Размещение облигаций АВТОБАН-Финанс БО-П10: один из крупнейших частных дорожных строителей страны

«Автобан» один из крупнейших частных дорожных строителей страны: строит трассы по госконтрактам и владеет долями в концессиях ЦКАД и обхода Тольятти, за которые государство платит до 2047 года. Портфель заказов растёт, но выручка снижается второй год, аудитор выразил мнение с оговорками, а после 10 млрд дивидендов в 2025 году у группы осталось 1,5 млрд свободных денег. Надбавка ориентира выше медиан недавних размещений компаний с рейтингами A+ и A.

📋 Параметры
▪️ фикс, ориентир 18–18,25% годовых
▪️ купон раз в 30 дней; срок 7 лет, оферта через 3 года по номиналу; амортизации нет
▪️ поручительство ДСК «Автобан» и оферта ИСК «Автобан» при дефолте эмитента
▪️ номинал 1 000 руб
▪️ книга 12 октября, поручения до 15:00 МСК; размещение 14 октября
▪️ рейтинг ИСК «Автобан»: ruA+ у Эксперт РА, A+.ru позитивный у НКР; рейтинг самого эмитента НКР отозвало 24 сентября

 

🏭 Бизнес

У группы два бизнеса.
1. Подряд: «Автодор», управления Росавтодора, регионы или крупный генподрядчик нанимают «Автобан» построить участок трассы, деньги приходят авансом и по актам. Это 106,5 млрд руб из 118,0 млрд выручки 2025 года: М-3, Р-351, дублёр Гагарина в Нижнем Новгороде, ВСМ в Тверской области. Рентабельность группы по EBITDA без концессий около 10%, раньше было 15–20%.

2. Концессии: группа вкладывает в дорогу деньги банков и свои, а государство расплачивается годами с индексацией по инфляции. ЦКАД-3, ЦКАД-4 и обход Тольятти сданы и платят до 2047 года, дублёр Гагарина ещё строится. Кредиты концессий идут без поручительства группы и обслуживаются их же платежами.

«Автодор» даёт 33% выручки, но всё больше работ приходит от крупных подрядчиков: на Северном обходе Омска, крупнейшей стройке 2026 года, генподрядчик Нацпроектстрой. Доля группы на рынке за 2025 год 8%, тройка крупнейших по портфелю генподряда. Контрольный пакет с сентября 2024 года у Дмитрия Кокина, остальное у паевого фонда «Нева Инвест», пайщики не раскрыты.

 

📈 Отрасль и конкуренты

 

Бюджет «Автодора» на 2026 год сокращён с 209,5 до 188,8 млрд руб, частные проекты в дорогах при высокой ставке, по словам Хуснуллина в марте, не стартуют, НДС 22% при старых ценах контрактов. Главные соперники: Нацпроектстрой (выручка 738 млрд руб за 2024 год, рейтинг A у НКР) и ВИС (46,5 млрд, A+ у Эксперт РА и AA− у НКР).

Отчётность и рейтинги эмитента

 

⚠️ Что смущает

 

▪️ аудитор выразил мнение с оговорками: выручка 2024 года завышена на 4,65 млрд, 1,96 млрд выручки 2025 года не подтверждены
▪️ ковенанты нарушены по трём кредитам на 10,0 млрд руб
▪️ АКРА в 2024 году давало A−, сейчас у двух агентств A+
▪️ облигации эмитента на 65% держит сама группа, доля рынка растёт
▪️ Т-Банк, который продаёт выпуск, кредитор группы: лимит линии ДСК 17,3 млрд руб

 

✅ Итог

Крупный дорожный строитель с портфелем больше трёх годовых выручек и концессиями до 2047 года, но денежный поток группы после процентов и налога невелик, запас авансов израсходован, поручитель нарастил долг, а 10 млрд дивидендов пришлись на год, когда свободные деньги упали до 1,5 млрд. Ориентир выше медиан A+ и A, а на ценах начала октября почти равен своему БО-П08.

▪️ Кому подойдёт: тем, кто разделяет логику агентств, государство платит, концессии обслуживают свой долг, и хочет 19,6–19,9% с ежемесячным купоном на три года.

▪️ Кому не подойдёт: тем, для кого оговорки аудитора и нарушенные ковенанты повод не входить, и тем, кого смущают крупные дивиденды при тающих деньгах


* * *
Разбираю облигации на основе финансовой отчетности, без инфошума в тг-канале finolive