ВСМПО-Ависма: Нейтральный взгляд в будущее

В феврале уже делал обзор этой компании: https://t.me/intrinsic_value/32. По итогам своего анализа решил продать акции по 17’600 за штуку. С момента той рекомендации акции компании не закрыли 2 дивидендных гэпа и сейчас стоят 15’600 за штуку. Напомню аргументы, которые привели меня к выводу, что следует продать акции:

1)    ВСМПО-Ависма стоила дорого по сравнению с прочими российскими компаниями металлургического сектора как по мультипликаторам, так и по дивидендной доходности

2)    Публичная информация о компании довольно скудная и ее недостаточно, чтобы прогнозировать операционные показатели и темпы роста бизнеса

3)    Объемы продаж в натуральном выражении не растут

4)    Блок пакет компании принадлежит Ростеху, который находится под санкциями, что должно осложнять рост международного бизнеса

Несмотря на то, что 2, 3 и 4ый факторы остаются в силе, по текущем котировкам, акции уже могут представлять интерес. Однако из-за низкого уровня публичности компании и невозможности прогнозировать операционные показатели я все же нейтрально смотрю на акции компании.

Немного о дивидендах

Текущая официальная дивидендная политика компании сформирована ещё до смены собственников и не имеет никакого отношения к текущим реалиям. На самом деле размер дивидендов компании диктуется потребностями основных собственников – Михаила Шелкова и его партнеров (Совместно владеют 65.27% акций и ещё 1.1% акций принадлежит лично Шелкову).

В 2012–2014 годах Шелков и его партнеры выкупили контрольный пакет «ВСМПО-Ависма» у «Ростеха» и Газпромбанка. Но сделка была структурирована таким образом, что большую часть акций консорциум инвесторов покупал в долг. Для обслуживания этого долга Шелков кратно увеличил дивиденды ВСМПО-Ависма, что и привело к росту котировок компании.

Шелков и партнеры покупали акции на российскую компанию ООО «Промышленные инвестиции» и 2 кипрских офшора: Cador Enterprises и Jivanta Ventures. К счастью, их отчетность публична, и мы можем мониторить оставшийся долг. Сейчас сумма банковского долга составляет около $950 млн (36.6 млрд руб. на российской ОООшке и $406 млн на офшорах). Я, конечно, не знаю точных ставок, но предположу, что на обслуживание процентов такого долга уходит 5-7 млрд руб. в год. Вот и получается, что минимальные дивиденды ВСМПО-Ависма – это 10 млрд руб. в год (около 870 руб. на акцию), иначе Шелков обанкротится.

Сейчас компания платит около 20 млрд руб. в год и Шелков с партнерами продолжают не только обслуживать проценты, но и гасить долг. Не думаю, что что-то изменится в ближайшие годы и мы, миноритарии, можем рассчитывать на стабильные 1.5-1.7 тыс. руб. на акцию (9.6%-10.9% доходности).

Больше:
 https://t.me/intrinsic_value