Крах рублевого левериджа и бюджетный триггер. Дно по индексу Мосбиржи, которое стоит покупать на реальном дне

Причин поиска дна российским фондовым рынком несколько, некоторые из них мы с вами уже рассмотрели, сейчас рассмотрим и финансовые, не уходя в сектантство (я надеюсь).

1) Иллюзия «безрискового» спреда
Участники российского рынка построили классическую пирамиду кредитного плеча. Схема незамысловата: инвестор закладывал в РЕПО дивидендные акции или китайскую валюту, получал под этот залог дешевые рубли, на них покупал длинные ОФЗ с фиксированным купоном, снова отдавал их в РЕПО ради рублевой ликвидности и шел на новый круг. Спред между стоимостью рублевого займа и высокой купонной доходностью ОФЗ казался гарантированной прибылью.
Схема «вечного двигателя» работает только при двух условиях — в стабильных рублевых ставках РЕПО и устойчивой цене самих гособлигаций, выступающих обеспечением. Как только ДКП ужесточилась, стоимость поддержания плеча взлетела, а залог начал стремительно обесцениваться.

2) Бюджетный триггер и слом ожиданий 
Принятие недавних поправок в Бюджетный кодекс нанесло сокрушительный удар по ожиданиям рынка. Наделение Правительства правом занимать рубли сверх установленного лимита долга создало колоссальный риск безлимитного предложения.
Рынок осознал, что Минфин будет агрессивно заливать дефицит бюджета новыми рублевыми ОФЗ. Это неизбежно ведет к долгому удержанию высокой жесткой ставки Центробанка. Осознание того, что ставки останутся высокими «всерьез и надолго», привело к мгновенной переоценке фиксированного купона. Цены на ОФЗ рухнули, разрушив фундамент, на котором держалась вся маржинальная схема инвесторов. 

3) Безжалостный девереджинг и маржин-коллы
Падение стоимости ОФЗ автоматически привело к снижению стоимости залогов на счетах фондов. Брокеры начали требовать довносить маржу (margin calls).
Чтобы экстренно закрыть рублевые долги по РЕПО, у игроков не осталось иного выбора, кроме как принудительно распродавать сами ОФЗ и сопутствующие дивидендные акции. Рынок вошел в классическую дефляционную спираль девереджинга (снижения долговой нагрузки): принудительные продажи ОФЗ давят на их цену вниз, что вызывает новые маржин-коллы и новые продажи. Бюджетные поправки не запустили саму схему плеч, но они создали панику, которая эту пирамиду обрушила.

Падение индекса ОФЗ (RGBI) к минимумам осени 2025 года (район 113 пунктов) и крах маржинальных схем — это не краткосрочный рыночный «шум». Высока вероятность, что что эта нисходящая тенденция и жесткое давление на рублевые облигации с фиксированным купоном продлятся как минимум до конца 2026 года.
Слом тренда напрямую завязан на жесткие действия Центробанка. На последнем заседании ЦБ лишь символически снизил ставку на 0,25% (до 14,25%) и дал жесткий сигнал, что из-за растущих госрасходов ДКП останется консервативной и весьма вероятно из-за новых энергетических вызовов агрессивной.
Учитывая проинфляционные риски, Банк России будет держать ставки высокими. Заметное охлаждение перегретой экономики и устойчивое замедление инфляции сформируются только к началу 2027 года. 

Массовые маржин-коллы и принудительное закрытие пирамид рублевого РЕПО имеют свойство заканчиваться быстро. Как только брокеры принудительно «вытряхнут» из ОФЗ последних инвесторов, использовавших скрытые плечи, лавинообразные распродажи прекратятся. После острой технической фазы рынок облигаций перейдет в долгую, изнурительную стадию консолидации (боковика) на минимальных уровнях (113–114 пунктов по RGBI). Попытки отскока будут оперативно гаситься новыми размещениями Минфина.

Где дно?
Июль – Сентябрь 2026
Острая / нестабильная фаза. Завершение принудительных ликвидаций позиций в РЕПО, повышенная волатильность.
Октябрь – Декабрь 2026
Стабилизация на минимумах. Индекс RGBI консолидируется на дне. Минфин выполняет план бюджета. Именно в этот период (+ / -) стоит присматриваться к новым покупкам в инвестпортфели, т.к. в этот период начнутся осторожное восстановление облигаций.
I–II квартал 2027 года
Вероятный разворот тренда. Начало уверенного и системного снижения ключевой ставки ЦБ вслед за падением инфляции. Здесь вероятен массовый переток капитала обратно в длинные ОФЗ с фиксированным купоном для фиксации высокой доходности на годы вперед.

Системные последствия
Инвесторы полностью теряют интерес к ОФЗ с фиксированным купоном (ОФЗ-ПД). Минфин теперь сможет занимать объемы под дефицит бюджета только через флоатеры (облигации с плавающим купоном), что перекладывает процентный риск на само государство.
Ликвидация позиций в РЕПО заставляет фонды продавать не только гособлигации, но и наиболее ликвидные акции («голубые фишки»), используемые для балансировки портфелей.
Доходности по всей рублевой кривой ОФЗ устанавливают новые рекорды. Это автоматически удорожает кредиты и новые выпуски облигаций для всего российского корпоративного бизнеса.