Облигации Атомэнергопром 001P-18: монополия на АЭС занимает в юанях дороже, чем летом

В пятницу, 25 сентября, Атомэнергопром собирает книгу на юаневый выпуск 001P-18. Рейтинги наивысшие: AAA(RU) от АКРА и ruAAA от Эксперт РА. 

📋 Параметры
▪️ купон фиксированный, ориентир 8,50-8,75% в юанях, итог определит книга
▪️ номинал 1 000 юаней, это 12 545 руб по курсу ЦБ на 22 сентября
▪️ срок 1,5 года, погашение 28 марта 2028, оферты и амортизации нет
▪️ купон раз в 91 день, четыре раза в год
▪️ расчёты в юанях или в рублях, на выбор инвестора
▪️ заявка от 3 000 юаней или 40 000 руб, статус квала не нужен
▪️ книга 25 сентября, размещение 29 сентября
▪️ объём «не менее 1 млрд юаней» пока называют только СМИ

В июле тот же эмитент занимал в юанях под 7,50%. Давайте разбираться, почему за два месяца цена денег выросла на процент с лишним и что там внутри компании

💼 Что это за компания

Атомэнергопром это гражданская часть Росатома, собранная в одно акционерное общество. Внутри полный цикл: добыча урана, конверсия и обогащение, производство топлива, машиностроение, инжиниринг, все атомные станции России и даже перевозки (группа «Дело»). 100% голосующих акций у Росатома, ещё 4,6% капитала напрямую у Минфина, конечный контролирующий собственник это Российская Федерация.

На чём зарабатывает. За первое полугодие 2026 выручка 1 244 млрд руб, из них электроэнергия АЭС 423 млрд (рост +21,6%), уран и обогащение 108 млрд, ядерное топливо 40 млрд, перевозки 123 млрд, сооружение АЭС 89 млрд. Атомная генерация дала 18,7% всей выработки страны в 2025 году, КИУМ 87,22%: это самый предсказуемый поток группы, цена приходит с оптового рынка и с платы за мощность.

А вот экспортная часть просела заметно: уран и обогащение минус 44% за год, топливо минус 54%. В сегментах это видно ещё резче: у «Сбыта и трейдинга» прибыль полугодия упала с 78,9 млрд до 0,2 млрд, у топливного с 47,2 до 8,9 млрд. Доля зарубежных покупателей в выручке съехала с 33% до 23%

 

📊 Отчётность: прибыль за счет курса, а не эффективности

Формально полугодие отличное: чистая прибыль 68,9 млрд против убытка 62,1 млрд годом раньше. Но операционная прибыль почти не изменилась, 223,0 млрд против 227,8 млрд. Всю разницу сделали курсовые разницы: в первом полугодии 2025 рубль укрепился со 101,7 до 78,5 за доллар и принёс 226 млрд убытка от переоценки, а в 2026 курс стоял на месте и потери составили 18 млрд.

Вторая причина, по которой годы несравнимы: в сентябре 2025 года 21,14% акций «Росатом Зарубежной генерации» подарили Госкорпорации, доля группы упала до 47,06%, и АЭС «Аккую» вместе с зарубежными стройками ушла из периметра. С ней ушло 1 705 млрд руб кредитов и 1 669 млрд руб основных средств и нематериальных активов, а также убыток: только за девять месяцев 2025 зарубежный сегмент принёс 178 млрд руб убытка. Без него прибыль 2025 года, по нашему расчёту, была бы около 215 млрд, а не 37 млрд.

Конкуренты: сравнивать приходится по частям

Прямого аналога у эмитента нет – конкуренты работают в отдельных звеньях цепочки. Поэтому сравнение имеет смысл вести по сегментам, а не по компании целиком.

Рентабельность сопоставима с Orano, а масштаб – ни с кем: выручка за 2025 год 2,82 трлн руб. Зато у конкурентов нет инвестиционной программы на сотни миллиардов рублей в год и обязанности строить государственные объекты.

⚠️ Что нужно понимать при инвестировании

▪️ Рейтинг AAA стоит на государстве: собственную кредитоспособность АКРА оценила на a+, четыре ступени ниже
▪️ Ковенанты нарушены по кредитам на 116,6 млрд руб, из них 77,8 млрд переведены в краткосрочный долг
▪️ Займы холдинга на стройку «Аккую» выросли с 47 до 112 млрд руб за полгода

💱 Валютный риск

Юань с начала года подорожал с 11,16 до 12,54 руб. При ставке 8,75% и удержании до погашения рублёвый доход выходит около 13% при неизменном курсе, около нуля при юане по 11 руб и около 26% при юане по 14 руб (расчёт упрощённый: купоны пересчитаны по курсу погашения). Плюс ликвидность юаня в России нестабильна: RUSFAR CNY в марте доходила до 43,93%, сейчас около 0,8%.

 

💰 Что отслеживать в следующем отчёте:

 

чистый долг к EBITDA (сейчас 2,65), EBITDA к уплаченным процентам (2,5), операционный поток (минус 59 млрд), долю зарубежной выручки (23%), займы на «Аккую» (112 млрд) и нарушения ковенантов (116,6 млрд).

 

📌 Итог

Выпуск даёт премию 2,15-2,42 пп к юаневым ОФЗ при высшем рейтинге, если считать ориентир в эффективной доходности. Кредитное качество опирается на государство: АКРА оценила собственную кредитоспособность компании на a+, то есть четыре ступени ниже присвоенного AAA. Бизнес очевидно устойчивый, но свободных денег он не генерирует, долг растёт, а экспортная выручка сжимается.

Кому подойдёт: тем, кто держит часть портфеля в валюте, считает доход в юанях и согласен на короткий срок в полтора года ради фиксированного купона выше суверенного.

Кому не подойдёт: тем, кто считает результат только в рублях и не готов к нулю при укреплении рубля, а также тем, кому нужна высокая ликвидность: сегмент тонкий, у 001Р-16 за 22 сентября оборот 0,7 млн руб при 21 сделке

 

* * *
Разбираю облигации на основе финансовой отчетности, без инфошума в тг-канале: t.me/finolive