🎩 АБЗ-1: асфальтовые реки, чужие долги и кэптивная рулетка

Старейший асфальтобетонный завод Петербурга превращается в «карманный банк» для материнской группы «Балтийский проект». Пока основное производство генерирует шикарную маржу, живой кэш безжалостно выкачивается на стройки родственных компаний. Эмитент выходит на рынок с новым выпуском, предлагая инвесторам прокатиться на американских горках рефинансирования кассовых разрывов.

🩺 Что предлагает эмитент 002Р-08

— купоны: ежемесячные, ориентир до 19,00% 
— цена: 100 %
— амортизация: по 12,5% в даты 29–36 купонов
— срок: 3 года (до октября 2029 года)
— сбор заявок: 10.11.2026

🟢 Где асфальт ровный

✅ Крепкая рентабельность: EBITDA-маржа держится на стабильном и завидном для производственников уровне в 17,5% (LTM 9М2026).

✅ Масштаб бизнеса: по итогам 2025 года выручка компании показала уверенный рост на 21,8%, достигнув 9,2 млрд руб..

 ✅ Доля рынка: группа контролирует внушительные 28% рынка дорожного строительства и асфальтобетона в Санкт-Петербурге и Ленобласти.

 ✅ Эффективность капитала: рентабельность собственного капитала (ROE) поддерживается на высоком уровне в 20,4% (LTM 9М2026). 

✅ Валовая прибыль: по данным МСФО за 6 месяцев 2026 года компания сгенерировала солидные 700,2 млн руб. валовой прибыли. 

✅ Бумажный профит: чистая прибыль по РСБУ за 9М2026 выросла на 25,6% г/г, составив 930,3 млн руб.. 

✅ Отсутствие сюрпризов от инвесторов: 0% текущего облигационного долга может быть предъявлено к досрочному погашению, так как пут-оферты в выпусках отсутствуют.

🔴 Где нужен каток

⛔️ Экстремальный леверидж: строгий показатель Чистый долг / EBITDA улетел в стратосферу до 9,4x (LTM 9М2026), сигнализируя о преддефолтном состоянии баланса. 

⛔️ Кассовое истощение: операционный денежный поток (OCF) пробил дно, показав минус 3,6 млрд руб. за последние 12 месяцев (LTM). 

⛔️ Пылесос ликвидности: около 70% всех активов (или 15,8 млрд руб.) превратились в неликвидные займы и зависшую дебиторку родственных компаний группы. 

⛔️ Дефицит покрытия: операционная прибыль катастрофически не покрывает проценты к уплате — показатель ICR рухнул до 0,61x. 

⛔️ Заморозка капитала: финансовый цикл удлинился до аномальных 294 дней, превратив завод в бесплатного кредитора. 

⛔️ Испарение кэша: остатки денежных средств на счетах рухнули в 4,5 раза — с 2,7 млрд руб. в начале года до смешных 0,6 млрд руб. на 30.09.2026. 

⛔️ Стена погашений: в 2028 году эмитенту предстоит вернуть неподъемные 7,8 млрд руб. облигационного долга. 

⛔️ Убыточная реальность: по консолидированной отчетности МСФО за 6 месяцев 2026 года эмитент зафиксировал чистый убыток в размере 83,6 млн руб..

🎯 Вердикт. Эмитент доказал феноменальную устойчивость производственной модели, однако корпоративный оппортунизм и выкачивание ликвидности на нужды материнской группы полностью перечеркивают этот позитив. Кредитное качество компании — это теперь исключительно производная от платежной дисциплины группы.

Мы прогнали фактуру через нашу модель и присвоили внутренний рейтинг на уровне BB- против публичного ruA- от Эксперт РА.

Требуемая доходность в базовом сценарии 24,4 %. В позитивном сценарии снижения ключевой ставки 22 %. Эмитент, предлагает до 20,75 %.

💼 Резюме. Так как эмитент ставит купон до 19% по новому выпуску 002Р-08, наш вывод однозначен: пропустить первичку. С таким купоном инвестор бесплатно дарит компании премию за риск, не получая адекватной компенсации — недоплата рынку составляет около 370 б.п.. К тому же, длинный выпуск ставит покупателя в самый конец «очереди за номиналом» (погашение начнется только в 2029 году). В таком случае логичнее присмотреться ко вторичному рынку и подобрать старый короткий выпуск 002Р-03 (дюрация 0,8 года), который полностью гасится до «стены» 2028 года и дает привлекательный спред +650 б.п. к ОФЗ.

☂️ Лично мне выпуск при такой планке купона не нравится, поэтому я мимо первички 🐴

Полный аналитический обзор читаем ТУТ

Все обзорные облигаций доступы в моем ТГ-канале  иМАКС иДЗЕН

Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией.