Блог им. Electrotceh

Сравнительный анализ цены акций ВТБ и Сбербанка.

Так как в электроэнергетике не вижу ничего перспективного (сети Ливинский цифровизацией убивает, а генераторы правительство вредными законами), последнее время мне интересен банковский сектор. Так как угрозой санкций его укатали ниже плинтуса, а прибыли там растут несмотря ни на что.

Сразу оговорюсь, мой подход не спекулянтский и не проторговка новостей. Скорее, Value Investing по Грэму и Додду. Поиск недооценённых компаний, покупка и ожидание, когда рынок справедливо оценит.

Не буду здесь ничего писать про качество менеджмента. Я верю во всё хорошее, и что плохой (по мнению многих) менеджмент ВТБ не сделает больше ничего плохого, а наоборот, сполна воспользуется сегодняшним преимущественным положением перед всеми остальными (кроме Сбербанка). В принципе, за последний год он сделал только 2 стратегические ошибки: покупка Магнита и выплата неоправданно высоких дивидендов. Если б не они, я бы поставил ему 5 баллов.
И не буду ничего писать про положение в банковской системе страны. Оно охуительное, у обоих. Все остальные банки завидуют и скрежещут зубами.

Я здесь тупо подсчитаю, что же получает акционер, покупая 1 акцию.
Как подсчитать имущество банка? Самый правильный, по-моему, метод — считать, что нам (акционерам) принадлежит капитал 1-го уровня по МФСО. (Второй уровень — это субординированные кредиты и переоценка зданий, я их не отношу к акционерной собственности.)
А уже менеджмент, управляя этим капиталом, берёт под его залог вклады, выдаёт кредиты, ведёт прочий бизнес. То есть, чем больше капитал — тем выше потенциальная прибыль.

Возьмём последние отчёты МФСО на 30 сентября 2018года. Капитал 1-го уровня:
ВТБ — 1329.1 млрд р
Сбербанк — 3562.0 млрд р

Теперь посчитаем, сколько этого капитала приходится на 1 акцию.
И там и там имеются префы. Возникает вопрос, как ценность для акционера префов и обычки. Мой (личный) подход — по доле в участии в распределении прибыли. Частному инвестору (и даже фонду, с учётом невозможности кому-либо собрать контролирующий пакет) не нужно право голосовать на собраниях. Обычка имеет преимущество перед префом только при обязательных выкупах акций по закону об АО. В Сбербанке и ВТБ вероятность наступления событий, когда потребуется делать выкуп, я считаю близкой нулю. И в ценность акций её не закладываю.
Осталось подсчитать долю в получении дивидендов.

В Сбере всё просто, уже давно дивиденд на преф=дивиденду на обычку. Нет оснований ожидать изменения правила. Тогда доля в капитале 1 префа = доле 1 обычки.

В настоящее время общее количество размещенных акций Сбербанка составляет:
обыкновенных акций номиналом 3 руб. – 21 586 948 000 шт.
привилегированных акций номиналом 3 руб. – 1 000 000 000 шт.

Тогда всего акций: 22 586 948 000 шт.
Капитала на 1 акцию: 3562.0 млрд р / 22 586 948 000 шт. = 157.70 р.

Эту цену можно считать потенциальным «дном» обычки, ниже неё Сбербанку становится выгодно выкупать свои акции с рынка.
Сегодня, при цене 194р, Сбербанк торгуется с премией 23% к капиталу на 1 акцию. Но, с учётом отношением прибыли к капиталу Сбербанка ROE=23%, это фактическая цена капитала на одну акцию через 1 год.
Логично и справедливо, ни недооценки ни переоценки нет.

В ВТБ всё сложно. 2 типа префов. Соотношение выплат много раз менялось. Со 2-й половины 2016г сменили наименование префов на «тип 1» и «тип 2». Оттуда и посмотрим историю дивидендов.
             обычка        преф 1 типа      преф 2 типа
за 2015 0.00117 р     0.000004218 р  0.0058033 р
за 2016 0.00117 р     0.00052 р         0.0058885 р
за 2017 0.0034535 р  0.0005515 р     0.005515 р

В настоящее время общее количество размещенных акций ВТБ составляет:
обыкновенных акций номиналом 0.01 руб. – 12 960 541 337 338 шт.
привилегированных акций тип 1 номиналом 0.01 руб. – 21 403 797 025 000 шт.
привилегированных акций тип 2 номиналом 0.1 руб. – 3 073 905 000 000 шт.

Видим, раньше было всё плохо, дискриминация обычки в угоду префам. Предположим, больше ухудшать соотношение выплат не будут.

Тогда:
Див. выплата за 2017 год = 73.516 млрд р.
Доля 1 обыкновенной акции в див.выплате = 0.0034535 р / 73.516 млрд р = 4.6976E-14
Капитала на 1 обыкновенную акцию = 1329.1 млрд р * 4.6976E-14 = 0.062436 р.

При цене обычки 0.037р, ВТБ торгуется с дисконтом в 59% к капиталу на 1 акцию. Вроде бы недооценка. Подумаем, за что такой штраф:
1. Див.политика предусматривает снижение дивиденда при падении рыночной цены обычки. К расчёту принимается средневзвешенная цена за год с 1 января по 31 декабря. В 2017м она была примерно 6.5коп. А в 2018м она примерно 4.5коп. То есть снизилась на 30%, тогда доля в див.выплате упадёт на 30%.
2. Отношение прибыли к капиталу ВТБ ROE=13%, или на 10% ниже, чем у Сбербанка.
3. Самое главное. Нет никаких гарантий, что див.политику не ухудшат. Префов намного больше чем обычки, и все они принадлежат государству. Что, если, через несколько лет, решат не платить ничего на обычку, а только на префы. Тогда, ценность обычки автоматически станет равной нулю. (Смотрите аналог — Ленэнерго. Цена префа в 18 раз выше, чем обычки.) В Сбербанке подобного риска нет.
4. Сбербанк уже прошёл стадию интенсивного наращивания капитала, и перешёл в период возврата прибыли акционерам. Теперь он — кэшмашина. У ВТБ ещё всё впереди, ему, чтоб сравняться со Сбербанком, потребуется 7 лет не выплачивать дивиденды, а всё пускать в развитие.
5. Сбербанк потенциально (при смягчении отношений с Западом) интересен иностранным фондам. И может быть оценён в несколько раз выше справедливой цены (смотрите Татнефть, Лукойл, Новатэк — тупо влили бабло и задрали цену). ВТБ, из-за малого фри-флоата, вне их интересов.


P.S. Мой вывод по ВТБ.
Цена уже интересная для покупки. Но, так как я не любитель риска, я лучше подожду следующего года, рекомендации по дивидендам за 2018й год. Идеальный (по моему мнению) вариант — уменьшить дивиденды, но сохранить соотношение выплаты преф: обычка на уровне этого года. И хотя бы на словах закрепить её. Тогда я бы купил по 3коп, с целью 6коп через 1-2года.
Вариант, которого я боюсь — сохранить высокие выплаты, но уменьшить долю на обычку. Это укажет на непредсказуемость в делёжке прибыли. И снизит ценность обычки (для меня) в несколько раз. Тогда буду ждать падения в 3-5 раз от текущих. По 1коп купил бы прямо сейчас не глядя.

★18 | ₽ 12

Только зарегистрированные и авторизованные пользователи могут оставлять комментарии.

Залогиниться

Зарегистрироваться
....все тэги
UPDONW