Блог им. Aleksandrkairov

ФАРМСТАНДАРТ: ГЛАВНЫЙ АКЦИОНЕР ПЫТАЕТСЯ СКУПИТЬ 100% ПО СМЕШНОЙ ЦЕНЕ ИЛИ КАК ОЛИГАРХИ ЗАРАБАТЫВАЮТ НА МИНОРИТАРНЫХ АКЦИОНЕРАХ

ФАРМСТАНДАРТ – ГЛАВНЫЙ АКЦИОНЕР ПЫТАЕТСЯ СКУПИТЬ 100% ПО СМЕШНОЙ ЦЕНЕ

Контекст:

Совет директоров крупнейшего производителя лекарств в стране – «Фармстандарта», рекомендовал акционерам принять обязательное предложение о выкупе акций компании, сделанное ее основным владельцем – кипрской Augment Investments. Бенефициары последней – председатель совета директоров «Фармстандарта» Виктор Харитонин и его партнер Егор Кульков.

О решении довести долю в «Фармстандарте» до 100% и сделать компанию частной Augment Investments сообщила год назад. Первым шагом этой сделки стала покупка у бывшего члена совета директоров «Фармстандарта» и давнего партнера Харитонина – Александра Шустера – 16,4%-ного пакета в виде акций и расписок на них (4 GDR = 1 акции) «Фармстандарта» из расчета $22 (или 1200 руб. на день объявления о сделке) за акцию, или $136,6 млн за весь пакет

Сейчас у Augment Investments вместе с «Фармстандарт-лексредствами» («дочка» фармпроизводителя) 86,11% акций российской фармкомпании. В результате сделки кипрская фирма планирует выкупить оставшиеся 5 250 186 акций «Фармстандарта», или 13,89% ее уставного капитала. Ранее Augment Investments сообщала, что может направить на выкуп 5,4 млрд руб.

Augment Investments предложила за одну акцию «Фармстандарта, 1028 руб., что на 10 руб. превышает средневзвешенную стоимость акций производителя за последние полгода.

В случае с «Фармстандартом» средневзвешенная стоимость акций за шесть месяцев (1028 руб.) не отражает реальную стоимость бизнеса компании.”

Ведомости

Но прежде чем разобраться детально в цене, давайте вспомним что происходило в последние годы:

Во время IPO «Фармстандарта» на Лондонской и Московской биржах в 2007 г. Augment Investments заработала $880 млн, а шесть лет спустя компания объявила о решении выделить безрецептурный брендированный бизнес в отдельную компанию «Отисифарм». Ей достались в том числе самые популярные препараты из портфеля «Фармстандарта» – арбидол и афобазол. Кроме того, тогда же «Фармстандарт» заявил о покупке сингапурской Bever Pharmaceutical за $630 млн у компании Шустера (друга и давнего партнёра бенефициатора главного акционера и председателя совета директоров Фармстандарта – В. Харитонина), которая владела эксплозивным долгосрочным контрактом с производителем субстанций для выпуска арбидола и афобазола, но самое главное была основана совсем не задолго до сделки. Все миноритарии «Фармстандарта» голосовали против сделки, однако в итоге ее сумма составила $590 млн, а Bever Pharmaceutical передана «Отисифарму». $590 млн за компанию, которой не было и года на момент сделки с Фармстандартом.”

Ведомости

Реальная цена компании:

Вас могут удивить цифры, которые вы увидите ниже, но я вас уверяю, что если завтра Augment Investments выставит на продажу контрольный пакет Фармстандарта по цене 3000 рублей за акцию, найдутся сразу десятки инвестиционных фондов и зарубежных фармацевтических компаний, готовых купить его.

Это прекрасно известно и Augment Investments и, конечно же, её бенефициарам – В. Харитонину и Е. Кулькову.

На что смотрят фонды Private Equity/ Компании при покупке контрольного пакета акций:

  • Перспективы рынка
  • Долю рынка компании (чем она выше, тем компания стоит дороже)
  • Перспективы компании (cсуществующие продукты, новые продукты и разработки, новые направления и проекты, потенциал поглощения конкурентов  — консолидации рынка)
  • Экономические показатели (в основном, на EV, EBITDA, EBITDA Multiple, EBITDA Margin, Net Profit, Cash Flow, Net financial position
  • Management компании

Конечно же, я не хочу сказать что процесс Due Diligence банален, но так или иначе всё упирается в вышеуказанные пункты.

За последние 4 года моя команда провела более 15-и сделок М&A, из которых последняя была на сумму, превышающую 1.2 миллиарда долларов, сотрудничая практически со всеми крупными инвестиционными банками и несколькими фондами Private Equity. Вы не поверите в простоту подхода определения цены в сделках М&A, но это действительно так ...  всё намного проще, чем думают люди.

Фармацевтический рынок России и лидирующая позиция Фармстандарта:

Друзья, давайте же глянем на фармацевтический рынок России – один из самых перспективных фармацевтических  рынков в Европе и на позицию Фармстандарта — одного из главных его игроков. Не будем ничего выдумывать, просто возьмём последний годовой отчёт Фармстандарта:
ФАРМСТАНДАРТ:  ГЛАВНЫЙ АКЦИОНЕР ПЫТАЕТСЯ СКУПИТЬ 100% ПО СМЕШНОЙ ЦЕНЕ ИЛИ КАК ОЛИГАРХИ ЗАРАБАТЫВАЮТ НА МИНОРИТАРНЫХ АКЦИОНЕРАХ

Фармацевтический рынок России вырос пос чти в 2 раза за последние 5 лет (CAGR 2010-2015 = 14%) на 10% за последний год, прогноз на следующие 5 лет остаётся оптимистичным.

ФАРМСТАНДАРТ:  ГЛАВНЫЙ АКЦИОНЕР ПЫТАЕТСЯ СКУПИТЬ 100% ПО СМЕШНОЙ ЦЕНЕ ИЛИ КАК ОЛИГАРХИ ЗАРАБАТЫВАЮТ НА МИНОРИТАРНЫХ АКЦИОНЕРАХ

Фармстандарт занимает первую позицию среди производителей лекарственных препаратов в России с долей рынка 6.5% (10.8% среди российских производителей)

Сколько же может стоит Фармстандарт

Давайте сделаем простой подсчёт, основываясь на экономических показателях компании по окончанию 2015-го года


ФАРМСТАНДАРТ:  ГЛАВНЫЙ АКЦИОНЕР ПЫТАЕТСЯ СКУПИТЬ 100% ПО СМЕШНОЙ ЦЕНЕ ИЛИ КАК ОЛИГАРХИ ЗАРАБАТЫВАЮТ НА МИНОРИТАРНЫХ АКЦИОНЕРАХ


Хватает посмотреть на следующую таблицу, чтобы понять что EBITDA Multiple = 10x — это довольно таки нормально для фарм. компаний, если не сказать, что дёшево!

ФАРМСТАНДАРТ:  ГЛАВНЫЙ АКЦИОНЕР ПЫТАЕТСЯ СКУПИТЬ 100% ПО СМЕШНОЙ ЦЕНЕ ИЛИ КАК ОЛИГАРХИ ЗАРАБАТЫВАЮТ НА МИНОРИТАРНЫХ АКЦИОНЕРАХ

Остановите ваше внимание на следующих фактах:

 

  • Экономические показатели Фармстандарта великолепны (Выручка +14%, EBITDA +28%,  Чистая прибыль + 26%)
  • EBITDA margin потрясающий: 40%, +4%  vs 2014
  • Компания генерирует отличные денежные потоки
  • NPF = 23 миллиарда (ноль долгов и большое количество ликвидности)
  •  Смешная капитализация по сравнению с другими подобными компаниям 

 

Не пугайтесь в расчётах, просто обратите внимание на следующие элементы:

 

  • Иностранные фарм. компании, которые ничем не лучше Фармстандарта по экономическим показателям торгуются с мултипликатором Ebitda > 10, у Фармстандарта он < 1!!!!
  •   Главный  акционер может реализовать контрольный пакет, в любой момент, когда захочет, по цене не ниже 3500 руб. за акцию (мультипликатор Ebitda = 6)
  • Цена предложенная миноритарным акционерам равна 1028 рублей за акцию, ниже на 32% балансовой стоимости (1467 руб.) и ниже на 72% цены, по которой главный акционер может без проблем реализовать компанию «завтра»

 

Давайте погладим ещё на один интересный факт – как происходил исторический бай бэк акций Фармстандарта:

Вы можете заметить, как в далёком 2011, когда экономический показатели Фармстандарта (включая ОТИСИ) были далеки от нынешних (без ОТИСИ), практически тот же самый состав совета директоров, который сейчас советует миноритарным акционерам продавать акции по 1028 рублей, осуществил бай бэк по 3000 руб. за акцию.

Посмотрите внизу историю обратного выкупа предыдущих лет и средние цены, по которым он осуществлялся. Даже если вы вычтите ОТИСИ, то увидите, что бай бэк происходил в среднем по ценам выше 1028 рублей за акцию.

Получается по мнению  совета директоров цена компании обратно пропорциональна её экономическим показателям – логично не правда ли… ?!? Кажется не очень!

На самом деле, совет директоров ничего на самом деле не решает. То что им скажет сделать Augment Investments, то они и сделают. Увы для многих кресло важнее репутации. (моё личное мнение)

 ФАРМСТАНДАРТ:  ГЛАВНЫЙ АКЦИОНЕР ПЫТАЕТСЯ СКУПИТЬ 100% ПО СМЕШНОЙ ЦЕНЕ ИЛИ КАК ОЛИГАРХИ ЗАРАБАТЫВАЮТ НА МИНОРИТАРНЫХ АКЦИОНЕРАХ

Заключение:

1028 – это очень смешная цена, не продавайте!!! 

Совету директоров Фармстандарта должно быть немного стыдно, они прекрасно понимают что происходит и действуют исключительно в интересах главного акционера, от которого зависят их кресла

Сделка с Шустером кажется инсценированной комедией. Провернули операцию между друзьями с главной задачей испугать инвесторов и отжать дешевые акции. Шустер получил своё вознаграждение, а главный акционер получил практически всю компанию за гроши...

Самое смешное это то, что Augment Investments покупает Фармстандарт на деньги самого же Фармстандарта, полученные в кредит.

Делайте выводы и не сдавайтесь.

Пишите Путину и Медведеву J 

Удачи Друзья!

PS: статья написана из-за любви к России и Российскому фондовому рынку, который не сможет развиваться пока существует контекст полного неуважения прав миноритарных акционеров и безграничной жадности Олигархов. 

★1
14 комментариев
То что компания генерирует отличные денежные потоки это точно… Отличная компания с точки зрения бизнеса, но надо понимать, что мнение миноритариев мало кому интересны, мы с Вами не владельцы бизнеса...
Как не печально это признавать, но при инвестировании в России надо исходить в первую очередь из того, что владельцы бизнеса в нашей стране вряд ли будут считаться с миноритарным акционером.
avatar
Заведи свой бизнес и продай его за копейки.
avatar
Вот дельный пост, я давно говорил, что дешево хотят купить. Ну минорам просто не надо продавать. Но с этим применительно к ФС не соглашусь:

PS: статья написана из-за любви к России и Российскому фондовому рынку, который не сможет развиваться пока существует контекст полного неуважения прав миноритарных акционеров и безграничной жадности Олигархов. 

Доброволка может быть по любой цене и право миноритариев не согласится с ней.
avatar
Григорий, Что будет если миноритарий откажется от доброволки?
Они ведь могут потом выкупить остатки почти задаром. Или делистинг устроить и останешься с бумажкой на руках.
avatar
nekto, с качественным активом на руках, замечу.Если в результате добровольного предложения купят 10% и доведут до 95%, то выкупят принудительно в соответствии с независимой оценкой, но не ниже цены добровольного предложения.
avatar
Григорий, Спасибо за содержательный ответ! Не совсем только понятно, что можно выгадать от отсрочки решения этого вопроса.
avatar
nekto, могут и не выкупить 10%, тогда следующий выкуп будет дороже или его вовсе отменят.
avatar
Григорий, При таком раскладе можно и подождать :)
avatar
nekto, я всем рекомендую это
avatar
Григорий, Очень кучно пошли делистинги. Восточное РАО, Фармстандарт, Т Плюс, Трансаэро и Уралкалий на подходе. Наверняка ещё кто-то. Бегут с кораБЛЯ! Уже хочется плюнуть…
avatar
 У Шустера приобретали недавно больше чем по 2000 за акцию (по некоторым оценкам).
avatar
Я с Вашим  основным тезисом о недооценке согласен, но стараюсь быть  объективным и реалистичным в связи с чем  хотел бы сказать что наверно оценивать Фармстандарт даже 6 ebidta не совсем правильно, поскольку  за 2015 год из 47 млрд руб выручки Фармстандарта 26 млрд приходится на реализацию продукции сторонних производителей, т.е сегодня Фармстандарт это более чем на 50 % дистрибутор а  дистрибуторы должны оцениваться по более низким мультипликаторам.  Посмотрите тот же Протек  у которого есть и свое производство и своя розница торгуется на уровне 2,2 ebidta 

Полагаю что  минимальная  оценка для выкупа  Фармстандарта должна быть на уровне 4 ebidta или около 2500 за акцию 

avatar
В понедельник куплю Фармстандарт… Пока дешево… Хрен им по всей морде, а не 95% компании )))…
То же в ближайшее время начну покупать бумаги фармстандарта на перспективу
avatar

теги блога Aleksandr Kairov

....все тэги



UPDONW