Блог им. Stanislav_S

Почему традиционные индексные инвестиции не работают

Сбалансированный портфель из S&P500 и тридцатилеток США — это душевный комфорт, недоступный для большинства инвесторов.

В стандартных учебниках рекомендуют вкладывать в индексы акций на долгий срок. Мол, все равно рынок растет. Действительно, при вложениях в обычный индекс S&P результаты получаются великолепными (10-11% годовых в долларах), только инвестор за время инвестиций потеряет нервы, остатки волос и, скорее всего, терпение:

Почему традиционные индексные инвестиции не работают
При падении рынка на 30% риск-профиль любого клиента меняется на консервативный, как любят шутить в инвестиционном мире. За последние 70 лет было множество периодов, когда даже за 10 лет инвестор получал номинальную отрицательную доходность (не говоря уже о реальной), и восстанавливаться такой портфель может в течение 5 лет:

Почему традиционные индексные инвестиции не работаютВторое, что рекомендуют большинство финансовых консультантов в России и на Западе — приобретайте хорошо диверсифицированный портфель акций, облигаций, фондов недвижимости, мусорных облигаций и будет вам счастье.

Но суровая статистика показывает, что не будет. Во время рыночных паник падает все, корреляция между всеми классами активов увеличивается, и весь вопрос заключается только в том, кто упадет меньше — мусорные облигации или акции, или фонды недвижимости, или качественные корпораты. В итоге теряют все.

Почему традиционные индексные инвестиции не работаютА теперь светлая сторона инвестиций: у долгосрочных гос.облигаций США корреляция около 0 с рынком акций, но во время паники корреляция становится отрицательной. Это означает, что когда падает рынок акций, десятилетние государственные облигации США растут. Вторым свойством длинных трежериз является то, что за 100 лет данных по ставкам было только одно десятилетие, когда реальная доходность по ним для инвестора была немного ниже нуля (это 70-ые годы, до начала 1981 года). Во все остальные времена 10-летки гос.облигации США прекрасно справлялись с инфляцией и давали великолепные 5.5% (в первой половине 20-ого века) и еще более великолепные 8.6% годовых (30-летки) за последние 40 лет (с 1978 года). Таким образом, это уникальный класс активов, и можно условно разделить все финансовые активы на RISK-on (облигации, акции, недвижимость, венчурные фонды, мусорные и distressed assets) и Risk-off (ААА-гос.облигации, прежде всего, США).

Если мы имеем два класса активов, нескореллированных между собой, но у которых достаточно интересная ожидаемая долгосрочная доходность, то мы можем связать их между собой в один портфель.

Тест базового портфеля 50%-50% (S&P500 и UST-30), в качестве бенчмарка — S&P500 (фонд Vanguard 500), где
каждый год мы ребалансируем веса и возвращаем их к значению 50-50:
 Почему традиционные индексные инвестиции не работаютЗдесь видно, что при практически одинаковой и достойной доходности уровень просадки и уровень максимально плохого года в 2,5 раза лучше у такого сбалансированного портфеля.

Ну и все остальные параметры намного лучше :
 Почему традиционные индексные инвестиции не работаютИзвестная стратегия Dollar Cost Averaging для индекса S&P500 работает неплохо, если у клиента есть 20 лет впереди и стальные нервы. Например, чтобы вкладывать 10 лет подряд и увидеть, как очередной финансовый кризис смыл половину портфеля, который клиент копил 10 лет. А вот с этой примитивной стратегией мы имеем великолепный CAGR при dollar cost averaging и отсутствие преждевременной седины. Например, первоначальные вложения 10 тыс.долл., но теперь каждый месяц инвестор дополнительно вкладывает 200 долларов:
 Почему традиционные индексные инвестиции не работаютСобственно, вот эта примитивная стратегия, которая может быть реализована любым даже абсолютно несведущим в вопросах инвестирования человеком (но с дисциплиной), дает те самые до 15% годовых в долларах. Понятное дело, что с точки зрения мат.логики, все равно money-weighted return у такого портфеля все те же 10.2% годовых, но с точки зрения частного инвестора доходность портфеля увеличилась за счет небольших довложений таким образом, что вместо 668 тыс.долл. он уже имеет 3.15 млн.долл.

Дальнейшее совершенствование — дело уже техническое: добавляем сюда теорию экономических и кредитных циклов, чтобы не сидеть слишком большим объемом портфеля в акциях на перегретом рынке, и чтобы не быть излишне консервативными после падения рынка на 45-50%, тестируем с 1873 года в разные периоды, используем CAPE Шиллера для дополнительных adjustments фазы перегретости, и, конечно, смотрим на всю вселенную рисковых активов — REITS (американские фонды недвижимости), фонды стран EM и т.д. Получаем меньшую просадку, бОльшую доходность. Ну, и комбинируем с другими стратегиями, естественно.
★16
A good post
какие тикеры для 30-леток? я пользуюсь tlt
avatar

Just Me

Just Me, TLT нормально. С точки зрения расходов более рациональным выглядит VGLT от Vanguard, 0.05% в год против 0.15% у TLT. Но на самом деле мы используем DTLA на LSE, чтобы дивиденды аккумулировались внутри фонда и мы не платили налог на приходящие дивиденды. 

Станислав Скрипниченко, а фонд не удерживает их самостоятельно во время рекапитализации? Я не про НДФЛ, а про прибыль фонда.
Иван Федотов, https://www.ishares.com/uk/individual/en/literature/annual-report/ishares-iv-emea-plc-may-annual-2019-final.pdf
Конкретно у DTLA, насколько мне известно из отчетности (с.55), расходов на налоги внутри фонда нет. Я могу ошибаться, но tracking error у фонда совпадает с ожидаемым (0.2%, что равно комиссии за ведение фонда). 

Иван Федотов, нет. я отчетность скинул, там же есть P&L, Раздел taxes. 
насколько я понял, по сути речь идет о buy&hold.
Если тем портфелем из индексов управлять активно, то таких просадок не будет.
Да и стоп-лоссы можно применять.

Врач-бондиатОр, предлагаю Вам лет пять поторговать фондами активно, со стоп-лоссами, и потом сравнить с правильной ребалансировкой. Или сделать правильный бэк-тест, с учетом комиссий, налогов и спредов, с out-ot-the sample подходом, Вашей активной стратегии. Если бьет 50-50 за 20 лет, публикуйте, обсудим. 
Станислав Скрипниченко, что значит правильная ребалансировка? Есть какой-то официальный гайд по ней?
Результаты бэктеста вроде положительны, но будущее никто не знает.
Врач-бондиатОр, у меня вся статья о том, что ребалансировать надо в первую очередь нескоррелированные активы (балансировать активы риск-офф и риск-он). Это и есть правильная стратегия с большим бонусом за ребалансировку. Если Вам нужен официальный гайд, значит, моя статья мимо Вас прошла. Почитайте Бернштайна. 
Станислав Скрипниченко, на рынке США можно найти отрицательно коррелированные активы, а если человек работает на российском рынке?
Там с отрицательной корреляцией очень плохо.
Врач-бондиатОр, экономика России — примерно 1.6% от мировой. В российскую экономику можно вкладывать примерно столько же денег, сколько Вы готовы вкладывать в Индию или Бразилию, то есть 5-10% от портфеля максимум. И в России не имеет смысла искать защитные активы, здесь можно периодически хорошо зарабатывать в индексе РТС после больших падений. Проблема российских инвесторов — home bias, или искаженное восприятие местного рынка, привязанность к местному рынку. Российский рынок во многих отношениях менее привлекателен, чем рынки Бразилии, Турции или Индии, однако почему-то российским инвесторам не приходит в голову 100% активов разместить в Бразилию, например. В итоге, когда экономика в РФ падает, у инвестора не только снижаются доходы от бизнеса/заработная плата, но и падает инвестиционный портфель, привязанный к российскому риску. Любой российский инвестор может покупать зарубежные активы через зарубежных или даже отечественных брокеров, это не запрещено, хотя в России требуется 6 млн.руб. для этого, за рубежом такого требования нет. 
Станислав Скрипниченко, «Любой российский инвестор может покупать зарубежные активы через зарубежных или даже отечественных брокеров, это не запрещено, хотя в России требуется 6 млн.руб. для этого, за рубежом такого требования нет» — Вы хотите сказать, что для покупки иностранных акций в РФ мне нужно минимум 6 млн рублей? Может я что не так понял?
«Собственно, вот эта примитивная стратегия, которая может быть реализована любым даже абсолютно несведущим в вопросах инвестирования человеком (но с дисциплиной), дает те самые до 15% годовых в долларах.»

Немного смущает слово «даёт». Лучше исправить на «давала». Или у автора есть машина времени?
avatar

Sir Dasfig

Sir Dasfig, «дает» в бэк-тесте, разумеется. В тексте весь контекст задан бэк-тестом. В будущем все что угодно может быть, я думаю, здесь профессионалы, которым не надо дисклеймер про «результаты в прошлом...» писать:)
В целом есть вероятность, что стратегия, которая неплохо работала за предыдущие 147 лет, и в будущем будет неплохо работать (мы брали данные из Дамодарана и Шиллера по доходности акций и доходности 10-леток).
В реальности никто не знает, что будет в будущем — может, может, по США ядерный удар Южная Корея нанесет, и биржа года на 4 закроется, никто не знает. 
Станислав Скрипниченко, да, всё так. Еще момент — я для себя так и не понял, что будет с фондами длинных облигаций, когда маятник качнется в сторону увеличения ставок. Не факт, что будет хоть какая-то доходность.
avatar

Sir Dasfig

Sir Dasfig, с 2003 года по июнь 2007 года  эффективная ставка Феда с 1.24% ушла до 5.25%. Доходность стратегии: 9.81%. 
с 2009 года по июнь 2019 года ставка Феда с 0.16% до 2.38% выросла, доходность стратегии: 11.4%
fred.stlouisfed.org/series/FEDFUNDS

Многие недооценивают 2 вещи: значение ребалансировки, когда активы имеют нулевую корреляцию (большой бонус за ребалансировку получается), и выпуклость 30-леток (convexity), что позволяет им меньше падать при росте процентных ставок. 


Станислав, спасибо за пост! Что за программу используете для анализа портфеля?
avatar

Дмитрий

Станислав, добрый день.
Что это за сервис?
avatar

Дмитрий

Дмитрий, очень похоже на https://www.portfoliovisualizer.com/backtest-portfolio
avatar

Алексей

Алексей, спасибо. Я его уже сам нашел.
avatar

Дмитрий


теги блога Станислав Скрипниченко

....все тэги



2010-2020
UPDONW