоит 3,4 EBITDA при растущем трафике и понятной дивидендной механике, Фикс Прайс — 2,0 при падающем трафике и выплате, которую решает мажоритарий. Фикс Прайс дешевле на 42%, и если третий квартал не окажется разовым, это больше, чем разница в качестве бизнеса. Если же 4 квартал вернёт валовую маржу ниже 33%, такой разрыв станет оправданным.

👉 Итог

Юань с мая по сентябрь подорожал на 18%, реальные доходы покупателей растут всё медленнее, и зарплаты в магазинах приходится поднимать быстрее выручки, поэтому 4 квартал будет для маржи проверкой. Деньги на 0,10 ₽ дивиденда уже в холдинге, а каждая следующая выплата зависит от решения мажоритария. Мои сценарии дают около 25% годовых до конца 2027 года против 16% по ОФЗ, поэтому по текущей цене мне это интересно. Выгоднее облигаций сценарии остаются при цене до 0,50 ₽, а главными проверками будут EBITDA за 4 квартал и выплата из «дочки» холдингу весной 2027 года.

t.me/+l936fjEgzRBmYWE6

Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией.

Теги: FIXR