🐷 Свинина в банковском залоге, или Почему новый флоатер «Агроэко» — блюдо на любителя

«Агроэко» (топ-6 производителей свинины в РФ) выходит на рынок за вторыми 4 млрд рублей. Официальные рейтинги сияют уверенной буквой «А», а презентации обещают стабильность. Но мы с вами не читаем презентации — мы смотрим под капот. Разбираем эмитента по косточкам: где здесь мясо, а где — финансовый жирок.

🩺Что предлагает эмитент 001р-02
— номинал 1000 руб.
— купоны ежемесячные ориентир КС до +3 %%
— ориентировочная доходность до 18,31 %
— цена 100 %
— срок на 3 года
— без амортизации и оферт
— сбор заявок до 25.08.26, размещение 28.08.26

🟢 Где мясо бизнеса:

✅Выручка прет вверх: +18,7% г/г до 56,4 млрд руб. за 2025 год. Масштаб работает.

✅Разворот в переработку: в 1 полугодии 2026 года выпуск маржинальной упакованной свинины взлетел на 35% (до 97,7 тыс. тонн). Стратегия наконец-то начала давать плоды.

✅Образцовый оборотный капитал: финансовый цикл сжался почти на месяц — на 34,8 дня (до 98,3 дней).

✅Крепкий баланс: собственный капитал вырос до 61,2 млрд руб., обеспечивая солидную долю в активах на уровне 43,3%.

✅Ликвидная подушка: на конец 2025 года скопилось 20,3 млрд руб. (кэш и краткосрочные вложения) для тушения кассовых разрывов.

✅Валютный иммунитет: 99,6% долга номинировано в рублях, валютный риск болтается около нуля.

✅Дешевые деньги: средневзвешенная ставка долга в 2025 году составила скромные 6,76% благодаря щедрым госсубсидиям.

✅Диверсификация: у компании нет ни одного клиента, который занимал бы больше 10% в структуре выручки. Никакой диктатуры сетей.

🔴Где спрятан финансовый жирок:

⛔️Кредитная булимия: за год общий долг взлетел на 57,3% до пугающих 61 млрд руб..

⛔️«Ножницы» маржи: скорректированная EBITDA упала, а рентабельность обвалилась на 5,8 п.п. до 27,3%. Затраты на персонал (рост на 50%) съели весь профит.

⛔️Кэшбёрн: свободный денежный поток (FCF) рухнул в пропасть до -15 млрд руб. из-за пика инвестцикла.

⛔️Просадка покрытия: ICR (покрытие процентов) съежилось с 3,66х до 2,21х. А если убрать субсидии — до 3,19x (вместо 8,48x годом ранее).

⛔️Облигационер в самом конце очереди: эмитент — пустышка. 89,8% долей операционных «дочек» уже заложены банкам. Покрытие бондов свободными активами — ничтожные 0,47х.

⛔️Дивиденды мимо кассы: 790 млн руб. в марте 2026 года ушли бенефициарам, технично обогнув баланс эмитента, с которого платятся купоны.

⛔️Аудитор сомневается: «ТехДоверие» третий год подряд дает заключение с оговоркой — инвентаризация биоактивов на 10,5 млрд руб. не подтверждена из-за карантина по АЧС.

⛔️Бумажная прибыль: почти 40% от 8,5 млрд руб. прибыли до налога за 2025 год — это банальная смена учетных оценок (модели DCF и сроков амортизации), а не живые деньги.

⚖️Вердикт Финансовое здоровье компании держится исключительно на банковском рефинансировании и госсубсидиях. 

Мы прогнали отчетность через нашу модель и присвоили внутренний рейтинг ВВВ+ против А от Эксперт РА.

Требуемая доходность в базовом сценарии 17,75%. В позитивном сценарии снижения ключевой ставки 15,5 %. Эмитент дает ориентировочно доходность до 18,31 %

💼Резюме. Зачем покупать первичку с аукциона, если уже торгуемый старый выпуск (БО-001Р-01) прямо сейчас можно взять на вторичке по цене 98,98%, что дает честную дисконт-маржу КС + 307 б.п.?

Вторичка короче (2,1 года против 3 лет), дешевле и уже впитала в себя дисконт, амортизирующий ценовые просадки. Покупать первичку без поручительств операционных компаний по такому ориентиру — значит сознательно взять на себя переоценку минус 1-1,5% номинала в первые же дни торгов.

Оставляем первичку банкам и любителям красивых презентаций. Умные деньги, если и готовы брать свинину в залоге, аккуратно подбирают вторичку.

☂️Лично мне новый выпускнравится только по верхней планке купона КС+3 % на долю до 2 % от портфеля ВДО, в остальных случаях вторичка интереснее 💸

Все обзорные облигаций доступы в моем ТГ-канале  и МАКС

Не является инвестиционной рекомендацией